中国的利好政策推动经济复苏

宏利投资管理大中华区股票部高级组合经理 谢企刚, CFA

随着2022年上半年的市场事件过去，我们认为中国股市的下半年前景好转。最近，中国宣布缩短入境旅客的隔离时间，并逐步放宽疫情防控措施，这些积极的迹象均显示出政府将进一步放宽疫情防控措施。随着市场情绪好转、部分地区逐步解封及一系列刺激方案出台，中国股市的估值正从低位反弹。鉴于中国政府将继续出台支持增长政策的预期，我们认为以下三个投资主题将在未来半年展现机会：政策利好、创新以及消费升级。我们预计，政策的执行步伐将在下半年加快，并相信行业机会将为较长期投资者带来回报。

在第二季度末防疫措施逐步放宽后，中国股市的估值从多年低位反弹。2022年第一季度，2019新型冠状病毒的新增确诊病例创新高，全球金融市场及中国股市下跌。当时更发生了一连串的避险事件：俄罗斯及乌克兰陷入紧张的地缘政治局势、科技股面临监管压力、中资企业的美国存托凭证（ADR）可能被摘牌，以及美联储的立场转趋鹰派等。

然而，受惠于一系列放宽措施，中国股市在过去两个月出现第一阶段的反弹（见图1）：随着中国开始放宽疫情防控限制，投资情绪得到改善；中国香港在5月加快经济重启的步伐，把入境旅客的隔离时间由14天减至7天，并放宽了社交疏离措施。6月，中国缩短了入境主要城市人员的隔离时间。根据政府修订的方案，入境人员隔离时间将缩短至7天集中隔离医学观察及3天居家健康监测（原先多个城市的集中隔离医学观察时间为14天，之前长达21天）。¹

图1：受惠于政策支持，A股及港股回升（2022年5月起至今）

资料来源：彭博数据，2022年4月29日至2022年7月1日。 MSCI明晟指数以总回报净额（美元）为基础。不能直接投资于指数。 

图2：MSCI明晟中国指数表现及估值（10年）

资料来源：彭博数据，截至2022年7月1日。不能直接投资于指数。 

撰文之时，MSCI明晟中国、中国香港及MSCI中国在岸A股指数已自5月起反弹，其市盈率估值从多年低位回升。由于中国股票的估值吸引力，即其不但低于历史平均值，也接近标准差区间的低位，我们认为中国股市可能仍有上升空间（见图 2）。此外，我们看好下半年的经济重启及政策支持，并将于下一个部分重点分析。

中国第一季度国内生产总值按年增长4.8%，表现好于预期。我们预计，今年年底前，中国的国内生产总值将再次加速，而大部分亚洲央行（中国人民银行除外）可能会加息以应对美元走强。中国工业生产、出口、零售销售等近期公布的经济数据持续回升，6月采购经理指数升至50以上的扩张区间，反映工厂产量正在回升，并释放积压的内需。²

2022年上半年，政府陆续公布了一系列经济刺激措施（见附录），有望深入影响实体经济。随着政府在下半年加推宏观政策，加上消费获强大支持，以及供应链瓶颈有所缓解，预计多个行业将会受惠。

投资者也可能逐渐将中国视为分散风险和回报的选择。正当全球央行致力于应对通胀高企及加息之时，中国继续推行全然不同的货币政策：中国人民银行下调存款准备金率25个基点，下调5年期贷款市场报价利率（LPR）15个基点，并进一步降低首套房的商业个人住房贷款利率下限。³

在通胀低于目标水平及支持劳动市场的政策下，我们认为中国仍有空间以进一步宽松货币政策。虽然房地产市场已经靠稳，但仍有其他问题需要厘清，如中国新冠肺炎疫情防控的总方针是否会发生变化等。

财政政策方面，全国人大常委会在8月会议通过加推财政刺激措施的机会非常高，规模可能达到一万亿元人民币左右。6月23日，中国国家主席习近平重申中国将致力于实现先前制定的2022年增长目标。

总结来说，我们认为2022年5月公布的财政和货币刺激措施将为下半年的经济复苏奠定基础，而市场尚未完全反映此乐观展望。

我们认为，以下三个关键投资主题将在下半年受惠于持续的利好政策。

1. 利好政策

通过可再生能源及振兴汽车业措施来推动增长

在油价上涨推高全球通胀之际，中国在开发清洁及替代能源方面进展喜人。可再生能源方面，中国致力于在2030年前实现二氧化碳排放峰值，并于2060年前实现碳中和。根据国家发展和改革委员会，中国计划将非化石燃料占一级能源组合的比重，由2020年的15.9%提高至2030年的25%，而风能及太阳能发电的总装机容量将达到12亿千瓦以上（见图3）。我们认为⁴，可再生能源业仍然展现稳健的投资机会。例如，中国占全球多晶硅（太阳能供应链的重要原料）装机容量的87%（见图4）。⁵

图3：中国的一级能消耗量（按来源划分）

图4：全球多晶硅产能分布

资料来源：（图3）英国石油统计数据、Our World in Data、国际能源组织、大和，截至2021年9月。可再生能源包括水力发电、太阳能、风能、核能及生物燃料。2030年的预估数字是基于国家发展和改革委员会的目标，截至2022年1月。2021年至2030年为预测数据。（图4）彭博新能源财经、美银全球研究，截至2022年4月。 * 有关其他的详细资料，参阅：ReportLinker 及 Bernreuter Research 报告。 

另一个受惠于利好政策的行业是汽车业，为中国消费增长带来主要贡献。中国政府在5月放宽购车限制，并把单车售价不超过30万元人民币的2.0升及以下排量小型乘用车的购置税减半。市场上大约90%的燃油车应有资格享受这一减税优惠⁶，加上减税幅度大于预期，可惠及传统汽车制造商。自从实施新税制以来，乘用车的零售销量已略为回升，突破196万台（6月1日至6月30日）（见图5）。我们预计，从2022年6月起，中国汽车制造商将继续加快生产及交付速度，以满足复苏的需求。

图5：中国零售乘用车销量

基建开支方面，国务院宣布计划使用地方政府专项债券的资金支持更多项目，包括高科技及5G等新基建。如果地方政府专项债券额度能在6月前用完，并于2022年8月前全部投放于发展项目，我们认为基建工程将于2022年第三季度加快。⁷

2. 创新

数字经济及高价值的全球制造业枢纽

中央政府锐意发展数字经济，并在先进技术的主导下，加强中国作为高价值全球制造业枢纽、工业自动化及制造业升级的地位，有望带来投资机会。最近公布的激励措施有助于支持创新领域的发展： 

• 中国在3月公布了有关研究和改革国家科学及科技体制的十年计划，可能会影响生物医学、高端仪器、绿色与低碳能源转型及基础软件等行业。 
• 我们预期，新能源汽车制造商将受惠于政府的“新能源汽车下乡活动”，内容包括以展览及促销方式刺激新能源汽车的销量，特别是农村地区。⁸ 另外，地方政府提供汽车购置现金补贴或消费券，此等政策针对换车及购置新能源汽车的消费者。

随着太阳能和风能等可再生能源日渐普及，我们预计可再生能源电池存储或储能系统（ESS）的需求将会增加。事实上，中国的储能系统装机量预计将在未来十年实现56%的平均年复合增长。⁹

长远来说，我们认为中国将在全球电动车供应链担当关键角色，并在电动车电池制造领域处于领先地位。作为电动车的动力来源，锂离子电池是最重要的零部件；中国企业占全球电动车电池产量超过一半（见图6）。在中国以外地区，东盟市场也在发展其电动车供应链，为业务遍布整个电动车供应链的中国企业提供商机。 ¹⁰

图6：中国电池供应链对全球市场的重要性（2021年市占率）

资源来源：摩根士丹利，截至2022年1月3 日。* 有关其他市场的详细资料，可参阅彭博资讯及Mining Intelligence报告。 

与此同时，电动车供应链内的公司也越来越多，例如零部件制造商：电池精密零件、汽车充电站、电动马达、汽车镜头和传感器，以及其他电动车相关产品。 我们相信，这些电动车零部件供应商的长远前景正面。

举例来说，我们认为中国的先进辅助驾驶系统（ADAS）生产商可借助能源效益的结构性转变，以及年轻一代的消费模式改变而获益。先进辅助驾驶系统是安装在自动驾驶（自主）车辆上的应用程序及技术，可作伤害保护、行人侦测、夜视、道路安全、巡航控制及自动泊车等多种用途。先进辅助驾驶系统的零部件涵盖硬件或软件、芯片、传感器和雷达，以至摄像头和镜头。

随着自动驾驶汽车的需求日增，并且陆续安装辅助驾驶技术，我们预计先进辅助驾驶系统供应商的市场渗透率将会上升。根据中国汽车工业协会（CAAM）预计，中国先进辅助驾驶系统市场的2020年销售额为844亿元人民币，而行业报告预计2025年的市场规模将达到2,250亿元人民币（见图7）。

图7：先进辅助驾驶系统销售额（以10亿元人民币计）

人口结构改变，生活风格及产品升级

政府的刺激措施正在进行之中，我们预计消费增长将在下半年回升。政府宣布放宽旅游限制及疫情防控措施后，中国旅行、旅游及酒店股均见回升。政府缩短密切接触者的隔离时间，也令餐厅营运商和地方零售企业等中国消费股从中获益。¹¹ 

深圳及河北推出派发数字红包的活动，预计可进一步刺激购买消费电子产品及家庭电器的意愿。深圳方面，购买新能源汽车的消费者最多可获10,000元人民币的补贴，而购买消费电子产品及家庭电器的补贴也分别高达2,000元人民币。¹²

此外，由于中国拥有14亿人口，中产阶层也逐渐壮大，消费增长仍是中国的活跃投资主题。在中国品牌或“国潮”兴起下，中国品牌迅速抢占海外同类产品的市场份额，包括运动服、护肤品和化妆品等多个消费类别。以化妆品为例，中国品牌越来越受精明的年轻消费者欢迎，而他们通常通过社交平台获得护肤知识（见图8）。

图8：中国品牌日益受到注目

中国经济已于2021年出现V型复苏。鉴于疫情持续，受影响的经济体难以寻求迅速解决问题的方法，但我们相信，中国一直积极应对这些挑战，经济有望逐渐复苏。在政府财政及货币政策的支持下，中国股市出现结构性行业主题和投资机会。中国继续致力于实现碳中和，并迅速成为领导全球电动车生态系统的国家，在这个充满活力和发展蓬勃的消费市场占领先地位。我们相信，长期投资者可借助这些行业机遇获利，同时把握资产配置和分散投资的优势。另一方面，自下而上的集中选股策略是了解中国多元化股票领域的关键。 

附录：2022年上半年的主要政策措施

¹ 资料来源：中国国家卫生健康委员会。

² “新冠疫情回落，中国5月出口增长反弹至16.9%”，环球时报，2022年6月9日。“中国：2022年制造业采购经理指数”，Statista，截至2022年6月30日。

³ “中国人民银行承诺在疫情下支持企业”，彭博资讯，2022年4月18日。

⁴ 国家发展和改革委员会，英文中国日报报道，截至2022年1月6日。气候及供应风险促使中国通过最新国家能源计划取得平衡 | IHSMarkit，2022年4月1日。

⁵ 彭博新能源财经、美银全球研究，截至2022年4月。

⁶  惠誉评级 "中国通过大力推动财政剌激政策以恢复汽车需求"，2022年6月13日。

⁷  中华人民共和国国务院新闻办公室《中国加快未来为本的基建发展》，2022年5月12日。

⁸ “中国放宽限制及减税，以刺激汽车销售量”英文中国日报2022年5月31 日。

⁹ 大和，截至2022年1月。

¹⁰ “中国的电池供应链”，摩根士丹利报告，截至2022年1月3日。

¹¹ 彭博资讯，2022年6月30日。

¹² 环球时报，“深圳推出补贴予新的电动车，家庭电器及数码产品以剌激消费”，2022年5月26日。

¹³ 彭博资讯，“中国采取33项措施以振兴经济”，2022年5月23日。

¹⁴ 中国刺激政策-33项促进经济增长的新支持措施（china-briefing.com），2022年6月2 日。