亚洲股票：连接区域生态圈 捕捉增长机遇

宏利投资管理股票部高级组合经理 陈景琳

2023年，我们对亚洲金融状况收紧的影响保持警剔。我们认为，亚洲经济增长会较发达市场更为强劲，除非出现金融冲击事件。中国的经济活动复常，加上亚洲其他地区从疫情中进一步复苏，预计可为区内增长带来支持。此外，亚洲股票估值不贵，也提升了这个地区的吸引力。 

回顾去年，有三个季度出现了连续大幅加息和通胀高企的情况。整体而言，2022年，MSCI亚洲（除日本）股票跌幅达19.35%（以美元计），主要受累于北亚市场。随着防疫措施得以优化，中国内地和香港的股票在去年第四季度实现反弹。中国台湾及韩国股票则出现了近30%的跌幅，主要由于科技业需求减弱，导致库存水平上升，以及芯片和电子产品出现去库存的情况。东盟估值吸引，加上企业和政府层面的基本面因素稳健，因此表现相对出色，其中印度尼西亚和泰国领涨。此外，印度股票较整个亚洲地区强韧，因为盈利增长和强劲的零售资金流为当地市场表现带来支持。

临近去年第四季度末，美联储减慢加息步伐，令投资者感到振奋，负面情绪得到缓解。然而，我们认为加息影响尚未完全反映在整个经济体系中，故倾向于审慎行事。 

全球宏观阻力在2023年挥之不去

我们认为，各种全球宏观阻力将在2023年继续发挥影响力：劳工市场强劲，加上全球供应链重整推高成本，预计将令核心通胀居高不下;利率或会在一段较长时间维持偏高水平；更重要的是，在2022年收紧政策的影响尚未完全反映于经济体系。流动性间歇收紧或会对金融体系的稳定性构成风险，机遇将见于个别股票而非大市。 

2023年市场展望

中国内地——经济重启成正面催化剂

中国内地在去年10月中举行“二十大”前夕曾受各种消息议题影响，中央政府现正推行措施以部分缓解经济压力：政府近期优化新冠防疫政策，并推出缓解地产商融资压力的措施，已避免中国经济环境进一步放缓。步入2023年，预计政府将推出更多政策，以支持和稳定经济增长。 

中长期而言，我们认为中央政府将聚焦于国家安全、自立自强、粮食安全、社会稳定和共同富裕的议题。 随着中国发展模型出现范式转移，我们假设中国资产的长远增长趋势将会下降，风险溢价则会上升。在这一环境下，我们于以下符合中国发展方向的领域寻求机会：

• 最终可受惠于经济重启的服务企业。我们认为，人流量及经济活动复常可带动最受严格封锁措施影响的企业盈利回升。
• 符合共同富裕目标行业的公司。例如价格合理的医疗保健产品和服务；教育、减碳及绿色科技，涵盖电动车和可再生能源供应链；通过医疗及人寿保险建立安全网以配合人口老龄化。
• 本土消费——我们认为，消费必定会取代固定资产投资，成为国内生产总值的最大动力。因此，振兴经济政策将针对本土消费领域。随着政府缩小财富及收入差距以实现其共同富裕的目标，预计大众市场及可负担领域将迎来出色表现。
• 新增长领域——由房地产转移至固定资产投资，并由旧型基建转至生产力和增值能力更高的领域，包括绿色基建和工业、科技创新和自立自强、先进制造业与自动化，以及农业。

芯片库存过剩令估值吸引

预期国际需求放缓和电子产品去库存，导致中国台湾在过去12至16个月致力于应对半导体业累积大量库存的问题。事实上，部分芯片代工厂的使用率跌幅高达80%，业界或需要大约六至九个月才可出清超额库存。此外，中美紧张关系升温及近期的政策结果，或会蚕食向中国大陆提供产品的企业盈利。多家企业将需要在地理上重新调整产能扩张，有可能推高成本，并使产能与需求脱节。因此，我们预计科技硬件供应链将在未来数季表现失色。从投资角度来看，这种负面情绪被相对便宜的股价估值所抵消，并带来长线机遇。 

与此同时，汽车科技需求是业内仅余的少数亮点之一，我们正通过电动车供应链把握这个领域的增长。 我们正密切注视可刺激增强现实和虚拟现实等领域需求的新科技产品。电动车普及和升级是另一个值得关注的领域。虽然电动车行业触发半导体芯片的强劲需求，但我们依然审慎，因为加息环境令借贷成本上升，或会削弱电动车的消费需求。

韩国科技业以外的机遇

韩国科技业仍在消化过剩的芯片库存，情况与中国台湾地区相若。此外，消费需求疲软令智能手机内存芯片的需求转弱，亦对业界构成挑战。

另外，韩国金融业看似更具吸引力，因为韩国有机会在全球债券指数中被重新界定为发达市场。韩国政府正尝试推出更利于方便投资者的政策，尤其在银行业。这个领域的估值显得吸引，部分机构的预测市账率相对于其股本回报率属便宜的水平。高单位数的股息率，也有助于提升韩国个别银行的风险与回报水平。²

此外，我们看好韩国的部分本土消费机遇，特别在新晋公司正从现有企业争取市占率的电商领域。

东南亚（东盟六国）³ —— 供应链多元化迎增长机遇

相对于其他亚洲市场，东盟市场在2022年表现相对不俗，因为其经济展现韧性，外债的组成亦较以往大为改善。此外，多个东盟国家势将受惠于所谓的“中国+1”策略，即供应链由中国分散至全球其他地方。预计区内经济增长将会优于其他发达市场，以及拉丁美洲和新兴欧洲等新兴市场。 

有别于以往周期，区内主要宏观经济指标有所改善，而东盟经济体亦远较过往周期稳健。区内经常帐状况较佳，贸易往来畅顺。

增长方面，中国过往一直领先于东盟，但中国的国内生产总值增长预计为5%，料将与核心东盟五国经济体（印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、新加坡和泰国）平均约5%的水平趋于一致，而印度则接近6%。

由于估值不昂贵，我们依然视东盟为亚洲企业盈利增长亮点之一。此外，这个经济地区还存在更深入的投资理据：

区域全面经济伙伴关系协定（RCEP）⁴和“中国+1”的重心

对东盟来说，区域全面经济伙伴关系协定集团是全球外商直接投资的重要动力和增长来源。在2015-22年期间，东盟约40%的投资来自这个协定的成员国，其中24%来自非东盟的协定成员国。举例而言，马来西亚和越南的电器及电子领域不断获得外商直接投资。新加坡受惠于中国内地以至中国香港的财富管理资金流，已成为亚洲财富管理和金融服务的首选。 

随着全球品牌及生产商分散其供应链，开始投资于中国以外的其他亚洲国家和地区。东盟势将受惠于这股趋势，为不同领域带来大量机遇。从科技角度来看，电子和其他工业产品的生产正转移至马来西亚和越南。印度尼西亚和泰国逐渐形成东盟的电动车供应链，同时满足内部和外部需求。具体而言，印度尼西亚的镍材供应充裕，加上本土汽车市场庞大，为其带来明显优势，可配合除中国外亚洲电动车供应链的增长。 

医疗旅游与数字化

医疗旅游将成为东南亚其中一个关键增长领域。区内的医疗成本远低于大部分发达市场。纵观东盟的热门医疗旅游地点，泰国、新加坡及马来西亚凭借具竞争力的收费、顶尖医疗服务、先进技术、享负盛名的医疗专长，以及为通常来自中东及前缘地区的海外旅客提供世界级临床服务，成功刺激入境旅客数字上升，市场地位举足轻重。事实上，泰国受惠于旅游业在疫情后复苏，同时也从医疗旅游获利。泰国旅游局表示，当地的海外旅客入境人次将较最近期目标高出约15%。中国恢复对外通关，将进一步提振泰国的旅客消费。

另一方面，即使东盟经济体系的数字化发展落后于中国，但仍处于上行轨道。展望未来数年，预计这个地区将成为全球增长最迅速的数据中心市场，增长步伐将超越北美洲及其他亚太地区。东盟秘书处指出，区内的5G网络基建投资需求庞大，估计在2020-25年期间，每年的资本开支约为140亿美元，方可将通讯设施、网络和设备升级至5G网络规格。此外，随着经济陆续重启和复苏，预计于2022-25年期间，东南亚数字经济将在旅游、食品及运输方面实现强劲的复合年增长率。

印度——短期挑战消退后预计展现长线机遇

印度的长期结构性增长主题仍具吸引力，但目前盈利增长正在放缓，股票估值极为昂贵。除此之外，我们也关注印度如何在基建差距和外来投资量之间取得平衡。步入2023年，印度已通过激进的利率对抗通胀。鉴于油价回落，成本上涨的问题或将于未来数月得到缓解。此外，我们认为印度在经常帐和财政预算方面的双重赤字应可受控，有望消除金融体系的部分风险。 

总结：亚洲股票在2023年呈现增长机遇

展望未来，我们相信投资者倾向于认为全球迈向金融状况收紧和资本成本上涨。我们预计，较具实力且估值吸引的股票可受惠于市场复苏。目前，不少财政稳健、现金流充裕的中小型企业估值便宜。我们选择回避现金流和财务状况疲弱，而且估值过高的独角兽企业，宁可专注于从疫情相关干扰中复苏和被忽略的地区企业。整体而言，我们仍着重市场配置，但同时会对投资组合作出部署，以把握区内估值最吸引的增长机遇。

1 彭博资讯，截至2022年12月31日。

2 资料来源：彭博资讯、MSCI韩国银行指数，2022年12月31日。

3 东盟六国包括东盟五国（即印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、新加坡和泰国）以及越南。

4 区域全面经济伙伴关系协定（RCEP）是东南亚国家联盟（东盟）十个成员国（文莱、柬埔寨、印尼、老挝、马来西亚、缅甸、菲律宾、新加坡、泰国和越南）与五个自由贸易协定伙伴（澳洲、中国、日本、紐西兰和韩国）签订的自由贸易协定。