Trois éléments macroéconomiques à surveiller après la décision de la Fed

Après avoir relevé ses taux de 500 points de base depuis mars dernier, la Réserve fédérale américaine (Fed) a laissé son taux directeur inchangé à 5,25 % lors de sa réunion de juin. Leur communiqué mentionne que le maintien du taux cible ce mois-ci permettra au Federal Open Market Committee (FOMC) de recueillir « davantage d'informations » pour déterminer si un nouveau resserrement monétaire est nécessaire. Toutefois, les membres du FOMC ont également fait part de leur intention de relever les taux à deux reprises d'ici la fin de l'année. Dans l'ensemble, le message sous-jacent de cette décision peut être résumé comme suit : une meilleure économie avec des taux plus hauts pour plus longtemps.

Une meilleure économie, puisque la synthèse des projections économiques a principalement révélé une amélioration des perspectives économiques : une croissance économique plus forte, mais encore faible, en 2023 avec un rebond modeste en 2024, un taux de chômage qui augmente moins que prévu, à 4,5 % à la fin de 2024, et une inflation de base plus persistante.

Des taux plus élevés, puisque les célèbres « dot plots » du FOMC implique un risque important d’une hausse des taux dès le mois de juillet et potentiellement d'une autre plus tard dans l'année. Notre scénario de base est que la Fed relèvera effectivement ses taux en juillet, avec la réserve évidente qu'une détérioration des données relatives à l'inflation ou à l'emploi pourrait inciter la Fed à attendre une autre réunion pour agir.

Pour plus longtemps, puisqu’en répondant aux questions des médias, le président de la Fed, Jerome Powell, a indiqué que les risques pour l’inflation « sont à la hausse » et que les baisses de taux d'intérêt ne surviendront probablement que « dans quelques années ». En d'autres termes, M. Powell indique aux marchés de ne pas anticiper de baisses de taux dans un futur rapproché.

D’un point de vue global, rien de tout ça n’est nouveau. Au cours de la dernière année, nous avons remarqué deux tendances importantes chez les banques centrales. Premièrement, elles préfèrent agir plus tôt et plus rapidement en présence d'inflation que d'agir tard et lentement. Deuxièmement, nous constatons aujourd'hui qu'il existe une distinction essentielle entre prendre une pause et pivoter. Par exemple, la Banque de réserve d'Australie (RBA) et, plus récemment, la Banque du Canada (BoC) ont recommencé à relever leurs taux après avoir indiqué qu'elles prenaient une pause.

Le contexte macroéconomique dans lequel s'inscrit la décision de la RBA et de la BdC de relever les taux est essentiel : des niveaux d'inflation élevés et soutenus, soit des niveaux similaires à ceux que nous observons dans l'économie américaine et dans de nombreuses régions du monde.

Pourtant, la question la plus importante pour les économistes n'est pas liée aux hausses de taux ou au niveau auquel les taux peuvent augmenter, mais à la forme que prendra le prochain cycle d'assouplissement des taux d'intérêt. Alors que le discours dominant se concentrera probablement sur la question de savoir si la Fed augmentera à nouveau ses taux lors de sa prochaine réunion du 28 juillet, nous pensons que la question la plus importante pour les investisseurs est de savoir comment et quand la banque centrale réagira au ralentissement attendu de la croissance américaine.

Pourtant, la question la plus importante pour les économistes n'est pas liée aux hausses de taux ou au niveau auquel les taux peuvent augmenter, mais à la forme que prendra le prochain cycle d'assouplissement des taux d'intérêt. 

Historiquement, nous savons que la Fed a réagi aux trois dernières récessions en annonçant des baisses de taux d'intérêt peu de temps après l’apparition de signes de détresse économique. La situation pourrait être légèrement différente cette fois-ci. Même si nous prévoyons toujours que la Fed commencera à réduire ses taux en 2024, nous pensons qu'elle pourrait décider d’être moins conciliante par rapport aux cycles précédents, en particulier au cours des 6 à 12 prochains mois. Selon nous, la forme que pourrait prendre le prochain cycle d'assouplissement (et l'ampleur de la baisse des taux) dépendra de trois caractéristiques de l'environnement macroéconomique à venir.

1 Les prix peuvent continuer à baisser, mais une inflation de 2 % reste difficile à atteindre

Nous sommes assez convaincus que l'inflation globale aux États-Unis atteindra environ 3 % d'ici la fin de l'année, mais les chances que l'inflation atteigne 2 % ou moins à court terme sont plus faibles qu'elles ne l'ont été par le passé. En effet, nous continuons de penser que les problèmes liés à l'offre et les facteurs mondiaux tels que la démondialisation, les conflits politiques et les phénomènes météorologiques de plus en plus fréquents et violents rendent plus difficile le retour espéré d’une inflation à 2 %. Cela concerne non seulement la Fed, mais aussi les banques centrales du monde entier, dont beaucoup pourraient être amenées à faire un choix difficile :

• accepter qu'il y a une limite à l'influence de la politique monétaire et, plus particulièrement, des taux d'intérêt sur le niveau des prix et admettre qu'un objectif d'inflation plus élevé est nécessaire;
• poursuivre activement leur objectif d'inflation respectif au détriment de la croissance, en reconnaissant qu'un tel choix politique pourrait potentiellement conduire à des récessions plus fréquentes et à un profil de croissance structurellement plus faible.

2 Le retour de l'économie à deux vitesses

Une économie à deux vitesses, dans laquelle le segment de l'industrie manufacturière et des biens fonctionne dans un espace de contraction plus profond que l'économie des services et du travail, est susceptible de faire un retour malvenu aux États-Unis. Il est important de noter que même si nous prévoyons une hausse du taux de chômage américain au cours de l'année à venir, elle sera probablement moins importante que lors des récessions précédentes. Selon nous, l'offre de main-d'œuvre continuera de poser problème (en raison des changements structurels de l'économie) et c'est probablement le secteur des services qui sera le plus touché. Cela dit, même si nous prévoyons que le taux de chômage restera relativement bas, d'autres problèmes pourraient apparaître sur le marché du travail tels qu’un faible nombre d'heures travaillées et une croissance des salaires inférieure à la tendance. La Fed et d'autres banques centrales pourraient ainsi être amenées à maintenir une approche relativement moins accommodante que lors des récessions précédentes. C'est l'une des raisons pour lesquelles nous pensons que le prochain cycle de réduction des taux de la Fed pourrait ne pas aller aussi loin que les cycles d'assouplissement précédents.

3 Une récession pourrait se profiler à l'horizon, mais nous pourrions encore observer des signes d'excès dans les prix des actifs.

Bien que les craintes de récession soient relativement vives, les principaux indices boursiers américains sont en hausse cette année grâce, entre autres, à l'exubérance suscitée par les progrès réalisés dans le domaine de l'intelligence artificielle. En y regardant de plus près, cependant, des fissures commencent à apparaître. Par exemple, il est encore trop tôt pour mettre de côté la crise des banques régionales américaines, qui continue de faire des vagues et l'ampleur de son impact sur le secteur de l'immobilier commercial n'a pas encore été pleinement comprise.

Contrairement aux cycles économiques précédents où les signes de tensions sur le système bancaire et les baisses des marchés boursiers ont convaincu la Fed d'inverser ses politiques de resserrement et d’intervenir, cette fois-ci pourrait être différente et les marchés pourraient avoir besoin de réévaluer leurs attentes.

Comme nous l'avons indiqué précédemment, l'approche des banques centrales en matière de politique monétaire a évolué et les baisses des prix des actifs pourraient, en fait, aider les banques centrales dans leur processus plutôt que de leur nuire. Nous pensons donc que la Fed pourrait être moins portée à mettre en œuvre une politique ultra-conciliante en réaction aux événements de marché que par le passé. La toile de fond macroéconomique est en train de se compliquer et la prudence est certainement de mise.