Les hausses de taux d’intérêt de la Fed déclencheront-elles une récession aux États-Unis?

La récente décision de la Fed de relever les taux d’intérêt n’a surpris personne, pas plus que son annonce confirmant le début du resserrement quantitatif le 1^er juin. Après tout, l’un des mandats de la Fed est de juguler l’inflation et, de l’avis général, l’économie américaine est un peu trop stimulée.

Il importe de toutefois souligner deux éléments clés :

1. Les hausses de taux d’intérêt ne feront pas baisser les prix des aliments et de l’énergie; ceux-ci demeurent fonction du conflit entre la Russie et l’Ukraine et des distorsions liées à la COVID-19. Ainsi, pour contrer l’inflation, la Fed devra exercer des pressions déflationnistes dans les secteurs de l’économie où elle peut intervenir, notamment les marchandises diverses. Il serait donc possible de se retrouver dans une situation particulière où les prix des produits et services sensibles aux taux d’intérêt seraient en baisse (à l’exception du secteur de l’habitation) tandis que les prix de l’énergie et des aliments demeureraient élevés.
2. En s’éloignant des normes historiques, la Fed amorce un cycle de hausse de taux alors que l’économie se dirige vers un creux. Il semble qu’une approche exagérément audacieuse à l’égard de la hausse des taux – tant sur le plan du rythme que de l’ampleur – n’apportera que des désavantages, laissant d’une part les consommateurs aux prises avec une inflation qui nuit le plus à leur revenu disponible (épicerie et essence) et qui d’autre part ralentit la croissance. 

Les craintes inflationnistes dominent (sur la croissance)

Par le passé, la Fed a adopté une approche équilibrée pour réaliser son double mandat qui consiste à maintenir la stabilité des prix et le plein emploi. Cependant, cet équilibre délicat semble pencher fortement vers l’inflation à l’heure actuelle, au détriment de la croissance. 

Ce déséquilibre est perceptible dans la plus récente déclaration du FOMC, dans laquelle le comité d’établissement des taux a minimisé les résultats négatifs du PIB au premier trimestre, mettant plutôt l’accent sur la vigueur des dépenses des ménages et des investissements des entreprises. Cette approche est maladroite : l’incidence d’une politique budgétaire américaine plus souple (attribuable à la fin des dépenses liées à la pandémie) n’a pas encore été entièrement prise en compte, et la demande pour les exportations américaines devrait s’affaiblir alors que la croissance mondiale stagne. 

Elle transparaît également dans la façon dont la déclaration fait référence aux confinements liés à la COVID-19 en Chine qui pourraient accroître les perturbations sur la chaîne d’approvisionnement et exacerber les pressions sur les prix, mais reste muette sur les éventuelles conséquences de ces événements sur la croissance mondiale et la demande globale. Cela indique que la Fed se préoccupe presque uniquement de l’inflation et beaucoup moins de la croissance.

Cependant, même si les marchés de l’emploi aux États-Unis demeurent étroits, plusieurs indicateurs économiques avancés suggèrent que sa vigueur pourrait ralentir durant les prochains mois. Essentiellement, la Fed devra se concentrer de nouveau sur les emplois, car les données sur le marché du travail semblent reculer.

Entre deux feux : inflation et récession

Jusqu’où la Fed ira-t-elle? C’est la question qui est sur toutes les lèvres. Pour arriver à juguler l’inflation, la Fed est-elle disposée à plonger l’économie américaine dans une récession? Jusqu’à il y a un mois, il semblait que la Fed ferait tout en son pouvoir pour éviter un tel scénario, mais dans une communication récente, la banque centrale laisse entendre (à tout le moins pour notre équipe) qu’elle préférerait créer une récession à court terme plutôt que de risquer une inflation persistante.

Les commentaires de Jerome Powell, président de la Fed, lors de la conférence de presse du FOMC du 4 mai, étaient plutôt révélateurs : tout en soulignant que la Fed avait de bonnes chances de rétablir la stabilité des prix sans causer de contraction économique, il a réitéré son admiration pour l’ancien président de la Fed, Paul Volker, qui a poussé les taux d’intérêt à 20 % pour freiner l’inflation en 1981. En lisant entre les lignes, le président Powell donne l’impression qu’il n’est pas trop préoccupé par la nécessité d’éviter une récession. Cette idée semble soutenue par Neel Kashkari, président de la Federal Reserve Bank of Minneapolis. Son dernier billet de blogue, daté du 6 mai – dont il a repris l’information lors d’une allocution –, a été largement interprété comme un aveu selon lequel la Fed pourrait devoir plonger l’économie dans une récession si la pression sur les prix ne s’atténue pas rapidement. 

Notre scénario de base prévoit qu’une récession technique sera évitée ...

Cela signifie-t-il que l’économie américaine entrera en récession? Notre scénario de base prévoit qu’une récession technique sera évitée; cependant, celui-ci repose sur le fait que la Fed ne relèvera les taux d’intérêt que de 100 pb en 2022. Si elle devait les relever davantage, la conclusion serait toute autre. Il est toujours attendu que la Fed adopte une position plus conciliante face aux signes grandissants de faiblesse de l’économie américaine. Fait encore plus important, les marchés accordent moins d’importance à une hypothétique récession qu’à la menace bien réelle d’un ralentissement économique important. 

La Fed adoucira-t-elle son approche? Facteurs à surveiller

Compte tenu de l’information communiquée lors de la conférence de presse du 4 mai, il est raisonnable de penser que M. Powell a déjà énoncé indirectement les conditions qui pourraient convaincre la Fed d’adopter une position plus conciliante. Voici les principales : Plus de données indiquant que l’inflation aux États-Unis a atteint un sommet ou est en train de s’aplatir. Selon le président de la Fed, un retour à des hausses de 25 pb (plutôt que de 50 pb) lors des prochaines réunions du FOMC pourrait alors être possible. Une autre condition mentionnée par M. Powell est la nécessité de bien ancrer les attentes d’inflation à long terme.

Source : National Federation of Independent Business (NFIB) et National Association of Realtors, Macrobond et Gestion de placements Manuvie, au 10 mai 2022. Les zones grises indiquent des périodes de récession.

Compte tenu de la conjoncture macroéconomique, ces conditions pourraient bien être satisfaites durant l’été. Quoi qu’il en soit, l’économie américaine montre déjà des signes de ralentissement :

• Les sondages auprès des entreprises ont atteint un sommet en novembre dernier et les indicateurs macroéconomiques avancés – comme les indices des directeurs d’achats (PMI) – reviendront en territoire neutre, voire moindre plus tard cette année.
• L’activité immobilière ralentit : les ventes de nouvelles maisons ont reculé pour un troisième mois consécutif en mars, terminant en deçà des attentes.
• Les stocks excédentaires dans les secteurs autres que l’automobile sont considérables et ils ne seront vraisemblablement pas un moteur de croissance durant les prochains trimestres.
• En mars, les dépenses de consommation ont été inférieures aux attentes, n’augmentant que de 0,2 % par rapport au mois précédent.
• Les données mensuelles sur la progression des salaires peuvent sembler impressionnantes, mais elles n’ont pas suivi le rythme de l’inflation; autrement dit, la croissance des salaires réels est négative.

Par ailleurs, la croissance à l’extérieur des États-Unis n’incite pas beaucoup à l’optimisme : le ralentissement de la croissance en Chine demeure une source d’inquiétude. Les récentes données de l’indice PMI laissent entrevoir une contraction et les mesures de relance officielles pourraient ne pas suffire à compenser la faiblesse persistante, surtout compte tenu de la politique zéro-COVID du gouvernement. La situation en Europe n’est guère mieux; en fait, toute la zone euro pourrait se diriger vers une récession : L’économie italienne s’est contractée au premier trimestre alors que l’économie française a fait du surplace. Fait notable, l’Allemagne a vu ses perspectives de croissance presque anéanties par le conflit en Ukraine en raison de sa dépendance à l’énergie russe.

Dans ce contexte, il est fort probable que la Fed adopte une position plus conciliante durant les prochains mois en raison des signes grandissants d’un ralentissement économique.

Les mesures de la Banque d’Angleterre… des signes avant-coureurs?

Toute l’attention était tournée vers la Fed, alors qu’il est tout aussi important de s’intéresser à la Banque d’Angleterre. En effet, celle-ci a amorcé son cycle de hausse des taux en décembre dernier, devenant ainsi la première grande banque centrale des marchés développés à le faire. Autrement dit, le resserrement monétaire de la banque centrale du Royaume-Uni précède de six mois celui de la Fed, et ses mesures pourraient donner un aperçu des prochaines décisions du FOMC.

Il semble donc, d’après l’approche de la Banque d’Angleterre, que les banques centrales seront vraisemblablement disposées à provoquer une récession au besoin

Le 5 mai, la Banque d’Angleterre a relevé son taux pour la quatrième fois en six mois, de 25 pb (plutôt que les 50 pb attendus). Ce qui est particulièrement frappant, c’est que la Banque avait pris en compte une croissance négative du PIB dans ses prévisions. Essentiellement, c’est comme si la banque centrale avait confirmé qu’elle relèverait sciemment les taux jusqu’à amener l’économie en période de contraction ou de récession dans le but de freiner l’inflation.

Il semble donc, d’après l’approche de la Banque d’Angleterre, que les banques centrales seront vraisemblablement disposées à provoquer une récession au besoin, et que lorsqu’elles adopteront une approche plus conciliante, celle-ci prendra sans doute la forme de hausses de taux moins élevées plutôt que l’absence complète de hausses, au début du moins, d’après ce que M. Powell a laissé entendre lors de la conférence de presse du 4 mai.

Comme la Fed n’a toujours pas changé sa position, il est fort probable que d’autres banques centrales adoptent d’abord une approche plus conciliante (vraisemblablement la Banque du Canada, puisque les données canadiennes sur le logement fléchissent), ce qui signifie également que la vigueur du dollar américain devrait se poursuivre à court terme. Fait important, un billet vert plus fort a d’importantes répercussions sur diverses catégories d’actif et, ultimement, a un effet déflationniste sur l’économie américaine.

Un changement d’approche de la Fed demeure probable

Tout bien considéré, malgré le ton ferme adopté récemment par la Fed, celle-ci sera contrainte de changer son approche en raison de la faiblesse des données économiques; cependant, la transition sera sans doute semée d’embûches, caractérisée par des épisodes de volatilité comme ceux observés durant les derniers mois. Les marchés continueront de se questionner sur une éventuelle récession, mais ce qui importe réellement, c’est la probabilité d’un ralentissement important de la croissance économique aux États-Unis et à l’échelle mondiale.