Épisode 90 : La nuit avant l’aube – approche-t-on un point d’inflexion en matière d’investissement?

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Kevin Headland :

Les commentaires sont fournis à titre d'information générale uniquement. Les clients doivent demander l'avis d'un professionnel pour leur situation particulière.

Frances Donald :

Je crois que cela fait quelques années que je n'ai pas pu vous rejoindre sur ce forum, alors je suis assez enthousiaste. Et je prétendrai que cela n'a rien à voir avec le fait que c'est la saison des bonus.

Macan Nia :

Cela n'a rien à voir avec...

Frances Donald :

Le timing est suspect, Macan et Kevin. Le moment est suspect.

Macan Nia :

Bienvenue à l'émission Investments Unplugged. Je m'appelle Macan Nia, stratégiste en chef des placements chez Gestion des placements Manuvie, et je suis accompagné, comme toujours, de mon complice, Kevin Headland.

Kevin Headland :

Comment ça va, Macan ?

Macan Nia :

Bien, comment allez-vous ?

Kevin Headland :

Je vais bien.

Macan Nia :

Avant de commencer, j'aimerais souligner qu'il s'agit d'un enregistrement podcast spécial. Nous avons une invitée très, très spéciale, Frances Donald, économiste en chef mondiale, macrostratège en chef mondiale et, plus important encore, patronne de Kevin et moi, qui se joint à nous pour nous parler des cinq thèmes macroéconomiques qu'elle et son équipe élargie ont définis pour 2024. Bienvenue dans le podcast, Frances.

Frances Donald :

Merci Macan. Je suis honnêtement très honoré d'être ici, parce que même si je suis votre patron, ce n'est pas suffisant pour obtenir une place dans ce podcast. Vous avez tous des invités formidables. Je crois que cela fait quelques années que je n'ai pas pu vous rejoindre dans ce forum, alors je suis très enthousiaste. Et je prétendrai que cela n'a rien à voir avec le fait que c'est la saison des bonus.

Macan Nia :

Cela n'a rien à voir avec...

Frances Donald :

Le timing est suspect, Macan et Kevin. Le timing est suspect.

Macan Nia :

[Inaudible 00:01:37] très suspicieux. Alors Frances, vous et votre équipe macro au sens large, avez publié début janvier, non, excusez-moi, mi-décembre, vos cinq thèmes macro pour 2024, en adoptant une approche holistique très large en termes de ce que vous voyez, les grands thèmes que vous voyez se dérouler pour 2024. Nous avons pensé que c'était le bon moment. Nous avons enregistré deux podcasts, Kevin et moi, en janvier, pour parler de nos thèmes d'investissement pour le reste de l'année. Nous avons pensé que ce serait une bonne occasion de vous inviter dans le podcast pour discuter des cinq points de vue macroéconomiques de votre équipe. Commençons donc, et nous donnerons la parole au podcast par la suite, mais parlez-nous de la première. La première est donc, et j'adore ça parce que je viens de regarder Dark Knight, "Le plus sombre avant l'aube".

Frances Donald :

Tout d'abord, je voulais vraiment étudier l'anglais, mais mes parents m'ont dit que ce ne serait pas aussi lucratif qu'autre chose. J'aime donc injecter un peu de poésie dans nos thèmes. Le plus sombre avant l'aube. Macan, Kev, on parle beaucoup de récession ou de non-récession cette année. Et je crois que j'ai beaucoup parlé du fait que je pense que c'est une fausse façon binaire de voir le monde. Il ne s'agit pas seulement de récession ou d'absence de récession, de prise de risque ou de perte de risque. Le thème le plus important est que la croissance va beaucoup ralentir, en particulier au cours des deux ou trois premiers trimestres de 2024. Ce sera un peu plus difficile pour les entreprises qui se sont habituées à une croissance et à des bénéfices assez importants. Cela offrira probablement de meilleures opportunités pour les titres à revenu fixe. Et cela signifie que vous devrez compter sur des gestionnaires de portefeuille capables de trouver d'excellentes entreprises. Nous en avons beaucoup ici, à Manuvie, qui le font pour nous.

Mais il y a un autre élément à prendre en compte : on se focalise parfois tellement sur le ralentissement de la croissance sur une période de six à neuf mois qu'on oublie que l'une des meilleures opportunités d'investissement se présente en fait juste après la récession. Ainsi, lorsque l'on arrive à la moitié des périodes de récession ou de ralentissement de la croissance, c'est généralement le bon moment pour commencer à remettre de l'argent au travail. L'année 2009 en est un très bon exemple. Nous parlons donc de la période la plus sombre avant l'aube, parce que nous voulons faire allusion à l'idée que, oui, la croissance va ralentir et qu'il y a un risque de récession pour cette année, mais cela signifie aussi qu'à un moment donné en 2024, nous serons tous les trois sur la route, nous ferons des podcasts, nous passerons à la télévision, pour dire que c'est le moment de se remettre dans le bain.

Je pense donc qu'il faut toujours garder ces deux dynamiques en jeu. Le marché fonctionne par cycles et il faut toujours regarder entre deux feux. Si l'on se concentre sur les risques de baisse actuels, on risque de ne pas voir les opportunités qui, à mon avis, se présenteront pour les actifs à risque dans la dernière partie de l'année. Le plus sombre avant l'aube est donc ma tentative de mettre l'accent sur ces deux aspects, la transaction après la transaction.

Macan Nia :

Oui, et Kevin et moi avons discuté avec nos clients du fait que nous approchons de la fin d'un cycle et que vous n'allez pas vendre vos actions, mais qu'il s'agit de détenir les bonnes actions. D'après nos travaux, certains facteurs sont plus efficaces à ce stade du cycle. Certains d'entre eux sont des sociétés dynamiques avec un rendement élevé du capital investi, des sociétés avec un rendement élevé des capitaux propres, des sociétés avec des marges bénéficiaires élevées. C'est ce que l'on constate dans les derniers résultats, où ces sociétés sont dichotomiques, n'est-ce pas ? Un conte de deux types de sociétés, comme c'est généralement le cas à ce stade du cycle, et celles qui battent leurs bénéfices, augmentent leurs prévisions de revenus, mais nous constatons que la qualité commence à surpasser la performance. C'est tout à fait logique à ce stade du cycle. Il ne s'agit donc pas de réduire sensiblement la pondération des actions, mais de faire en sorte que, si la pondération des actions n'est pas de nature défensive, le moment soit bien choisi pour commencer à envisager les actions sous cet angle.

Frances Donald :

Oui, c'est exactement cela. Ces points d'inflexion sont vraiment importants, mais ils ne changent pas nécessairement la donne en termes d'allocation d'actifs. C'est juste un moment où vous devez être un peu plus prudent et regarder un peu plus sous le capot que vous ne l'auriez fait par le passé. Il faut faire la même chose pour les titres à revenu fixe. Les titres à revenu fixe vont être beaucoup plus attrayants aujourd'hui, surtout par rapport aux deux dernières années. Mais il y a des domaines dans lesquels il faut être un peu plus prudent. Malheureusement, 2024 sera une année plus difficile pour beaucoup d'entre nous, en ce sens qu'il ne sera pas facile de prendre une décision, mais il y a encore beaucoup d'opportunités dans ce contexte.

Kevin Headland :

Frances, puis-je revenir en arrière une seconde, et regarder, lorsque nous parlons de récession, et nous avons dit que l'appel est, en tant que macro-stratèges, en tant qu'économistes en chef, vous devez avoir un appel. Il s'agit d'un atterrissage en douceur ou d'un atterrissage brutal, et d'une récession ou d'une absence de récession. Je sais qu'il est difficile d'avoir un choix binaire. Qu'entendez-vous par "récession" ? Le Bureau national de la recherche économique va-t-il déclarer une récession ? Allons-nous voir les gros titres et dire : "Nous sommes en récession" ou "Nous étions en récession" ?

Frances Donald :

La définition typique d'une récession est donc deux trimestres de PIB négatif, accompagnés de certains facteurs. En fait, nous avons eu deux trimestres de PIB négatif l'année dernière, mais ils ont été écartés parce qu'ils ne s'accompagnaient pas d'une hausse du taux de chômage, par exemple, et d'une série d'autres facteurs qui entrent en ligne de compte. Ainsi, lorsque nous annonçons une récession dans nos prévisions, c'est parce que notre modèle indique qu'aux États-Unis, les deuxième et troisième trimestres affichent un PIB négatif et une hausse du taux de chômage. Le NBER peut généralement prendre jusqu'à un an avant de le déclarer officiellement. Mais ce que l'on peut lire dans les titres de la première page des journaux, c'est quelque chose comme : "Nous avons eu un trimestre de PIB négatif, il y a un risque de récession pour le deuxième trimestre". Ce que je trouve amusant, c'est que si vous regardez l'Allemagne par exemple, elle a eu un trimestre de PIB négatif, puis un trimestre de PIB nul. Et tout le monde a dit : "Ils ont évité la récession, ils n'ont pas eu de récession." Ils auraient pu être littéralement un, comme un dixième de décimale plus bas -

Kevin Headland :

[Inaudible 00:07:51].

Frances Donald :

... et elle aurait été en récession. C'est la raison pour laquelle j'ai un peu de mal avec cela. Je pense que lorsque nous parlons de récession, nous devons également parler de l'ampleur de la récession et de l'endroit où elle se manifeste. Par exemple, au Canada et aux États-Unis, nous nous attendons à ce que le secteur manufacturier commence à s'améliorer et à ce que le secteur des services freine la croissance. Il se pourrait que le calcul aboutisse à un trimestre de PIB négatif, puis à un trimestre à 0 %. Je recevrai alors un tas de tweets méchants disant : "Vous avez dit qu'il y avait une récession et il n'y en a pas eu." C'est pourquoi, en tant qu'économiste en chef, vous devez avoir des prévisions de PIB, et il se trouve que nos prévisions de PIB prévoient deux trimestres de PIB négatif, ce qui signifie que nous avons techniquement une récession.

Mais la plupart des gestionnaires de portefeuille avec lesquels nous travaillons tous les jours ne me demandent pas : "Y a-t-il une récession ?". Ils me demandent : "Quelle est la direction de la croissance ? Quelles sont les faiblesses de la croissance ? Quels sont les secteurs auxquels nous devons accorder plus d'attention dans cet environnement particulier ? Et comment les banques centrales vont-elles réagir ?" Au fil des ans, j'ai donc eu l'impression que la récession ou l'absence de récession était un moyen de faire la une des médias. Je pense que les gouvernements y prêtent beaucoup d'attention. Les commentaires ont tendance à être très politiques.

Il s'agit moins d'un appel à l'investissement qu'il n'y paraît dans les médias financiers. Je ne mettrai qu'un astérisque, celui d'une profonde récession. Si vous attendez 2008 ou 2001, ce qui n'est pas le cas, soyons clairs, ce n'est pas le cas, il s'agit là d'un événement très important pour la réduction des risques. Mais il y a un juste milieu entre l'atterrissage en douceur et l'atterrissage brutal. Il y a un juste milieu entre "la récession, ça fait peur" et "pas de récession, tout va bien". Et de manière réaliste, en 2024, c'est ce que nous considérons comme le résultat le plus probable. Je ne vais pas faire la une de CNBC avec ça.

Kevin Headland :

Je plaisante souvent lorsque je parle à des clients et que je leur dis : "Nous avons presque besoin de ce terme, 'un atterrissage en douceur', quelque chose entre les deux". Ce n'est pas vraiment un atterrissage brutal, mais nous n'avons pas évité la récession ou la faiblesse de l'économie. Je crois que c'est vous qui avez inventé ce terme et je veux le rappeler. C'était il y a un an ou deux, "Recessionette".

Frances Donald :

Recessionette ? Oh, c'était vraiment une bonne...

Kevin Headland :

Vous vous en souvenez ?

Frances Donald :

C'est la poésie que j'aurais dû mettre dans les perspectives pour 2024, la récession. Oui, et c'est là le problème : que signifie "atterrissage en douceur" ? Que signifie "atterrissage brutal" ? Je n'en sais rien. Je pense que la plupart du temps, nous parlons d'une augmentation du taux de chômage, mais si le taux de chômage augmente d'un point de pourcentage, c'est très différent que si le taux de chômage passe à 10 %. Ce sont donc des mots qui ne sont pas pratiques pour la plupart des investisseurs, je pense, et nous pourrions simplement être un peu plus nuancés à ce sujet.

Macan Nia :

Il est donc juste de dire que l'équipe élargie envisage un ralentissement, probablement plus similaire au ralentissement ou à la récession que nous avons connus au début des années 90, qu'à celle que nous avons connue, qu'il s'agisse de .com ou de la crise financière. Sans vouloir généraliser, nous ne voyons pas de forte augmentation du taux de chômage. De même, les conditions financières, bien que les taux soient plus élevés, ne sont pas agressivement resserrées. Elles le sont aujourd'hui. Nous avons donc tenu compte de tous ces éléments. Nous constatons un ralentissement, car le discours sur le marché a changé au cours des trois derniers mois. En effet, lorsque nous discutons avec des conseillers, tout le monde semble penser que nous allons éviter une récession. Mais notre équipe estime qu'il est encore trop tôt pour agiter le drapeau de l'évitement d'une récession, voire d'un ralentissement, ou d'un ralentissement matériel.

Frances Donald :

D'accord, alors faisons un peu comme "Comment la saucisse est faite" sur ces prévisions. En effet, la façon dont cela fonctionne pour nous est la même que pour la plupart des équipes d'économistes. Je précise à nos auditeurs qu'il y a effectivement deux équipes que j'ai le privilège de diriger. L'une est l'équipe économique la plus traditionnelle, c'est ce que nous appelons l'équipe macroéconomique. Cette équipe est incroyablement compétente en termes de modèles et de prévisions, et elle se rend au travail tous les jours pour se faire une idée de ce que l'avenir nous réserve en termes d'économie. Ensuite, j'ai l'équipe des marchés de capitaux et de la stratégie, merveilleusement charismatique, j'ose dire belle et hilarante, dirigée par Kevin Headland et Macan Nia, dont le travail consiste à traduire ces données en termes de marchés. La première étape consiste donc à définir les prévisions économiques. Nous avons toute une équipe qui reste assise à son bureau toute la journée pour essayer de le déterminer. Elle assure ensuite le relais pour que vous puissiez vous concentrer sur les véritables implications en matière d'investissement.

Lorsque l'on fait des prévisions économiques, même si l'on dit "Nous voyons une récession", la dure réalité est que l'on développe en fait une gamme de perspectives différentes et que l'on met des probabilités sur chacune d'entre elles. À l'heure actuelle, la probabilité la plus élevée est celle d'une récession avec deux trimestres de PIB négatif aux États-Unis, trois au Canada, et une légère hausse du taux de chômage. Cela s'explique en partie par un précédent historique très clair : le délai moyen entre la première hausse de taux et son impact sur l'économie est de deux ans. C'est le délai moyen. Deux ans, c'est maintenant, c'est littéralement janvier, février. C'est ce que représentent deux ans. Les délais moyens entre l'inversion de la courbe des taux, les délais moyens entre le resserrement des conditions de crédit, tous ces éléments impliquent, sur la base de précédents historiques, une faiblesse de l'économie au cours des prochains trimestres.

Le problème, c'est qu'il existe des facteurs compensatoires dans cette économie. L'un d'entre eux est l'ampleur des dépenses publiques à l'échelle mondiale. Ainsi, au Canada et aux États-Unis, les emplois publics et les emplois dans les secteurs de la santé et de l'éducation ont été les principaux moteurs de la croissance de l'emploi. S'ils n'existaient pas, la croissance de l'emploi dans le secteur privé resterait stable aux États-Unis et au Canada. Les gens ne diraient pas : "Nous allons tout contourner". Il est donc certain que les États-Unis, ou les dépenses publiques, modifient notre conviction à l'égard de ces indicateurs traditionnels pour l'avenir. Mais ce que nous avons beaucoup de mal à faire, c'est de dire qu'il n'y a pas d'impact de la hausse des taux d'intérêt sur l'économie. Il nous arrive souvent de dire que les relations économiques traditionnelles sont totalement inutiles. Nous sommes prêts à dire qu'elles seront modifiées, et je dois dire que l'ampleur des hausses de taux que nous avons connues aurait historiquement créé une récession beaucoup plus profonde et plus longue que celle que nous connaissons actuellement.

Nous compensons donc déjà avec certains de ces facteurs post-COVID. Mais si nous regardons simplement les données, tous les indicateurs avancés, les précédents historiques, nous indiquent que la croissance sera plus faible en 2024. Il est donc très difficile, lorsqu'on se base sur des données, lorsqu'on examine les modèles traditionnels, même lorsqu'on est conscient de l'existence de facteurs compensatoires, de rejeter entièrement ces relations économiques. Mais est-il possible que cette fois-ci soit différente ? Oui, et nous devons appliquer une certaine probabilité à cela. C'est pourquoi la gestion active, qui peut être très dynamique, est vraiment importante dans ces environnements. Trop de conviction, de gros paris, ne sont pas non plus appropriés dans cet environnement. En effet, les personnes les plus intelligentes du secteur que j'ai connues ont également des convictions plus faibles que jamais. Je ne pense pas que quiconque puisse aujourd'hui disposer des outils nécessaires pour prédire ce qui va se passer avec une plus grande conviction que ce que nous avons connu historiquement.

Kevin Headland :

Je pense qu'il est très important, comme vous l'avez dit, que cette fois-ci soit différente, et je pense qu'il est important de ne pas rejeter les facteurs traditionnels, et toutes les données que nous avons vues, et de dire : "Faites péter le champagne". Je pense que c'est la clé. Mais encore une fois, il faut regarder d'autres choses et essayer de trouver le fil conducteur. Passons maintenant à votre deuxième document sur les perspectives, que vous avez intitulé "Concessions critiques". Nous parlons de l'inflation et des taux de la banque centrale. Pouvez-vous nous expliquer ce point ?

Frances Donald :

Une fois de plus, en devenant poétique, Concessions critiques, nous avons écrit nos perspectives annuelles, qui, soit dit en passant, ont tendance à être rédigées à la fin du mois de novembre, parce qu'elles doivent passer par les conceptions numériques et la conformité, le monde étant ce qu'il est, l'idée que nous verrions des réductions de taux en 2024 était plus controversée qu'elle ne l'est aujourd'hui. Aujourd'hui, elle fait l'objet d'un consensus total, et nous sommes d'avis que les banques centrales commenceront à réduire leurs taux au printemps. Définissez donc votre printemps. Je suis à Montréal. Le printemps, c'est donc octobre... Je plaisante. C'est donc en mai, juin et juillet que les réductions commencent à se produire. Nous avons procédé à quatre, cinq ou huit coupes. Encore une fois, à l'époque, les gens n'arrivaient pas à croire que ces mesures allaient être mises en œuvre, l'inflation était encore très élevée. Nous pensions que l'économie ralentirait et que l'inflation commencerait à redescendre rapidement vers les 2 %. Et si la Réserve fédérale et la Banque du Canada maintenaient des taux d'intérêt très restrictifs, l'économie en souffrirait indûment.

Il ne faut pas oublier, et je l'oublie aussi, que beaucoup de banques centrales pensent en termes de taux réels. Quel est donc leur taux d'intérêt moins l'inflation ? Plus l'inflation diminue, plus le taux réel augmente. La philosophie des banques centrales est donc que si l'inflation diminue et que l'on ne réduit pas les taux, la politique devient plus stricte même si l'on ne fait rien. Nous estimons donc que, même si l'inflation n'a pas encore atteint 2 %, les banques centrales doivent entamer un cycle d'assouplissement. Je parlerai aussi un peu de scénarios, car il y a un risque que la récession s'aggrave, qu'il y ait un accident financier. La semaine dernière, une banque régionale de plus a connu des difficultés. Il y a quelques fantômes de la Silicon Valley Bank qui flottent autour de nous, et il y a une possibilité d'accidents financiers.

Dans ce cas, les banques centrales pourraient aller beaucoup plus vite et s'inspirer davantage des précédents historiques. Pour l'instant, nous avons un cycle d'assouplissement en douceur. Mais encore une fois, je pense vraiment que l'essentiel pour la plupart des investisseurs n'est pas de savoir si la Fed va agir en mai ou en juin, mais plutôt si elle va le faire cinq ou sept fois. Il ne s'agit pas de savoir si elle le fera cinq fois ou sept fois. C'est que le cycle de hausse des taux est terminé. Toutes les banques centrales du monde ont mis fin à leur [inaudible 00:18:13] de resserrement, de la Banque de Corée à la Banque d'Angleterre, en passant par la Banque du Canada et la Réserve fédérale, elles ont toutes dit : "Nous en avons terminé". Et c'est une histoire plus importante que la sémantique autour du calendrier et du nombre de taux.

Macan Nia :

Permettez-moi donc de vous poser la question suivante. À l'heure actuelle, la dernière fois que j'ai vérifié, les marchés s'attendent à ce que la Réserve fédérale procède à cinq ou six réductions, soit environ un pour cent et demi, alors qu'au Canada, c'est entre trois et quatre fois, avec seulement environ 1 %, lequel de ces investisseurs sera probablement déçu, et déçu de ne pas voir autant de réductions ?

Frances Donald :

Quels sont donc les investisseurs obligataires ? Je pense que le Canada a la possibilité de réduire ses taux d'intérêt plus rapidement, plus tôt et plus longtemps. L'économie est en effet beaucoup plus sensible aux taux d'intérêt que celle des États-Unis. Cela tient en grande partie au secteur du logement, Macan. Comme vous le savez, et comme beaucoup de vos auditeurs, les États-Unis ont des hypothèques à 30 ans. Par conséquent, lorsque la Fed réduit ses taux, elle le fait avec un impact sur 30 ans. Pendant 30 ans, les personnes qui ont bloqué leur hypothèque à moins de 3 % auront des hypothèques à moins de 3 %. Au Canada, ce n'est pas le cas, et nous n'avons vu qu'un tiers des Canadiens se refinancer à des taux plus élevés. Il reste encore deux tiers à refinancer. L'économie canadienne a donc déjà connu un ralentissement nettement plus important que l'économie américaine, et la confiance des consommateurs est bien plus mauvaise qu'aux États-Unis. Je pense que la crise du coût de la vie est bien plus grave au Canada qu'aux États-Unis.

On pourrait se dire : "Cela signifie que la Banque du Canada doit augmenter ses taux d'intérêt". Mais ce qui est devenu clair, c'est que l'augmentation du coût de la vie au Canada a très peu à voir avec les taux d'intérêt. Elles sont liées à des facteurs mondiaux et structurels. Pour moi, il est donc plus probable que nous allions beaucoup plus loin, mais je continue à penser que même si notre scénario de base est de cinq à six réductions, la balance des risques est vraiment en faveur d'un assouplissement beaucoup plus important cette année que ce qui est actuellement tarifé. Je dirais donc que dans le pire des cas, les investisseurs obligataires obtiendront cinq réductions, et que dans le meilleur des cas, ils obtiendront bien plus que cela.

Kevin Headland :

Je suis désolé, cinq réductions, est-ce que c'est pour la Réserve fédérale, la Banque du Canada que vous venez de parler ?

Frances Donald :

La Réserve fédérale, oui, je pense que nous avons l'équivalent pour le Canada et les États-Unis, à une différence près. Le fait que je ne le sache pas me choque parfois, car comment ne pas savoir précisément combien de coupes il y a ? C'est le pain et le beurre de l'économiste, n'est-ce pas ? Du genre : "Il en a quatre, il en a cinq. Allons les chercher pour une bataille de haussiers et de baissiers sur BNN". Mais en fait, je travaille tous les jours avec des gestionnaires de portefeuille, et ils ne me posent pas ces questions : "Est-ce quatre ou cinq ?" C'est sans importance. "Est-ce quatre ou dix ?" C'est une question plus importante.

Kevin Headland :

La clé est que les réductions de taux, comme vous l'avez dit, sont à venir, le calendrier est presque sans importance, mais que les hausses sont terminées, que la pause est là, que les réductions sont à venir, et c'est la clé. Je pense également que l'on craint beaucoup que la Banque du Canada n'aille beaucoup plus vite et beaucoup plus loin que la Réserve fédérale en termes de réduction des taux et que cela n'ait un impact important sur le dollar canadien, la monnaie. Lorsque l'on parle d'inflation, un dollar canadien plus faible est inflationniste. J'aimerais donc croire que la Banque du Canada en est consciente, qu'elle aura une idée de la situation et qu'elle veillera à ce qu'elle n'aille pas trop loin.

Frances Donald :

La Banque du Canada est très attentive à la monnaie. Mais j'ai tendance à réfuter cet argument, car ce que nous avons vu ces dernières années, c'est qu'historiquement, lorsque nous regardons le dollar canadien, il était déterminé par deux choses. Il était déterminé par les prix du pétrole et par le différentiel de taux entre les États-Unis et le Canada. Je me souviens d'avoir travaillé dans des bureaux de change très sophistiqués, où nous parlions de créer des modèles plus sophistiqués pour le dollar canadien, et c'était toujours inutile, parce qu'il y avait ces deux facteurs.

Mais plus récemment, depuis le COVID, nous avons vu le dollar canadien être influencé par d'autres facteurs. L'un d'entre eux est le sentiment général de risque. Ainsi, même lorsqu'il y a eu des écarts de taux entre le Canada et les États-Unis, le dollar canadien a été ballotté d'un côté à l'autre par les mouvements généraux du dollar américain. Je ne pense donc pas que si l'économie canadienne a besoin d'un assouplissement parce qu'elle tombe en récession, il soit bien pire pour le dollar canadien que la Banque du Canada se contente d'attendre, crée une récession encore plus grave et doive procéder à des réductions beaucoup plus importantes par la suite. Je ne crois donc pas toujours au discours selon lequel la Banque du Canada ne peut pas réduire ses dépenses parce qu'elle est limitée par le dollar canadien. En fait, si la Banque du Canada ne réduit pas ses taux en réponse à une récession, c'est probablement pire pour le dollar canadien. C'est ce que les investisseurs mondiaux verront.

Macan Nia :

Parlons donc du troisième thème sur cinq, le grand passage d'un monde axé sur la demande à un monde axé sur l'offre.

Frances Donald :

Cette fois-ci, c'est un peu plus structurel, et je ne peux pas dire que cela ait des implications immédiates en matière d'investissement, mais c'est quelque chose dont nous devrions tous être conscients. En fait, cela a commencé un peu avant COVID, mais c'est vraiment un nouveau facteur économique avec COVID. Nous constatons que l'inflation et la croissance ne dépendent pas de ce que vous, Kevin et moi voulons ou pouvons nous permettre d'aller au restaurant ou de partir en vacances. Il s'agit plutôt de savoir s'il y a suffisamment de personnes qui travaillent dans les restaurants pour que ceux-ci restent ouverts. Avons-nous assez d'avions pour vous envoyer en vacances ?

Les limites de notre économie sont donc de plus en plus liées à l'offre de biens, de main-d'œuvre et de services. Il s'agit beaucoup moins d'une question de moyens. Cela signifie que les gouvernements doivent probablement cesser de penser "Si nous voulons aider l'économie, donnons plus d'argent aux gens" et s'orienter vers "Si nous voulons aider l'économie, aidons à développer l'offre de biens". Les chaînes d'approvisionnement, la liberté de circulation des marchandises. Il faut s'assurer que nous débloquons plus de main-d'œuvre dans le système. Et cela va être très important pour les entreprises qui sont capables de capitaliser sur cela et de reconnaître qu'elles sont en fait des moteurs de l'offre.

Mais le problème majeur de cette situation, et la raison pour laquelle j'ai tenu à l'intégrer dans mes perspectives, c'est qu'elle signifie également que notre économie et notre inflation sont moins sensibles aux taux d'intérêt. Ainsi, à l'heure actuelle, l'inflation reste importante dans le système, même si elle a baissé, et le coût des denrées alimentaires n'est pas élevé parce que Kevin mange trop. Ce n'est pas pour cette raison que les prix sont très élevés en ce moment. Les prix sont très élevés pour toute une série de raisons, notamment les guerres, les phénomènes météorologiques extrêmes, les insectes et les ravageurs qui détruisent les cultures agricoles. Ces raisons ne sont pas imputables à Kevin et ne sont pas non plus sensibles aux taux d'intérêt.

Ainsi, dans un monde où l'inflation et les prix sont déterminés par des facteurs qui ne sont pas sensibles aux taux d'intérêt, la relation entre l'inflation et les taux d'intérêt est rompue dans une certaine mesure. C'est en partie la raison pour laquelle nous disons que les banques centrales vont probablement accepter que l'inflation dépasse les 2 % et qu'elles ne peuvent pas y faire grand-chose. Je pense que c'est un peu à cause de notre vision des banques centrales comme des êtres omnipotents qui contrôlent nos cycles. Et si quelque chose ne va pas, la banque centrale de papa va venir et régler le problème pour nous, nous allons devoir commencer à remettre cela beaucoup plus en question.

Macan Nia :

Je pense que c'est une question très intéressante, parce que le changement climatique est toujours évoqué dans cette conversation, et son impact sur les économies, etc. Je lisais un rapport qui disait en gros que dans les cinq prochaines années, sur la base de la température, et c'est la NASA qui le dit, où les températures vont se diriger, ce qui n'est pas important dans les cinq prochaines années, on estime que les rendements des cultures de maïs vont diminuer de 25 %. Quant au blé, il pourrait connaître une baisse de 15 %. Cela aura un impact sur l'inflation des denrées alimentaires. Nous savons que le maïs est l'un des principaux produits utilisés dans l'alimentation animale, et si les rendements diminuent de 25 %, cela signifie que le coût augmente.

Nous le constatons également du point de vue de la gestion active. En ce qui concerne la sélection des titres, vous vous demandez peut-être comment ? Eh bien, pour tous ceux qui font du ski, vous avez remarqué que ces deux dernières années, la saison de ski a été horrible. Ces images de l'hiver dernier, vraiment de l'Europe, vous les montrez, et c'est essentiellement la montagne qui est, qui est verte. Des entreprises comme Vale, ou toute autre entreprise liée à l'industrie du ski, vont voir leurs revenus diminuer. Ils disent en fait qu'ils s'attendent à ce que les saisons de ski diminuent de 50 % au cours des deux prochaines décennies. Il ne s'agit donc pas d'idées farfelues sans conséquences pour l'investissement, il y a des conséquences pour l'investissement et nous les voyons déjà aujourd'hui, que ce soit du point de vue de l'inflation ou du point de vue des bénéfices.

Kevin Headland :

En outre, je pense que l'un des aspects importants est de trouver des classes d'actifs alternatives, plutôt que les inégalités fixes traditionnelles telles que l'infrastructure et d'autres domaines tels que les terres agricoles et le bois, etc. Il s'agit d'examiner ces impacts et peut-être d'en tirer parti ou de réduire les risques. Il sera donc intéressant de voir à mesure que nous progresserons, si nous commençons à prendre en compte le changement climatique, et non pas... Tout le monde parle d'ESG, et les gens diront : "Cela n'a pas vraiment d'importance". C'est comme l'impact de ces événements réels sur nos moyens de subsistance, nos données, pas nécessairement en regardant l'IPC tout le temps, et, "Oh, c'est élevé", mais quels sont les autres aspects ? Quel est l'impact sur le monde réel, si l'on peut dire, par rapport aux données économiques traditionnelles ?

Macan Nia :

Frances, vous avez parlé de l'offre et de la demande. Pensez à l'offre de main-d'œuvre, et il y a eu de nombreux rapports sur les pays qui sont plus vulnérables au changement climatique. Quand on regarde la carte, on voit la Chine, l'Inde, le Bangladesh, l'Indonésie, tous ces pays qui se trouvent le long des côtes. S'il y a un événement météorologique, ou si le niveau de la mer augmente, c'est tout simplement l'approvisionnement qui est en jeu. Je pense à Manulife, nous avons un centre d'appel à Manille, et ils ont malheureusement été frappés par un tsunami, je crois. Pendant une semaine ou dix jours, le centre d'appel n'a pas pu fonctionner. Il s'agit donc de ce type d'impacts. Je pense que les gens considèrent le changement climatique comme un phénomène de grande ampleur, mais le plus souvent, nous en voyons les effets au quotidien.

Kevin Headland :

Je pense que c'est une bonne transition, surtout parce que nous avons parlé de la délocalisation à proximité, de la délocalisation à l'étranger, de la délocalisation entre amis, et peut-être de la diversification de la gestion de la chaîne d'approvisionnement pour se protéger ou s'isoler des risques traditionnels qui peuvent exister, qu'il s'agisse de commerce ou d'événements météorologiques. C'est notre quatrième thème, Frances, c'est Out Of Sync, la désynchronisation.

Frances Donald :

Oui, je pense que depuis des années, les gens pensent à la démondialisation, et il est clair que le rythme de la mondialisation a considérablement ralenti, voire s'est inversé. Il est difficile de mesurer ce concept, c'est presque un concept philosophique. Mais tous les manuels scolaires que nous avons lus, et probablement tous ceux qui nous écoutent aujourd'hui, disaient : "Le libre-échange est meilleur pour tout le monde. Si vous faites du commerce avec le fournisseur le moins cher, tout le monde y gagne." Puis, en 2016, nous avons commencé à voir un retour en arrière. Le Brexit, le président Trump, les tarifs douaniers. Nous avons commencé à voir ce découplage de certaines nations commerciales, des entreprises qui disent : "Nous ne voulons pas avoir un seul fournisseur de", disons, "ce gadget qui fait partie de nos ressources parce que quelque chose comme le COVID peut arriver, et alors vous ne pouvez pas y avoir accès, et toute votre chaîne de production est arrêtée. Nous allons donc avoir deux ou trois fournisseurs". Certains d'entre eux seront un peu plus chers, mais c'est une police d'assurance contre les perturbations potentielles.

Je pense que nous sommes en train d'évoluer et que la démondialisation est toujours d'actualité, mais le résultat final de cette évolution est en fait une désynchronisation. Dans le passé, si deux îles commerçaient ensemble et que l'une d'entre elles commençait à bien se porter, l'autre s'en sortait également très bien. Mais aujourd'hui, nous constatons que certaines régions du monde se sont terriblement bien comportées en 2023. L'Europe, par exemple, a sombré dans la récession ou la quasi-récession parce qu'elle était très exposée à l'activité manufacturière à l'échelle mondiale. Aujourd'hui, nous constatons que l'activité manufacturière commence à s'améliorer et que ces économies qui souffraient vraiment l'année dernière commencent à se porter un peu mieux. Nous constatons que le découplage de certains partenaires commerciaux entraîne une désynchronisation.

Certains d'entre vous ont peut-être remarqué que les actions chinoises sont en chute libre, et qu'il y a eu des moments où cela s'est répercuté sur les fournisseurs américains ou autres, ou sur d'autres pays, mais cela ne s'est pas produit dans la même mesure cette fois-ci. Il y a un autre mot pour désigner la désynchronisation, et c'est "Opportunités", parce qu'on dit qu'une marée montante soulève tous les bateaux. Une marée descendante peut faire couler tous les bateaux, mais lorsque vous avez cette désynchronisation, nous jouons tous dans des océans différents, et alors qu'une marée descend, une autre peut monter. C'est pourquoi je ne dis pas cela uniquement parce que je travaille pour un gestionnaire actif, mais ce monde désynchronisé est celui dans lequel la gestion active peut vraiment briller, parce qu'il y aura des poches qui s'en sortiront mieux que d'autres. C'est la suite logique d'un monde dé-mondialisé, c'est un monde désynchronisé.

Kevin Headland :

Je pense que c'est la clé lorsque vous dites " gestionnaire actif ", il y a aussi, il ne s'agit pas seulement de la géographie de l'entreprise, ou de l'endroit où se trouve son siège social, ou de l'endroit où elle est cotée en bourse. Il s'agit d'examiner les entreprises, et non seulement les opportunités où elles peuvent tirer parti de quelque chose, mais aussi les entreprises qui peuvent être plus à risque, avec des entreprises qui sont lentes à diversifier leurs chaînes d'approvisionnement. Ou nous aurons des entreprises qui sont moins sensibles à certains risques, et peut-être, je pense, que c'est là que la technologie et l'IA et ces entreprises peuvent bénéficier, parce qu'elles sont peut-être moins sensibles à certains changements dans le monde physique réel, et plus dans, je ne veux pas dire, le "monde Meta", mais le monde de la technologie.

Frances Donald :

Et ce qui est essentiel, Kevin, c'est que ce qui faisait d'une entreprise une grande entreprise il y a quatre ans peut être différent aujourd'hui. Lorsque nous parlons de l'émergence d'une nouvelle économie, qui est le thème général de cette étude, nous essayons de dire que nous nous trouvons à un point d'inflexion cyclique, mais aussi structurel, où les taux d'intérêt et l'inflation changent, où les poches régionales s'améliorent. Nous avons de nouveaux moteurs comme l'IA qui vont changer ce qui fait la valeur d'une entreprise, d'un secteur, d'un indice dans ce contexte. Ma principale demande aux stratèges de mon équipe, ainsi qu'à mes clients, n'est donc pas d'avoir toujours raison, mais de reconnaître que les facteurs changent. Pour bien faire, il faut d'abord comprendre que le marché est différent de ce qu'il était il y a quatre ans, dix ans et même trente ans.

Macan Nia :

C'est une bonne transition vers le dernier thème, qui est la domination fiscale. Vous avez mentionné plus tôt dans le podcast que les gouvernements, fédéral et provinciaux, ont apporté un soutien important, ce qui a peut-être atténué la douleur que nous aurions ressentie si ce soutien n'avait pas existé. L'exemple du Canada est parfait. Les frais d'intérêt de la dette fédérale ont presque doublé pour atteindre environ 47 milliards d'euros. On retrouve cette même dynamique aux États-Unis où, pour la première fois, les charges d'intérêt nettes sont la quatrième dépense du gouvernement américain, avec je crois environ 220 milliards d'euros. Elles ne sont devancées que par la sécurité sociale, la défense nationale et la santé. Parlez-nous donc de cette domination fiscale, mais aussi du fait que la plupart de ces gouvernements n'ont peut-être pas la flexibilité ou la marge de manœuvre nécessaire pour dépenser autant qu'ils l'ont fait historiquement, sur la base de la mesure absolue de leur dette, mais aussi compte tenu des taux d'intérêt actuels. Ils baissent, oui, mais ils ne descendent pas aux niveaux que nous avons connus avant l'entrée en vigueur de la directive COVID.

Frances Donald :

Oui, j'ai vraiment glissé ce thème là-dedans.

Macan Nia :

C'est un thème sournois, le numéro cinq sournois ?

Frances Donald :

C'est un thème discret. En fait, si cela n'avait tenu qu'à moi, je l'aurais peut-être placé en premier thème, mais c'est un thème un peu sournois. Et je n'arrive pas à croire que j'ai réussi à l'appeler "Dominance fiscale". C'est donc un bon point pour moi. Pourquoi en avons-nous parlé ? Tout d'abord parce que la taille des gouvernements augmente considérablement dans toutes les économies du monde. C'est très important, parce qu'on me demande parfois, même par les gouvernements eux-mêmes : "Quelle est la limite de nos dépenses ?" En fait, la limite des dépenses est souvent fonction du montant que l'on peut emprunter. Le montant que vous pouvez emprunter en tant que gouvernement dépend en partie de votre propre solvabilité. Mais il s'agit aussi de savoir si vous êtes la chemise sale la plus propre. Êtes-vous la meilleure personne à qui prêter ? Vous vous souvenez peut-être que l'année dernière, la note de la dette américaine a été abaissée, parce que la politique canadienne, aussi passionnante soit-elle, est loin d'être aussi excitante que la politique américaine, avec ses débats sur le plafond de la dette et ses fermetures d'entreprises.

Vous vous souvenez de l'époque où nous devions rester debout tard pour nous demander si nous allions encore écrire une note sur la fermeture du gouvernement, et où nous dépoussiérions ces documents. La question de savoir si les gouvernements peuvent continuer à dépenser, c'est qu'ils le peuvent s'ils dépensent tous. Mais la principale raison pour laquelle je pense que les grands gouvernements sont importants, c'est qu'ils perturbent réellement la façon dont nous suivons l'économie, et ce pour deux raisons. Premièrement, je ne sais pas si les gouvernements ont oublié leurs manuels keynésiens ou s'ils les ont jetés, mais historiquement, ce que l'on nous a enseigné, c'est que les gouvernements peuvent faire le meilleur pour leurs économies lorsqu'ils dépensent en période de crise et se retirent en période de prospérité. En période de prospérité, il faut donc laisser le secteur privé fonctionner. Et dans les périodes difficiles, lorsque le secteur privé se retire, vous intervenez, car devinez quoi ? Nous ne sommes pas tous sans cœur. Je ne veux pas de mères célibataires qui ne peuvent pas payer, qui ne peuvent pas nourrir leurs enfants ou qui s'inquiètent du loyer. Nous intervenons dans les moments difficiles.

Au cours des trois années qui ont suivi le COVID, nous avons assisté à une expansion considérable des déficits des dépenses publiques, là encore, dans presque toutes les grandes économies du monde, en particulier aux États-Unis et au Canada. Cela a eu pour effet de fournir à l'économie un jus dont elle n'avait probablement pas besoin et de brouiller nos indicateurs avancés. Comme il s'agit d'une situation atypique, beaucoup de nos méthodes de suivi de la croissance diraient que la croissance du secteur privé devrait ralentir, et c'est ce qui s'est passé, mais que ce ralentissement a été compensé par les dépenses publiques. Nous devons donc reconsidérer la manière dont les secteurs publics fonctionnent dans ces économies. Je soupçonne qu'il s'agit là d'un cas unique.

La deuxième raison est que nous avons une contribution significative à l'augmentation du nombre de fonctionnaires, ce qui compense les emplois du secteur privé et donne l'impression que l'économie est plus saine qu'elle ne l'est en réalité. Par conséquent, si les gouvernements sont plus importants de manière permanente, nos cycles économiques seront atténués. Cela signifiera que nos hauts ne seront pas aussi élevés et que nos bas ne seront pas aussi bas, ce qui est important. Cela pourrait signifier que nous passons plus de temps entre les récessions que par le passé, et que nous n'avons pas une croissance aussi importante ou aussi productive que par le passé. Ce sont des facteurs qui influencent vraiment ma façon de voir le monde. Je ne m'inquiète pas de l'échec des adjudications d'obligations, je ne m'inquiète pas que les gouvernements soient à court d'argent dans les années à venir, surtout pas en 2024, mais il y aura bien sûr une pression politique sur tous les gouvernements pour qu'ils mettent un frein à tout cela. Dans d'autres podcasts, j'ai dit que cela n'avait pas de sens de dire que les gouvernements devraient simplement arrêter de dépenser autant d'argent. Cela dépend vraiment de ce qu'ils dépensent.

Par exemple, au Canada, si le gouvernement fédéral déclarait : "Nous allons creuser notre déficit en construisant une tonne de maisons supplémentaires pour tout le monde", ce serait déflationniste. Cela ferait baisser les prix de l'immobilier, stimulerait probablement l'économie et je parie que les marchés obligataires récompenseraient le Canada pendant deux semaines. Si le gouvernement canadien disait : "Nous allons dépenser exactement la même somme d'argent, et nous allons simplement la distribuer sous forme de chèques aux personnes qui veulent acheter des maisons", cela ferait augmenter les prix, parce qu'il y aurait plus d'enchérisseurs pour chaque maison, cela aggraverait l'économie, et le marché obligataire vous pénaliserait pour cela. Je ne suis donc pas certain que l'idée selon laquelle les grands gouvernements constituent en eux-mêmes un problème soit fondée. Ce qui compte le plus, c'est ce qu'ils dépensent, en particulier dans le contexte d'une baisse de l'offre.

Kevin Headland :

Je pense que c'est très important, parce que l'idée même de l'économie keynésienne. L'idée est qu'il faut dépenser pour croître, n'est-ce pas ? Vous dépensez de l'argent parce que... Et le coût de ces dépenses, c'est-à-dire le coût des intérêts, est inférieur au rendement du capital investi, c'est-à-dire à la croissance économique. L'endettement peut être une bonne chose tant que vous en bénéficiez. Il semble qu'en ce qui concerne COVID, il s'agisse d'une réaction naturelle. Nous devions simplement injecter de l'argent dans le problème. Nous ne savions pas ce qui se passait, mais c'est presque comme si cela avait changé la façon dont les gens pensent aujourd'hui.

Maintenant, les gouvernements peuvent-ils simplement faire la même chose la prochaine fois qu'il y a un ralentissement, quel qu'il soit. C'est un peu comme si le secteur public, qui devrait prendre, ou le secteur privé, excusez-moi, qui devrait prendre la tête des opérations en période de prospérité, se disait : "Oui, je n'ai pas besoin de le faire. Le gouvernement interviendra et me soutiendra." C'est comme si un enfant se disait : "Mes parents vont me tirer d'affaire." Sommes-nous en train d'acquérir ce facteur qui nous fait dire : "Oui, nous n'avons pas besoin d'en faire autant, laissons le gouvernement nous aider" ?

Frances Donald :

Sortie. Allons-nous créer un podcast dérivé intitulé "Politics Unplugged" ?

Macan Nia :

Oui, le penchant conservateur s'est manifesté dans cette réponse.

Frances Donald :

Je ne sais pas, je suis un économiste qui étudie les chiffres, mais ce que nous savons, c'est qu'il existe une infrastructure. Et l'une des choses qui a été établie avec des choses comme le CERB, ou les chèques de relance qui ont été distribués par COVID, c'est l'infrastructure pour un soutien vraiment rapide qui va directement aux ménages. Une autre chose qui est liée à cela, Kevin, ce sont les monnaies numériques des banques centrales, ce qui peut sembler une idée folle d'Elon Musk, mais toutes les grandes banques centrales ont un département CBDC, pas CBD, CBDC qui explore effectivement l'idée que nous avons tous des portefeuilles numériques, et au lieu que les banques centrales émettent un assouplissement quantitatif, ou envoient des stimulants par l'intermédiaire du secteur bancaire, elles les enverraient simplement à nos portefeuilles numériques de manière plus directe.

Macan Nia :

Incroyable.

Frances Donald :

Certains y croient dur comme fer, parce qu'ils disent : "Pourquoi s'appuyer sur le système bancaire ?" Parce qu'avec COVID, une grande partie des liquidités est allée sur le marché boursier. Elles n'ont pas profité aux particuliers. C'est pourquoi, lorsque je réfléchis à la manière d'aider les gens dans les moments difficiles, je pense que même les personnes de tendance conservatrice seraient intéressées de comprendre. Mais dans ce type d'environnement, je pense que la mise en place d'infrastructures supérieures à celles que nous avons eues par le passé va devenir très importante. COVID a mis en place un grand nombre de nouvelles infrastructures de soutien que nous n'avions pas auparavant.

Macan Nia :

Oui, je pense que ce di. Je pense que nous pourrions faire un podcast en soi sur les monnaies numériques des banques centrales. Parce que je pense que c'est très mal compris, mais je pense qu'il y a beaucoup d'idées fausses en ce qui concerne ces monnaies numériques des banques centrales, et les mécanismes qui expliquent pourquoi elles s'y intéressent plutôt que d'être simplement une alternative aux crypto-monnaies. Mais nous garderons cela pour une autre fois. Mais je pense que c'est un bon point de départ, un très bon aperçu des cinq thèmes macroéconomiques. Si vous voulez aller plus loin dans le détail, je sais que Frances et son équipe l'ont publié sur le site Web de Gestion des placements Manuvie. Si vous voulez plus de détails, je sais que Frances et son équipe l'ont publié sur le site Web de Manulife Investment Management. C'est facilement accessible, plus de détails, mais avez-vous d'autres commentaires à faire, Frances ou Kevin, avant de terminer ?

Frances Donald :

Tout d'abord, je tiens à vous remercier de m'avoir invité à parler de ces thèmes. Nous avons vraiment choisi d'éviter de présenter des perspectives du type "Voici notre prévision en points de PIB, voici ce que nous pensons être le chiffre de l'inflation", parce que cette année est vraiment incertaine et que l'on se concentre beaucoup sur les gros titres, les points décimaux. Pour la plupart d'entre nous, en 2024, il s'agira de déterminer l'orientation de la croissance et des taux d'intérêt, d'avoir un plan pour deux ou trois scénarios différents et de regarder beaucoup plus sous le capot lorsqu'il s'agira des différentes catégories d'actifs. Récession ou pas, le cycle d'allègement et les taux d'intérêt vont baisser, et c'est la chose la plus importante à retenir. Mai, juin, juillet, c'est de la sémantique. Ce sont les grandes tendances qui comptent cette année.

Kevin Headland :

Je pense qu'il s'agit là d'un commentaire essentiel. Il ne s'agit pas de faire les choses parfaitement, car cela n'a pas vraiment d'importance. Nous parlons souvent de l'équilibre des risques. Et si nous pouvons identifier l'équilibre des risques, nous sommes déjà bien en avance sur notre plan et notre stratégie d'investissement et d'allocation de nos actifs. Je pense qu'il est essentiel d'identifier où se situent ces risques et où nous allons.

Macan Nia :

J'ai entendu il y a de nombreuses années, et je m'y tiens, " Ne luttez pas contre la Fed ", lorsque les banques centrales assouplissent les marchés de la sorte, qu'il s'agisse d'obligations ou d'actions, et je pense que cette année, nous sommes tous d'accord pour dire qu'il ne faut pas lutter contre la Fed. Je pense que cette année, nous sommes tous d'accord pour dire qu'il ne faut pas lutter contre la Fed. Pour ce qui est de votre remarque, les détails sont sémantiques, Frances, mais pour nos clients qui regardent leurs rendements en 2024, compte tenu de ces thèmes que nous envisageons tous, il semble que ce sera probablement une bonne année pour les actions, et pour les obligations à nouveau. Sur ce, Frances, je sais que vous êtes extrêmement occupés, mais je vous remercie d'avoir pris le temps de vous joindre à Kevin et moi. Et au nom d'Investments Unplugged, voici Macan Nia.

Kevin Headland :

Et Kevin Headland. Faites attention à vous.

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