Engranger des bénéfices puis craindre une récession : composer avec la volatilité des marchés
Et juste comme ça, la volatilité a fait un retour spectaculaire la semaine dernière. Bien que pas tout à fait inattendu, cela a quand même envoyé des frissons à travers les marches.
Toutes les conditions sont réunies pour ébranler l’humeur des marchés
Les investisseurs avaient déjà les nerfs à vif à l’approche du weekend : les grandes sociétés technologiques ont affiché des résultats très décevants et, au Japon, le cours du yen a grimpé rapidement, freinant ainsi une source potentielle importante de liquidités sur les marchés. De plus, le taux de chômage aux États-Unis s’est apprécié plus que prévu.
Ensuite, Berkshire Hathaway, dont le PDG est Warren Buffett, a annoncé qu’elle réduisait de moitié sa participation dans Apple et voyait ses liquidités atteindre un niveau record de 277 milliards de dollars. Cette mesure a largement été interprétée comme le signal que la valeur boursière était devenue trop forte et que les perspectives économiques des États-Unis se sont rétrécies.
Cette convergence de facteurs a, sans surprise, ébranlé le moral des investisseurs et s’est traduite par de fortes liquidations sur les marchés.
Résultats du deuxième trimestre aux États-Unis : les attentes élevées ont posé des défis
Près des trois quarts des titres de l’indice S&P 500 avaient déposé leur bilan au 2 août et 78 % avaient dépassé les attentes. Par rapport à l’année dernière, la croissance des bénéfices pour le trimestre est en voie de se situer autour de 11,8 %, tandis que la croissance du chiffre d’affaires pourrait s’établir à environ 5,5 %1. En valeur absolue, ces chiffres ne sont pas mauvais mais le contexte est important.
Compte tenu de la hausse impressionnante du cours des actions américaines à l’approche de la publication des bénéfices, tout ce qui n’approche pas de la perfection (hausse du chiffre d’affaires ou des résultats et prévisions de bénéfices) pourrait être perçu comme un échec. Essentiellement, l’ampleur des résultats supérieurs à l’industrie a été moindre1. En creusant un peu, on constate que la croissance des bénéfices au deuxième trimestre dépasse les estimations d’environ 4,5 % (ce qui n’est pas mal), mais qu’elle est inférieure à la moyenne de 8,6 % sur cinq ans. Du côté du chiffre d’affaires des entreprises, la situation n’est pas très différente : la croissance étonnante de 1,1 % est inférieure à la moyenne quinquennale de 2,0 %1.
Signes de faiblesse sur le plan macroéconomique
La réunion du Federal Open Market Committee (FOMC) de juillet n’a rien révélé d’inattendu. La Réserve fédérale américaine (Fed) n’a pas modifié son taux d’intérêt et a adopté un ton légèrement plus accommodant. Le rapport de juillet sur le chômage aux États-Unis a cependant donné du fil à retordre aux investisseurs : seulement 114 000 emplois ont été créés au cours du mois. Cela représente 60 000 emplois de moins que les estimations et le taux de chômage a grimpé à 4,3 % tandis que la semaine de travail moyenne a raccourci2.
Quand on considère aussi l’indice des directeurs d’achat de juillet, qui est plus faible que ce qui avait été anticipé et qui atteint le creux le plus marqué en huit mois, on se demande avec raison si la Fed a eu plus de difficulté que prévu à réaliser un atterrissage en douceur aux États-Unis. Il est plausible que la Fed doive maintenant abaisser son taux d’intérêt pour éviter une contraction plus marquée de l’activité économique plutôt que de le réduire pour maintenir l’économie (c’est-à-dire en planchant sur une baisse de l’inflation).
Selon nous, le changement soudain d’humeur sur les marchés pourrait aider à focaliser l’attention de la Fed : les marchés obligataires ont évalué à 22 % la probabilité d’une réduction de 50 points de base à la réunion du FOMC de septembre2. Il convient de noter que la Fed abaisse généralement son taux de 4,25 % au total au cours d’un cycle moyen de réduction des taux. Au cours de cette période, le rendement des bons du Trésor américain sur 10 ans se replie (en moyenne) de 2,65 %2.
Conséquences pour les investisseurs
Au moment où nous écrivons ces lignes, les bons du Trésor américain fonctionnent en tant qu’éléments de diversification des portefeuilles. Ils se sont redressés ces derniers jours sur fond de réduction du risque3. Cela dit, la préoccupation ici est que les marchés du crédit ne sont pas évalués en fonction d’opérations de liquidité. Avec une dispersion de moins de 4 %, nous pourrions assister à une nouvelle détérioration. C’est pourquoi nous continuons à préconiser un positionnement défensif avec une légère surpondération des obligations et, plus particulièrement, des obligations de meilleure qualité.
En ce qui concerne les actions, nous continuons à suggérer une sous-pondération des titres les plus risqués tels que ceux de sociétés non rentables à faible capitalisation et d’éviter la croissance à tout prix et les stratégies d’extrapolation des tendances antérieures. En revanche, il serait judicieux de miser sur la qualité à un prix raisonnable et de commencer à valoriser les secteurs plus défensifs du marché, tels que les services publics et les actifs liés aux infrastructures.
Nous sommes peut-être arrivés à la fin de la plus longue période de fin de cycle de l’histoire et nous pourrions bientôt entrer en récession. Les marchés annoncent généralement l’arrivée d’une récession, non l’inverse. Avant de hausser le niveau de risque, attendons que les titres à rendement élevé se déprécient à des niveaux attrayants et que la politique de la Fed soit modifiée. Ne perdons pas de vue les actions américaines de sociétés à faible et moyenne capitalisation, les titres de créance américains et les actions non américaines. Pour l’instant, faisons le choix d’être patients.
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