Je pense que nous conviendrons tous que les tweets ont dérapé

La tempête qui s’est abattue vendredi sur Twitter a fait perdre 2,6 % à l’indice S&P 500 et, dégringoler de 1,53 % les taux des obligations du Trésor américain à 10 ans et à 2 ans; de plus, elle a plombé les prix du pétrole et du cuivre et a propulsé celui de l’or. Tout cela est survenu lorsque le président Trump a riposté à l’annonce par la Chine de l’imposition de tarifs douaniers de rétorsion sur 75 G$ US de produits américains, soit les fèves soja, le porc, le coton et le pétrole brut – frappant le président des États-Unis au point le plus sensible. En fin de journée vendredi, M. Trump a annoncé – sur Twitter – qu’il ferait passer à 30 % les tarifs douaniers actuellement imposés sur 250 G$ US de produits chinois et qu’il relèverait de 10 à 15 % les tarifs qui seront imposés sur 300 G$ US de produits chinois, à partir du 1ᵉʳ septembre. Les risques pour l’économie mondiale ont de nouveau monté d’un cran.

Il importe de se rappeler que cette situation n’est pas fortuite. Les risques macroéconomiques ont évolué et se sont amoncelés au cours de l’année. L’accumulation des risques tient à plusieurs facteurs. L’orientation politique en est un. Il se peut aussi que le cycle expansionniste actuel soit en fin de course. D’autres facteurs qui ne sont pas encore manifestes sont peut-être en cause. Quelles que soient les raisons, nous aurions intérêt à faire un retour en arrière et à observer jusqu’à quel point les choses ont changé ou, dans certains cas, n’ont pas changé depuis six mois. Une fois ce constat établi, nous pourrions réfléchir à ce que cela pourrait signifier pour l’économie et les marchés d’ici à la fin de 2019 et en 2020.

Du point de vue du marché en général, les différences sont pour le moins saisissantes. En six mois à peine, le taux de l’obligation du Trésor américain à 10 ans a cédé environ 120 points de base (pb), celui de l’obligation du Trésor à 2 ans, autour de 100 pb et la courbe des taux s’est aplatie de quelque 20 pb. Quant à l’indice S&P 500, il a laborieusement gagné 2 % (si l’on tient compte des cours à la clôture de la séance de vendredi).

Les marchés obligataires prennent en considération le risque plus élevé, tandis que les marchés des actions restent plutôt complaisants vis-à-vis des conditions économiques mondiales. Disons que la complaisance des marchés des actions s’étend aussi aux bénéfices des sociétés. Selon nous, les investisseurs ne mesurent pas pleinement les variations sur 12 mois du taux de croissance des bénéfices, qui est passé de 14,6 % au quatrième trimestre de 2018 à 1,7 % pendant le trimestre en cours. Et surtout, les investisseurs n’entrevoient pas ce vers quoi nous nous dirigeons. Nous pouvons juste supposer que l’escalade des tensions commerciales affaiblira la demande et l’activité manufacturière et que cela aura inévitablement un effet néfaste sur les perspectives des bénéfices. Le fait que les marchés des actions poursuivent leur ascension en dépit du ralentissement de la croissance des bénéfices n’est généralement pas un gage de gains du marché de grande qualité. Vous direz que je suis de la vieille école, mais je préfère que la majeure partie de mes gains sur les marchés des actions soit attribuable à la hausse des bénéfices des sociétés.

Un certain nombre d’indicateurs macroéconomiques pointent depuis peu vers un affaiblissement généralisé : secteur manufacturier, nouvelles commandes, exportations, prix du cuivre, bénéfices, etc. En ce qui concerne le secteur manufacturier à l’échelle mondiale, l’activité a culminé en décembre 2017, l’indice mondial JPMorgan des directeurs d’achat (PMI) ayant atteint 54,5 (un niveau supérieur à 50 signale une expansion). En juillet, l’indice mondial PMI s’est replié à 49,3. Le prix du cuivre est un autre indicateur de la santé du secteur manufacturier auquel nous prêtons attention. Selon un vieil adage, ce métal rouge orangé est un indicateur de changements à venir dans l’économie mondiale. Depuis six mois, les prix du cuivre ont chuté de 14 %. Ce recul coïnciderait également avec la situation que nous observons dans les volets nouvelles commandes et carnets de commandes de l’indice PMI des directeurs des achats de l’Institute for Supply Management (ISM), dont les niveaux se situent à 50,8 et 43,1, respectivement. L’activité ralentit et, vu les incertitudes commerciales, un certain temps pourrait s’écouler avant que le ralentissement touche le fond.

Cependant, tout n’est pas plus sombre aujourd’hui qu’il y a six mois. Le taux de chômage aux États-Unis s’établit à 3,7 %, les revenus progressent et la confiance des consommateurs reste élevée. Les commentaires économiques ont récemment gravité autour de la possibilité que l’économie américaine évite d’entrer en récession grâce au raffermissement des dépenses de consommation. Nous partageons ce point de vue. À en juger par quelques indicateurs ci-dessous, la consommation aux États-Unis reste assez vigoureuse; c’est un aspect positif dans une économie mondiale par ailleurs morose. Nous sommes également enclins à penser que les consommateurs peuvent être influencés par les forces macroéconomiques. La solidité de la confiance actuelle peut en effet céder la place à une perte de confiance qui ne procurerait plus à l’économie américaine le filet de sécurité qui lui est nécessaire. Une chute du niveau de confiance, mesuré par l’indice de confiance des consommateurs de l’université du Michigan, s’est traduite dans le passé par une baisse de la consommation. Aujourd’hui, cependant, la croissance sur 12 mois de la consommation avoisine déjà le creux de 2,5 % sur 12 mois enregistré en cinq ans. L’effritement de la confiance des consommateurs risquerait de faire baisser le niveau de consommation, qui est déjà médiocre. Qu’est-ce qui pourrait ébranler la confiance des consommateurs, demanderez-vous? Disons qu’une cause possible serait une guerre commerciale, dont Twitter présente actuellement une interprétation, entre la première et la deuxième puissances économiques de la planète.

De quoi la Réserve fédérale des États-Unis tiendra-t-elle compte en septembre? Si la Fed prenait uniquement en considération la santé des consommateurs américains, le bas taux de chômage et le niveau modéré de l’inflation, il se pourrait qu’elle ne réduise pas les taux en septembre. Or, les événements survenus vendredi nous donnent à penser que le statu quo est hautement improbable. Si la Fed mettait dans la balance le niveau de consommation positif actuel et le ralentissement de la croissance économique mondiale, une réduction de 25 pb semblerait le scénario le plus plausible, dans l’hypothèse où le plateau de la balance oscillerait entre une réduction de 25 pb ou une réduction de
50 pb. Même si les risques ont augmenté vendredi, nous aurions du mal à trouver un argument justifiant un relèvement de taux de 50 pb. À notre avis, une réduction de taux de 50 pb ne contrebalancerait pas, à elle seule, les effets des tarifs douaniers. Il faudrait évaluer si la politique monétaire dispose de moyens pour améliorer les conditions économiques affaiblies par la politique commerciale. Pour employer une analogie, il ne me viendrait pas à l’esprit de demander à un électricien de réparer les dégâts causés par un plombier. En l’occurrence, nous constatons que la banque centrale fait preuve de circonspection et de modération.

Enfin, nous nous demandons ce qui retiendra l’attention des marchés boursiers, compte tenu de la dernière escarmouche des deux grandes puissances économiques. Depuis le début de 2019, nous préconisons une diminution du risque lié aux actions, surtout si le marché des actions nous offre la possibilité de nous départir de titres dont les cours sont proches de leurs sommets records. L’actualité récente et les risques à venir ne font que renforcer ce point de vue. Les marchés boursiers restent dynamiques dans un contexte d’augmentation des risques, d’affaiblissement des bénéfices et de ralentissement de la croissance globale. À l’approche de la déprime saisonnière des marchés boursiers en septembre et octobre, il se peut que les risques se matérialisent sur les marchés boursiers plus volatils. Nous restons donc prudents et privilégions une position défensive des portefeuilles.