_{^{Cinq thèmes macroéconomiques pour 2025}}

Une économie mondiale en transition

États-Unis : toujours la plus jolie maison du quartier

Nous entamons l’année 2025 avec des perspectives raisonnablement optimistes pour la croissance économique américaine, même si des risques pèsent sur elle. De manière générale, nous restons d’avis que même si une certaine pression à la baisse sur la croissance est possible en raison d’un environnement de taux d’intérêt relativement élevé, l’assouplissement de la politique monétaire de la Réserve fédérale américaine (Fed) depuis septembre 2024 devrait atténuer quelque peu ce risque, permettant probablement aux tendances actuelles de l’économie de persister dans un avenir proche.

À ce stade, nous pensons que cette dynamique devrait se traduire par un ralentissement du marché du travail aux États-Unis, qui restera néanmoins vigoureux, et par un essor prolongé dans le domaine de la consommation. Nous ne nous attendons pas à ce que d’éventuelles nouvelles politiques budgétaires promulguées par la future administration Trump aient une grande incidence sur l’économie intérieure avant le second semestre de 2025, voire 2026. Toutefois, il est concevable que l’activité commerciale mondiale, y compris les tarifs douaniers imposés par les États-Unis à ses principaux partenaires commerciaux, puisse provoquer des chocs plus immédiats sur l’économie. 

Autres marchés développés : des perspectives plus modérées

Au moment d’écrire ces lignes, les profils de croissance de la plupart des autres marchés développés (le Canada, l’Europe et le Royaume-Uni) semblent plus modérés que ceux des États-Unis, les effets décalés du resserrement des politiques monétaires et du ralentissement du commerce mondial (en particulier avec la Chine) pesant sur ces pays, probablement pour quelque temps encore. Nous pensons que l’année 2025 sera probablement marquée par des facteurs compensatoires : le soutien économique apporté par un assouplissement de la politique monétaire pourrait être atténué dans une certaine mesure par les risques de baisse causée par des politiques commerciales plus protectionnistes, en particulier aux États-Unis.

Pour sa part, le Japon suit une trajectoire différente de celle des autres marchés développés, puisque l’inflation plus élevée observée ces derniers temps et les perspectives de croissance économique légèrement meilleures pourraient permettre à la banque centrale de poursuivre la normalisation de sa politique monétaire dans les prochains mois. Cela dit, nous nous attendons à ce que toute hausse importante des tensions commerciales mondiales affecte également l’économie japonaise.

Marchés émergents : chefs de file et retardataires relatifs

Nous vous renvoyons à la section « marchés émergents » des perspectives macroéconomiques mondiales pour obtenir plus de renseignements sur ces pays, mais d’une manière générale, notre thème récurrent pour 2025 est celui de gagnants et de perdants relatifs. De notre point de vue, les économies des marchés émergents qui sont soit plus axées sur le marché intérieur, soit plus étroitement alignées sur les États-Unis, semblent être les mieux placées pour l’avenir.

« Dans les grandes lignes, la croissance mondiale se situe à l’intersection d’un assouplissement de la politique monétaire et d’un protectionnisme commercial croissant. »

Changement des estimations de croissance du PIB depuis le 1er septembre 2024

Source: Macrobond, Gestion de placements Manuvie.

La Fed : les élections, ça ne change rien, mais…

À la suite des élections américaines de novembre 2024, le président de la Réserve fédérale américaine (Fed), Jerome Powell, déclarait avec insistance que la Fed continuerait de se fier sur les modèles et les données, et que les membres du Federal Open Market Committee (FOMC) « ne devinent pas, ne spéculent pas, ne supposent pas » lorsqu’il est question de l’effet potentiel sur les politiques de l’arrivée de nouveaux dirigeants politiques.

Depuis lors, toutefois, la rhétorique de la Fed est devenue beaucoup plus hésitante, et deux facteurs clés sont susceptibles de compliquer la trajectoire des taux directeurs de la banque centrale et de susciter des épisodes de volatilité sur les marchés en 2025 : 

• Bien que généralement positives, les récentes données sur l’emploi et d’autres données économiques ont probablement été un peu trop fortes pour justifier une approche agressive d’assouplissement de la politique.
• Si l’administration Trump n’affectera pas directement l’orientation de la Fed, l’incertitude des perspectives a déjà fait baisser la barre de la Fed pour qu’elle se montre plus prudente dans ses politiques.

Autres banques centrales de marchés développés : jusqu’où les taux peuvent-ils descendre?

Le resserrement des politiques monétaires à l’échelle mondiale a probablement joué un rôle dans le ralentissement de la croissance économique au Canada, dans certaines parties de l’Europe et au Royaume-Uni, qui ont tous récemment connu un ralentissement de la demande intérieure. Le problème est que, même si la croissance est plus faible dans ces marchés développés, une inflation plus élevée que souhaitée limite toujours la capacité des banques centrales à assouplir leur politique (autrement dit à réduire leurs taux). En outre, une trajectoire d’assouplissement de la Fed potentiellement moins prononcée pourrait obliger de nombreuses banques centrales à décider où elles veulent se situer dans le compromis entre la croissance et une monnaie plus faible.

Le Japon reste l’exception parmi les marchés développés, puisqu’il tente de rehausser son taux directeur vers la neutralité dans un contexte de ralentissement potentiel du commerce mondial.

« Si l’administration Trump n’affectera pas directement l’orientation de la Fed, l’incertitude des perspectives peut faire baisser sa barre pour qu’elle se montre plus prudente dans ses politiques. »

Banques centrales des marchés émergents : facteurs défavorables au commerce et aux devises

Dans les marchés émergents, la capacité des banques centrales à assouplir leur politique monétaire pourrait dépendre de leur degré d’exposition au commerce mondial et de la mesure dans laquelle elles pourraient devoir adapter leurs plans à la vigueur relative du dollar américain.

La plupart des taux directeurs des banques centrales des pays développés, mais pas tous, devraient baisser en 2025

Source: Fed, BoC, ECB, BOJ, BoE, RBA, Riksbanken, Macrobond, Gestion de placements Manuvie, au 12/9/24.

En effet, les politiques budgétaires expansionnistes et les déficits budgétaires importants dans de nombreuses régions amènent déjà beaucoup d’investisseurs à s’interroger sur la viabilité du niveau de la dette publique, ce qui pourrait conduire, à terme, à une augmentation de la prime de terme pour les obligations gouvernementales. Autrement dit, après près de 40 ans de baisse, la compensation demandée pour prolonger la durée d’un prêt à long terme à l’État pourrait recommencer à augmenter. Voici trois éléments à surveiller en 2025 :

Trois raisons pour lesquelles les taux de rendement obligataires pourraient augmenter en 2025

1 Pérennité des déficits importants. Les déficits budgétaires structurellement importants, depuis la crise financière mondiale de 2008 jusqu’aux mesures de relance liées à la pandémie, ont entraîné une accumulation massive de la dette publique dans le monde entier. En l’absence de mesures de génération de revenus suffisantes pour compenser les dépenses supplémentaires, la dette publique mondiale a presque doublé, passant de 51 billions de dollars en 2010 à 97 billions de dollars en 2023. Les faits montrent que l’appétit du public pour l’austérité, ou la rigueur budgétaire, s’est émoussé et arrive derrière d’autres priorités telles que la sécurité d’emploi et le coût de la vie, ce qui fait en sorte que les gouvernements sont peu enclins à réduire leurs déficits.

2 La hausse des taux d’intérêt n’arrange rien. Avant la COVID-19, les gouvernements pouvaient souvent refinancer leur dette publique existante en émettant de nouvelles obligations à des taux d’intérêt peu élevés, ce qui contribuait à limiter le coût du service de la dette. Cela ne sera probablement plus possible à l’avenir, puisque nous pensons que les taux d’intérêt mondiaux finiront par s’établir à un niveau plus élevé qu’au cours des dernières décennies, ce qui implique que la dette devra être refinancée à des taux plus élevés, augmentant ainsi les coûts associés au service de la dette publique.

3 Qui achètera la dette? Il est difficile d’imaginer quels types d’investisseurs pourraient être capables et désireux d’absorber l’excès de dette publique. En ce qui concerne les titres du Trésor américain, par exemple, la part des investisseurs étrangers dans la dette totale en circulation a diminué depuis 2009. Et il est peu probable que la Fed achète des bons du Trésor en l’absence d’une crise de liquidité ou d’une grave récession. Des acheteurs plus sensibles aux prix (par exemple, les ménages et les banques commerciales) pourraient prendre le relais, mais ils pourraient exiger une prime de terme plus élevée pour continuer à financer les dépenses publiques. En revanche, la hausse des rendements des obligations gouvernementales américaines pourrait rendre cette catégorie d’actifs plus attrayante pour les investisseurs par rapport aux obligations de société et aux actions.  

« Après près de 40 ans de baisse, la compensation demandée pour prolonger la durée d’un prêt à long terme à l’État pourrait recommencer à augmenter. »

Les primes de terme augmenteront-elles de manière significative en 2025?

Estimation de la prime à terme du Trésor américain à 10 ans

Source: Fed de New York, Macrobond, Trésor américain, Réserve fédérale américaine, FMI, Gestion placements Manuvie, au 19/12/24. Estimation du modèle ACM de la Fed de New York.

Nos indicateurs montrent que le commerce mondial et l’activité manufacturière ont atteint un sommet au troisième trimestre de 2024, et qu’ils continueront probablement de ralentir au cours des prochains mois. Le ralentissement du commerce mondial laisse présager une croissance économique plus modeste au premier semestre de 2025, puisque la baisse de la demande de biens pourrait inciter les entreprises à réduire leurs stocks et leur production, ce qui affaiblirait les conditions du marché de l’emploi et la confiance des consommateurs. Toutefois, ce scénario pourrait être tempéré par les effets potentiellement positifs d’un assouplissement de la politique monétaire et d’un soutien budgétaire plus important en Chine.

Après les élections américaines de 2024, l’appel véhément de la future administration Trump en faveur de politiques commerciales plus protectionnistes ajoute une nouvelle couche d’incertitude au tableau du commerce mondial. Par exemple, les tarifs douaniers proposés par Trump sur les importations en provenance de partenaires commerciaux clés comme la Chine, le Mexique et le Canada pourraient gravement entraver l’activité commerciale mondiale. Si la probabilité que Trump impose des tarifs douaniers semble élevée au moment d’écrire ces lignes, il est difficile de quantifier leur incidence sur le commerce mondial l’année prochaine et au-delà en l’absence d’autres détails.

« …l’ère de l’hypermondialisation est probablement derrière nous, ce qui transforme un phénomène mondial en place depuis près de 40 ans… »

La fin d’une époque?

Quoi qu’il en soit, le changement imminent de direction politique aux États-Unis renforce notre conviction que l’ère de l’hypermondialisation est probablement derrière nous, ce qui transforme un phénomène mondial en place depuis près de 40 ans qui a stimulé le commerce transfrontalier et les flux de capitaux entre les pays, ainsi que des pressions déflationnistes persistantes.

Soyons clairs, nous ne pensons pas que la mondialisation va s’inverser de sitôt. Plutôt qu’un effondrement de l’écosystème commercial actuel, nous prévoyons un ralentissement général de l’impulsion commerciale mondiale en 2025, ce qui aura des répercussions sur nos prévisions de croissance et d’inflation à plus long terme. Nous pensons que les chocs et les contraintes liés à l’offre (politiques commerciales, événements climatiques, transition vers une économie à faibles émissions de carbone et conflits géopolitiques) pourraient de plus en plus influencer l’économie mondiale, et exercer une pression à la hausse sur le niveau et la volatilité de l’inflation.

Ce type d’inflation stimulée par l’offre pourrait nécessiter de la part des banques centrales des réponses différentes en matière de politique monétaire de celles de l’inflation stimulée par la demande observée dans un passé récent.

En 2025, les tarifs douaniers américains devraient augmenter et le commerce mondial devrait ralentir

Source: FMI, Banque mondiale, USITC, Macrobond, Gestion de placements Manuvie, au 11/12/24.

• Un ralentissement de la dynamique commerciale pourrait peser sur les marchés émergents. La dynamique du commerce mondial a toujours été l’un des principaux moteurs de l’économie des marchés émergents et du rendement des marchés. Par conséquent, notre vision du commerce mondial influence nos perspectives générales pour ces pays. À ce stade, nous nous attendons à ce que le ralentissement du commerce mondial contribue à la faiblesse du premier semestre de 2025 dans de nombreux marchés émergents. Si un assouplissement progressif des politiques monétaires mondiales pourrait soutenir la reprise du commerce mondial au cours du second semestre de 2025, tout gain potentiel pourrait être effacé par des politiques commerciales américaines plus protectionnistes sous la présidence Trump.
• Tous les marchés émergents ne seront pas affectés de la même manière par les politiques américaines. Si l’inflation dans les marchés émergents continue de diminuer et que la consommation intérieure demeure au ralenti, bon nombre de ces pays poursuivront probablement leurs cycles actuels d’assouplissement de leur politique monétaire. Les marchés émergents qui privilégient leur marché intérieur, moins sensibles aux taux d’intérêt américains et au cours du dollar, devraient bénéficier davantage de cet assouplissement et être moins concernés par le ralentissement du commerce mondial; toutefois, le rythme et l’ampleur des réductions de taux de la Réserve fédérale américaine seront un facteur important de la flexibilité dont disposeront en définitive certaines banques centrales des marchés émergents en 2025 en matière de politique monétaire.
• La stabilisation économique de la Chine pourrait supprimer un frein à la croissance mondiale. Nous ne nous attendons pas à ce que la croissance de l’économie chinoise, toujours fragile, augmente suffisamment pour stimuler les autres marchés émergents et les prix des marchandises. Nous prévoyons plutôt des mesures de relance gouvernementales supplémentaires visant davantage à restaurer et à maintenir la croissance économique qu’à l’accélérer de manière significative. Par conséquent, notre scénario de base reste celui d’une stabilisation progressive, voire d’une amélioration modeste, du marché du travail et de la confiance des consommateurs en Chine. Les risques de ralentissement de ce côté seraient liés aux problèmes du commerce mondial.
  

« …notre scénario de base reste celui d’une stabilisation progressive, voire d’une amélioration modeste, du marché du travail et de la confiance des consommateurs en Chine. »

Ce contexte macroéconomique pourrait s’avérer difficile pour de nombreux marchés émergents, mais il pourrait également offrir des occasions de placement dans certains marchés. Les marchés émergents qui dépendent fortement du commerce mondial et qui disposent d’une marge de manœuvre limitée en matière d’assouplissement monétaire et budgétaire risquent d’être à la traîne, tandis que les économies axées sur le marché intérieur et plus étroitement alignées sur les politiques américaines devraient s’en sortir relativement bien. 

Une inflation maîtrisable et une faible croissance pourraient entraîner d’autres baisses de taux dans les pays émergents

Moyenne pondérée de 14 économies émergentes, à l'exclusion de la Chine

Source: Macrobond, Gestion de placements Manuvie, au 11/12/24. L’indice des prix à la consommation (IPC) suit la variation moyenne des prix à la consommation en zone urbaine pour un panier de biens et de services au sein d’un marché. Il n’est pas possible d’investir directement dans un indice.