Réexamen des trois phases des titres à revenu fixe : où en sommes-nous aujourd’hui ?

« La seule chose sur laquelle nous pouvons compter est l’incertitude. »

―Albert Einstein

Où nous en étions

Fin 2022, au sortir de l’une des pires périodes pour les investisseurs en titres à revenu fixe, nous avons consacré un article aux trois phases des titres à revenu fixe afin d’illustrer ce que nous nous attendions à voir sur le marché obligataire au cours des années à venir.

Après l’examen des possibilités prévues permettant aux obligations d’aller de l’avant, nous avons établi trois phases : le juste milieu; la durée, un avantage; et la prise de risque.

Phase 1 – Le juste milieu

Dans cette phase, les investisseurs doivent se concentrer sur le taux de rendement fourni par l’obligation et profiter du « détachement de coupon ».  Cela dit, il n’y a rien de gratuit, et pour obtenir un taux de rendement plus élevé, un investisseur doit prendre un risque supplémentaire, qu’il s’agisse de la durée, du crédit ou même de la liquidité.

Phase 2 – La durée, un avantage

Dans un deuxième temps, lorsque l’économie commence à s’affaiblir, nous pensons qu’il est judicieux d’opter pour des instruments à revenu fixe de longue durée et de qualité supérieure, comme les obligations d’État américaines à 10 ans . La durée est définie comme la sensibilité du prix d’une obligation aux taux d’intérêt. Lorsque le marché commence à anticiper la fin d’un cycle de hausse des taux, les taux de rendement sur l’ensemble de la courbe des titres du Trésor américain semblent avoir atteint leur sommet, ce qui signifie que le risque de baisse associé à la durée devient minime et que la hausse peut être bénéfique.

"Historiquement, les prévisions concernant le nombre de défaillances auxquelles les marchés peuvent être confrontés sont souvent exagérées." 

Phase 3 – La prise de risque

La phase finale des occasions offertes par les titres à revenu fixe a lieu lorsque les investisseurs veulent prendre des risques alors que les marchés prennent pleinement en compte une récession. Généralement, lorsque cela se produit, les écarts des obligations de sociétés à rendement élevé s’élargissent, signe que les marchés ont pris en compte un risque élevé de défaillance de la part des sociétés. Historiquement, les prévisions concernant le nombre de défauts de paiement auxquels les marchés pourraient être confrontés sont souvent exagérées. Les gestionnaires actifs – en particulier ceux qui disposent de capacités de recherche approfondie sur les titres de créance – ont donc la possibilité de tirer parti des décalages entre le risque de défaut attendu et ce qui se produit en fin de compte.

Dans la phase 3 des titres à revenu fixe, la prise de risques à l’égard des titres de créance peut être avantageuse pour les investisseurs. Lorsque le marché se rend compte de son erreur, les écarts de taux ont tendance à se resserrer, ce qui entraîne une hausse des rendements des obligations à rendement élevé.

Où nous en sommes aujourd’hui

Même si nous savions que la transition entre les phases prendrait un certain temps, nous nous attendions à ce qu’elle se fasse de manière plus ou moins linéaire, comme dans les cycles économiques précédents. Or, cela n’a pas été le cas.

Au début de l’année 2023, peu de gens prévoyaient que la Fed porterait son taux à 5,50 % ou que le taux de rendement des titres du Trésor américain à 10 ans s’approcherait de la fourchette de 5,00 % – pourtant, c’est exactement ce qui s’est passé¹. En outre, nous nous dirigions vers le quatrième trimestre de l’année dernière, et la possibilité que la Fed continue à relever ses taux ne pouvait être exclue. Si cela s’était produit, la pression aurait été encore plus forte sur les instruments à revenu fixe à plus long terme. Il va sans dire que l’évolution constante des attentes a ajouté de la volatilité à une partie du marché obligataire qui était historiquement assez stable.

Tout comme l’indice de volatilité Cboe mesure la volatilité de l’indice S&P 500, l’indice ICE BofA MOVE mesure la volatilité de la courbe des titres du Trésor américain. Selon cet indice, nous avons connu, depuis le début de l’année 2022, la plus grande volatilité de la courbe des titres du Trésor américain depuis la grande crise financière de 2008/2009. Aussi décourageant qu’il puisse paraître, ce niveau de volatilité peut offrir aux gestionnaires actifs la possibilité de tirer parti des dislocations sur le marché des titres à revenu fixe d’une manière qui n’est pas très éloignée de la façon dont les gestionnaires d’actions recherchent généralement des actions sous-évaluées pendant les périodes de fortes fluctuations du marché.

Les attentes du marché concernant l’inflation et les données économiques américaines, ainsi que la politique de la Fed, ont été les principaux moteurs de cette volatilité. En fait, à l’approche de l’année 2024, de nombreux investisseurs pensaient que l’inflation et les données économiques seraient suffisamment faibles pour permettre à la Fed de réduire les taux d’intérêt à six reprises, par tranches de 25 points de base, au cours de l’année. Cela n’a évidemment pas été le cas, puisque l’inflation persistante et la résilience de l’économie ont maintenu la Fed sur la touche, provoquant une volatilité supplémentaire au cours des quatre premiers mois de l’année. Ce n’est que récemment que les attentes du marché ont réagi aux données économiques et que les prix ont été revus en conséquence. Cela dit, nous pensons que le pendule est peut-être allé trop loin, dans la mesure où le marché s’attend désormais à moins que l’équivalent de deux baisses de taux en 2024, la première ne se concrétisant qu’en novembre.

La situation mondiale est toutefois légèrement différente, car les politiques des banques centrales divergent. Notre collègue Chris Chapman, chef, Titres à revenu fixe multisectoriels mondiaux, a récemment fait remarquer que les occasions ne se sont pas nécessairement réduites malgré la montée de l’incertitude. Selon lui, la flexibilité est essentielle.  

« Les perspectives de baisse des taux et de ralentissement de la croissance dans de nombreuses économies mondiales ont créé de nouvelles occasions dans de nombreux segments des titres à revenu fixe. Cependant, comme toute prévision économique, l’avenir reste incertain. C’est pourquoi les investisseurs dans les titres à revenu fixe doivent être flexibles », a-t-il déclaré.

« Les banques centrales mondiales se trouvant à différents stades de leur cycle de politique monétaire, une approche tactique de la gestion du risque de taux d’intérêt est essentielle pour faire face aux incertitudes et à la volatilité qui s’ensuivra. Actuellement, nous trouvons des occasions de valeur dans les taux d’intérêt mondiaux, du point de vue du risque et du rendement, lorsque nous pensons que les banques centrales locales pourraient devancer la Fed sur le plan de l’assouplissement de la politique monétaire ou lorsque les marchés ne s’attendent pas encore à une tournure conciliante de la politique au cours de l’année à venir. »

Il s’est avéré difficile de déterminer avec précision où nous nous situons par rapport à ces trois phases. Lorsqu’il s’est agi de déterminer dans quelle phase nous nous trouvions, nous nous sommes rendu compte que l’environnement actuel était plus propice à un mélange des phases 1 et 2, plutôt qu’à l’une ou l’autre. Les rendements des différentes catégories de placements à revenu fixe restent historiquement élevés et le prix moyen de ces actifs reste bien inférieur à la valeur nominale (généralement 100 $)¹. Parallèlement, les fissures dans une économie apparemment résiliente (sous la forme de données économiques plus faibles qu’espérées) et le ralentissement de l’inflation commencent à exercer une pression à la baisse sur les taux de rendement des obligations gouvernementales, favorisant ainsi la durée.

Un autre de nos collègues, Roshan Thiru, chef, Titres à revenu fixe canadiens, a bien résumé la situation lorsqu’il a écrit à propos d’un environnement favorable à la sélection de titres à revenu fixe : « Le marché des titres à revenu fixe est riche et diversifié, et il y aura toujours des occasions à saisir pour les gestionnaires actifs astucieux, quel que soit le contexte économique sous-jacent. Nous pensons cependant qu’en raison de la conjoncture actuelle (taux d’intérêt élevés et volatils), ces occasions sont multipliées et amplifiées, ce qui favorise davantage la gestion active. »

Selon nous, la flexibilité nécessaire pour évoluer dans le contexte actuel des titres à revenu fixe pourrait même aller au-delà des outils traditionnels. Dans un article récent sur les placements dans des titres à revenu fixe non traditionnels, nous avons utilisé une analogie pour expliquer le concept : « Si les stratégies traditionnelles de titres à revenu fixe étaient de simples barres de son diffusant de la musique en stéréo, les stratégies non traditionnelles de titres à revenu fixe seraient comme leurs cousines plus évoluées qui vous permettent d’ajuster le niveau des basses, des intermédiaires et des aigus pour créer une sonorité plus dynamique sans vous détruire les tympans. Il faut avoir accès aux différents mécanismes qui permettent aux utilisateurs de contrôler ce qu’ils entendent. »

Bien que les perspectives d’investissement restent incertaines, nous pouvons tenir compte de cette incertitude dans notre répartition des titres à revenu fixe en adoptant une approche flexible, mais bien pensée pour atteindre l’objectif souhaité.

1 Bloomberg, au 3 mai 2024.