Banques régionales américaines : les perspectives pour 2024 s’améliorent grâce au changement de cap des taux et des frais de dépôt

Pour les banques régionales américaines, 2023 a été une année tumultueuse. Les faillites, en mars et avril, de la Silicon Valley Bank, de la Signature Bank et de la First Republic Bank ont pesé sur le cours des actions des banques régionales au cours du printemps et de l’été. Ces faillites ont concentré l’attention des clients sur leurs dépôts dans d’autres institutions financièrement saines, ce qui a entraîné une accélération de la réévaluation des frais de dépôt à la hausse. Cette réévaluation a pesé sur les résultats des banques, amenant les investisseurs à s’inquiéter de la durabilité des bases de dépôts des banques et de l’ampleur d’une nouvelle réévaluation des frais de dépôt dans un contexte de taux d’intérêt élevés.

Mais maintenant que l’année 2023 est derrière nous, nous commençons à avoir une meilleure visibilité sur les frais de dépôt. Cela a entraîné un regain de confiance parmi les investisseurs en ce qui a trait aux actions des banques régionales américaines dans leur ensemble. Par ailleurs, cela ouvre la voie à une augmentation des revenus nets d’intérêts en 2024 et au-delà, selon nous.

Changement d’attitude de la Fed concernant les taux : un catalyseur positif

Depuis l’été dernier, les équipes de direction des banques ont constamment essayé de faire passer le message que la réévaluation des frais de dépôt s’était ralentie. Cela dit, le marché n’a pas semblé croire que c’était le cas, si l’on en juge par les difficultés persistantes de nombreuses actions bancaires à regagner le terrain perdu quelques mois plus tôt au cours de ce qui s’est avéré une brève vague de faillites bancaires, rapidement contenue. Toutefois, le cycle agressif de relèvement des taux entamé par la Réserve fédérale américaine (Fed) en mars 2022, qui semblait fortement avoir atteint son apogée et être terminé, est venu redonner de la confiance aux investisseurs. Le soi-disant changement d’attitude de la Fed a eu lieu lors de sa réunion de décembre 2023, lorsque le ralentissement de l’inflation a conduit le président Jerome Powell à souligner la probabilité croissante de baisses de taux en 2024. Comme nous l’avons mentionné, les actions bancaires ont toujours enregistré un rendement supérieur dans les 12 mois qui ont suivi la dernière hausse des taux de la Fed.¹

Le plafonnement des frais de dépôt est, selon nous, très important pour les banques. Les dépôts représentent en fait le coût des marchandises vendues par une banque – un terme comptable défini comme le montant total qu’une entreprise paie pour vendre un produit ou un service. Alors que le coût des marchandises vendues par les banques atteint son maximum dans un contexte de normalisation des taux d’intérêt, de nombreuses institutions ont encore la possibilité de continuer à augmenter leur prix. Dans le cas des banques, cela se traduit notamment par les taux plus élevés qu’elles peuvent appliquer aux prêts et les revenus plus élevés qu’elles peuvent tirer de leurs portefeuilles de placements.

Nous pensons que cette capacité à générer un revenu accru dans un contexte de normalisation des taux par rapport à un contexte de taux bas crée une dynamique favorable pour le chiffre d’affaires des banques à l’horizon 2024 et au-delà.

Lorsque la Fed a relevé ses taux début 2022, les banques en ont tiré profit à court terme, car les prêts liés aux taux de référence du secteur, tels que le Secured Overnight Financing Rate, ont été réévalués afin de permettre aux banques de bénéficier de taux plus élevés presque immédiatement.² Dans le même temps, la hausse éventuelle des frais de dépôt des banques a été retardée; toutefois, cette situation s’est inversée début 2023, car la réévaluation des frais de dépôt a dépassé celle concernant les frais afférents aux prêts dans l’ensemble du secteur bancaire. Maintenant que la Fed semble avoir atteint les niveaux de taux les plus élevés, nous pensons que la réévaluation des frais afférents aux prêts et aux titres devrait reprendre l’avantage sur celle des frais de dépôt dans de nombreuses banques en 2024.

Réévaluation des frais afférents aux avoirs datant du contexte de taux quasi nuls : un catalyseur à long terme

Selon l’outil CME FedWatch, au 12 janvier 2024, la probabilité d’une baisse des taux en mars était de 81,2 % et celle d’une baisse en mai de 99,6 %, comme l’indiquent les données sur le prix des contrats à terme sur fonds fédéraux à 30 jours.³ Ces probabilités fluctuent au jour le jour en fonction de l’évolution des conditions du marché. Par exemple, le 15 décembre 2023, la probabilité d’une baisse en mars était de 69,5 %; pour une baisse en mai, elle était de 94,7 %. Selon nous, le moment d’une baisse des taux importe moins que la probabilité que la Fed ne revienne pas à une politique de taux proches de zéro à court terme. Il s’agit d’un changement fondamental par rapport à la période qui a suivi la crise financière mondiale de 2007-2009, et nous pensons que cette évolution sera bénéfique pour les banques à long terme. Au-delà de 2024, les banques détiendront toujours des prêts et des titres à taux fixe qui ont été émis et achetés dans un contexte de taux quasi nuls. Ces avoirs seront réévalués dans un contexte de taux plus élevés/normalisés – une réévaluation continue des « marchandises » qui, selon nous, est susceptible de fournir un effet de levier à long terme sur le chiffre d’affaires des banques. Les équipes de direction des banques n’ont que récemment commencé à discuter de ce facteur favorable à long terme, et nous pensons qu’il est sous-estimé par les investisseurs bancaires. Nous sommes d’avis que la plupart des banques sont susceptibles de produire des revenus nets d’intérêts records en 2025, car les « marchandises » continuent d’être réévaluées à la hausse.

Les banques régionales américaines semblent bien placées pour absorber les pertes liées à l’immobilier commercial

Outre les défaillances de quelques institutions, les craintes persistantes relatives aux titres de créances ont également pesé sur les actions bancaires en 2023. Plus précisément, le marché s’est inquiété de l’exposition perçue des banques régionales à l’immobilier commercial, y compris les immeubles de premier ordre en centre-ville qui luttent contre une augmentation postpandémique de l’inoccupation due en partie à l’augmentation des modalités de travail à distance. Cependant, ces craintes n’ont pas tenu compte du fait que la majorité de l’exposition des banques régionales à l’immobilier commercial se situe dans les catégories de l’immobilier multirésidentiel, des bureaux de banlieue, des industries, de l’hôtellerie, du médical et du commerce de détail, selon notre recherche exclusive.

Nous continuons à penser que cette préoccupation est excessive, car les normes de tarification se sont considérablement améliorées depuis la crise financière mondiale. Bien que nous nous attendions à des pertes attribuables à l’immobilier commercial, l’exposition des banques aux tours de bureaux les plus en difficulté dans les quartiers centraux des affaires est limitée. En outre, les banques ont surveillé de manière active ces portefeuilles immobiliers et ont constitué des réserves particulières pour pertes sur prêts pour cette catégorie de prêts. Nous nous entretenons régulièrement avec les équipes de direction des banques au sujet de leur exposition à l’immobilier de bureaux et il nous semble qu’elles demeurent confiantes à l’égard des normes de tarification, des niveaux d’exposition et des réserves pour pertes sur prêts. En outre, la plupart des banques ont commencé à divulguer davantage de renseignements concernant leurs prêts liés à des bureaux afin d’apaiser les inquiétudes des investisseurs. Par exemple, une banque régionale dont la capitalisation boursière s’élève à 5,5 milliards de dollars a récemment révélé que la moyenne pondérée de la quotité de financement de son portefeuille était de 58 % et que le montant moyen des prêts pour des bureaux était de 2,7 millions de dollars. D’après notre expérience, cette situation est typique des banques régionales, où la plupart des bureaux sont situés dans des immeubles plus petits que les tours de bureaux des quartiers centraux des affaires. Bien que des pertes ponctuelles soient probables, nous pensons qu’il ne s’agit pas d’un problème systémique.

En ce qui concerne la capacité globale des banques à absorber les pertes sur créances de tous types, les niveaux de pertes sont récemment revenus à la normale après les creux pluriannuels atteints pendant la pandémie; toutefois, nous n’avons pas constaté de détérioration des titres de créance qui susciterait des inquiétudes. En outre, le ratio des réserves pour pertes sur prêts bancaires par rapport aux prêts a récemment augmenté dans l’ensemble du secteur, ce qui permet de se prémunir contre d’éventuelles pertes sur prêts à l’avenir.

Les banques retrouvent leur avantage de financement

À l’horizon 2024, nous pensons que les actionnaires des banques régionales devraient enfin tirer profit des actifs les plus précieux des banques, à savoir leurs bases de dépôts principales à faible coût. Pendant la période où les taux d’intérêt étaient proches de zéro, les banques ne disposaient pas d’un avantage significatif en termes de coûts de financement par rapport à leurs concurrents non bancaires, tels que les prêteurs hypothécaires non bancaires, les prêteurs commerciaux et les sociétés de crédit à la consommation. Avec l’abandon par la Fed du plancher de taux zéro, l’avantage des banques en matière de coût de financement est revenu. Nous pensons que cet avantage concurrentiel est devenu invisible pour les investisseurs bancaires, car les taux de dépôt ont augmenté plus rapidement que les rendements des prêts au début de l’année 2023; cependant, la Fed semblant avoir atteint ou approché son niveau de taux maximum, les frais de dépôt ont récemment commencé à se stabiliser. Nous pensons que cette évolution entraînera une hausse du chiffre d’affaires net d’intérêts de la plupart des banques jusqu’en 2024, ce qui renforcera la confiance des investisseurs.

Malgré l’amélioration récente des actions bancaires, nous pensons qu’il subsiste un décalage important entre les rendements fondamentaux des banques aujourd’hui et les valorisations sur le marché. Au 29 décembre 2023, l’indice composé S&P 1500 Banks se négociait à un ratio cours-bénéfice de 10,6 sur la base de ce que nous considérons comme des prévisions consensuelles de bénéfices prudentes.⁴ Ce chiffre était nettement inférieur à sa décote historique par rapport à l’indice S&P 500 depuis le milieu des années 1990.⁵ Selon le ratio cours-valeur comptable, les titres bancaires se négociaient à un ratio de 1,07, également bien en deçà de la décote historique de l’indice.^3,4 Bien que nous nous attendions à ce que la volatilité se poursuive, nous estimons que des périodes comme celle-ci ont toujours constitué un point d’entrée intéressant pour les investisseurs.

1 Source : Morningstar Direct. Après les dates de fin des quatre derniers cycles de hausse des taux de la Réserve fédérale américaine (1995-02-01, 2000-05-16, 2006-06-29 et 2018-12-19), les rendements totaux moyens sur les quatre périodes de 12 mois suivantes ont été de 29,97 % pour l’indice composé S&P 1500 Banks, de 19,67 % pour l’indice S&P 500 et de 18,38 % pour l’indice Russell 2000. L’indice S&P 500 suit le rendement de 500 des plus grandes sociétés cotées en bourse aux États-Unis. L’indice Russell 2000 suit le rendement de 2 000 sociétés à petite capitalisation aux États-Unis. Il n’est pas possible d’investir directement dans un indice. Les rendements passés ne garantissent pas les résultats futurs. 2 Le Secured Overnight Financing Rate (SOFR) est un taux d’intérêt à un jour garanti. Le SOFR est un taux de référence, c’est-à-dire un taux utilisé par les parties dans les contrats commerciaux et qui échappe à leur contrôle direct. Le SOFR utilise les coûts réels des opérations sur le marché de mise en pension de titres à un jour, calculés par la Réserve fédérale de New York avec les obligations d’État américaines servant de garantie aux emprunts. 3 Outil CME FedWatch, au 2 janvier 2024. 4 FactSet, au 29 décembre 2023. L’indice composé S&P 1500 Banks suit le rendement de 1 500 sociétés à grande, moyenne et petite capitalisation cotées en bourse aux États-Unis. Il n’est pas possible d’investir directement dans un indice. 5 FactSet, au 29 décembre 2023, pour l’indice S&P 500 par rapport à sa moyenne au 31 décembre 1994.