L’occasion du marché des titres américains adossés à des créances hypothécaires résidentielles

La hausse des prix de la propriété aux États-Unis s’accélérant à des niveaux qui ne sont pas sans rappeler la période précédant la crise financière mondiale, certains redoutent une nouvelle bulle du marché de l’habitation. Bien que le prix de la propriété ait progressé de 15 % en un an, nous ne sommes pas dans le même scénario qu’en 2008. En réalité, la solidité durable du marché immobilier américain offre des possibilités intéressantes pour ceux qui cherchent à diversifier leurs titres à revenu fixe.

Variation sur 12 mois du prix des maisons individuelles aux États-Unis

Nous ne sommes pas en 2008

Les bulles immobilières sont généralement provoquées par la spéculation et des conditions de crédit souples. L’environnement actuel présente toutefois peu de similarités avec celui de la crise de 2007-2008. Au contraire, la hausse des prix de la propriété est en grande partie la résultante d’une inadéquation de longue date entre l’offre et la demande.

Baisse record des stocks de maisons existantes

À partir du milieu de l’année 2007, lorsque la bulle immobilière américaine a éclaté, des millions de maisons ont été saisies et l’offre de logements a atteint des sommets inégalés depuis plusieurs décennies. De nombreux ménages ont alors opté pour la location, la construction de maisons individuelles a fortement baissé et certains constructeurs ont même mis la clé sous la porte. En 2010, alors que la reprise économique commençait à prendre forme, l’offre de logements, partant de pics historiques, a commencé à baisser, les épargnants les investisseurs institutionnels se mettant à considérer le marché de l’habitation comme une occasion de placement lucrative.

Pour de nombreux ménages, la location est restée la norme jusqu’à ce que l’économie s’accélère en 2017. La demande de maisons individuelles s’est alors renforcée, certains ménages se tournant à nouveau vers la propriété, tandis que l’offre se raréfiait en raison de la pénurie de constructions neuves des années précédentes.

Mises en chantier de logements neufs aux États-Unis

Au cours des dernières années, la demande de maisons individuelles a augmenté sur fond de taux bas des prêts hypothécaires et de forte croissance économique. En parallèle, une disponibilité limitée des terrains, de la main-d’œuvre et des matériaux de construction a ralenti l’activité de construction, notamment des maisons d’entrée de gamme. Au quatrième trimestre 2020, le marché américain de l’habitation faisait face à une pénurie de 3,8 millions d’unités.

Stocks de logements existants et mois d’approvisionnement aux États-Unis

Une nouvelle génération d’acheteurs arrive sur le marché

Alors que la pandémie a également fait naître une demande supplémentaire pour des maisons dans les banlieues, une force démographique de plus long terme est à l’œuvre, qui maintiendra la pression haussière sur les prix des maisons.

Quelque 72 millions de personnes de la génération Y dans tous les États-Unis sont au pic de la phase où ils deviennent acheteurs d’une première maison. Une analyse récente de Freddie Mac estime que la simple taille de cette cohorte démographique et le déficit chronique d’offre de logements pourraient maintenir à un niveau élevé la demande de maisons individuelles pour le reste de la décennie.

Faire face aux taux élevés

Alors que la perspective est réjouissante pour la demande de logements, les risques se concentrent sur l’accessibilité financière des logements. Avec une économie en bonne santé et une inflation en hausse, la Réserve fédérale américaine s’est engagée sur une trajectoire de relèvement qui a vu les taux des prêts hypothécaires croître après des creux inégalés sur plusieurs années. La Réserve fédérale a toutefois été transparente dans la communication de ses intentions.

Même si des taux hypothécaires plus élevés pourraient contraindre des acheteurs potentiels à sortir du marché, les données fondamentales à long terme du logement et de l’économie restent solides. Bien que des taux des prêts hypothécaires plus élevés soient susceptibles de ralentir la hausse du prix de la propriété, nous ne pensons pas que les prix des maisons vont baisser, sauf événement du marché exogène.

Le marché a été réorganisé, et la souplesse du crédit a disparu

Le marché américain des actifs titrisés est de 13 000 milliards1 de dollars américains et, malgré sa taille considérable, il est souvent sous-pondéré par les investisseurs, qui sont davantage tournés vers les secteurs obligataires classiques. Une réalité peut-être liée en partie à une hésitation persistante compte tenu du rôle de ce marché dans le krach immobilier de 2007-2008.

Depuis la crise financière mondiale, des mesures fortes ont été prises sur le plan législatif afin de réformer le secteur financier. Bon nombre des produits hypothécaires risqués qui ont précipité la crise n’existent plus. En réalité, un grand nombre des prêts hypothécaires actuellement octroyés aujourd’hui sont des prêts à taux fixe amorti sur 30 ans. Des réformes bancaires et du crédit ont également fait émerger de nouvelles règles pour protéger les emprunteurs contre les pratiques de prêt agressives. Le risque de l’emprunteur est bien moins important aujourd’hui grâce aux exigences plus strictes comme des cotes de crédit plus élevées, ainsi que des ratios prêt-valeur et des ratios d’endettement plus faibles. Par conséquent, le risque de défaillance du marché hypothécaire dans son ensemble est relativement faible d’un point de vue historique.

Risque de défaillance pris par le marché hypothécaire

La tarification liée aux prêts et les normes d’émission de titres se sont également améliorées pour correspondre aux intérêts à la fois des émetteurs de titres et des investisseurs dans des produits liés à des créances hypothécaires.

Des occasions intéressantes dans tout un univers de titres liés à des créances hypothécaires

Les investisseurs cherchant à accroître leur pondération en immobilier résidentiel pourraient envisager une répartition stratégique dans un portefeuille diversifié de titres adossés à des créances hypothécaires d’organismes gouvernement (TACH) et des placements en TACH émis par des entités privées, autres que des sociétés d’État.

Le marché de ces TACH est quelque peu fragmenté et se compose de multiples sous-secteurs susceptibles de proposer des occasions dans les produits suivants :

• Titres de transfert du risque de crédit d’organismes gouvernementaux –Ces titres permettent d’investir dans l’ensemble du spectre du crédit hypothécaire, depuis la première qualité jusqu’au rendement élevé. Bien qu’ils ne soient pas garantis par des organismes gouvernementaux, leurs prêts sous-jacents bénéficient des mêmes solides pratiques de tarification que les TACH émis par ces organismes.
• Titres hypothécaires non agréés –Les prêts sous-jacents de ces titres sont octroyés par des prêteurs qui ne sont pas des banques. Bien que ces prêts hypothécaires puissent être souscrits par des personnes ayant des difficultés à contracter un crédit, il ne s’agit pas de prêts à risque élevé. Leur souscription est soumise à des normes strictes, exigeant divers critères de revenus et d’actifs pour obtenir le feu vert. Ces titres portent un risque légèrement plus élevé, mais ils proposent généralement l’occasion de tirer profit d’un écart de rendement supplémentaire.
• Locations individuelles –Les titres dans ce secteur constituent une occasion d’investir dans des propriétés résidentielles détenues par des investisseurs institutionnels, avec la location comme objectif. Ces biens sont situés dans des villes aux États-Unis qui jouissent d’une croissance de la population et de l’emploi, d’un PIB supérieur à la moyenne, des prix de la propriété en hausse, d’un faible taux de criminalité et de systèmes scolaires de qualité. Ces titres profitent de la stabilité et de la croissance des revenus de location.

Envisager une approche active pour dénicher des actifs titrisés sous-évalués

Alors que les investisseurs ont une variété d’options pour investir dans les actifs titrisés, en raison de la complexité qui s’en dégage, un grand nombre de sous-secteurs titrisés attirent moins les intervenants sur le marché et peuvent être moins efficaces. Nous pensons qu’il s’agit là d’une source d’occasions pour les gestionnaires actifs dont l’expertise ascendante permet d’analyser ces titres et d’identifier les titres sous-évalués. 

De notre point de vue, des données fondamentales positives sur le marché de l’habitation, comme l’offre limitée, la demande provenant d’une génération Y toujours plus importante à accéder à la propriété, et des pratiques de tarification conservatrices portent les titres profitant de la vigueur des marchés immobiliers résidentiels. Ainsi, il peut être intéressant d’envisager une approche de gestion active pour diversifier les placements en portefeuille.

1 SIFMA, Barclays, J.P. Morgan, au 30 juin 2021.