Perspectives des titres à revenu fixe asiatiques : les fondamentaux de l’Asie brillent en période d’incertitude

La présente année voit des événements que nul n’avait prévus. Les marchés ont d’abord été empreints d’optimisme après la signature, à la mi-janvier, de la première phase d’un accord commercial entre les États-Unis et la Chine. Cependant, l’éclosion mondiale de COVID-19 et la chute abrupte des prix du pétrole survenue en mars ont perturbé les marchés mondiaux, ce qui a provoqué une importante volatilité et des replis spectaculaires. Des mesures de relance budgétaire et monétaire sans précédent, combinées à des mesures de confinement apparemment efficaces, ont stabilisé les marchés, mais de nombreux investisseurs se posent toujours cette question : Quelles sont les perspectives des marchés des titres à revenu fixe asiatiques dans ce contexte de grande incertitude?  

Selon notre hypothèse de base, l’effet stimulant produit initialement par le soutien des banques centrales et des gouvernements devrait entraîner un rebond marqué de l’économie au deuxième semestre de 2020.  Cela dit, l’effet finira par se dissiper sur les marchés développés vers la fin de 2020 et le début de 2021. En fait, même lorsque l’économie mondiale redeviendra « normale », nous prévoyons qu’elle atteindra seulement de 70 % à 80 % environ de sa capacité par rapport aux niveaux antérieurs à la COVID-19.  

Toujours selon cette hypothèse de base, nous prévoyons que trois grandes tendances se dessineront à l’échelle mondiale à court terme et qu’elles auront des répercussions sur les investisseurs en titres à revenu fixe.    

• Les conditions de crédit sur les marchés développés devraient se détériorer davantage. Cela pourrait s’expliquer par le ralentissement de la croissance et les niveaux élevés d’endettement et de chômage. Les gouvernements devraient disposer d’un moins grand nombre de mécanismes d’intervention pour contrer la stagnation de leur économie, surtout en période de repli prolongé. Par conséquent, Moody’s prévoit une forte hausse du taux de défaillance des émetteurs mondiaux de titres de créance en 2020¹, tandis que Fitch a déjà observé une augmentation notable des « anges déchus » sur les marchés développés².  Cependant, selon les agences de notation, le taux de défaillance devrait être plus faible en Asie-Pacifique, et nous pensons que le risque lié aux « anges déchus » est relativement plus facile à gérer dans cette région.³
• La localisation, ou régionalisation, s’accélérera. L’accélération devrait avoir lieu à moyen et à long terme en raison de la perturbation des chaînes d’approvisionnement provoquée par la COVID-19. D’autres gouvernements participeront directement aux secteurs sensibles et essentiels afin d’assurer la stabilité de l’approvisionnement en biens et de réduire la dépendance aux importations. Les secteurs stratégiques, comme la technologie, les semi-conducteurs, la fabrication à forte valeur ajoutée et les soins de santé, bénéficieront d’un soutien gouvernemental accru. De plus, les sociétés qui comptaient auparavant sur le financement étranger pourraient vouloir retourner sur les marchés financiers nationaux afin de limiter les problèmes potentiels dans les réseaux de financement extraterritoriaux en raison des risques géopolitiques accrus.
• La disparité sur les marchés régionaux du crédit devrait persister. Nous avons constaté qu’un certain nombre de sociétés industrielles chinoises à rendement élevé ne sont pas parvenues récemment à financer leurs obligations libellées en dollars américains, si bien que le marché des titres à rendement élevé s’est orienté davantage vers les émetteurs chinois de titres immobiliers. De plus, l’incertitude du contexte macroéconomique pourrait favoriser les sociétés d’État au détriment des sociétés fermées, comme le montrent les données de 2019-2020, période pendant laquelle les défaillances en Chine étaient principalement concentrées dans les sociétés fermées.⁴

Dans ce contexte mondial en rapide évolution, nous pensons que les fondamentaux des titres à revenu fixe asiatiques devraient être mis au premier plan. En effet, la région continue de présenter des perspectives de croissance économique relativement intéressantes⁵, des économies diversifiées et bien gérées, des niveaux d’endettement des sociétés et des États viables et des taux de rendement plus élevés qui devraient la rendre attrayante aux yeux des investisseurs en titres à revenu fixe mondiaux.

Nous sommes optimistes quant aux occasions de taux d’intérêt et de crédit pour le deuxième 

Bien que de nombreuses banques centrales en Asie aient fortement abaissé leurs taux, plusieurs marchés peuvent encore se permettre d’adopter d’autres mesures de soutien. En particulier, plusieurs raisons nous incitent à considérer l’Indonésie avec optimisme. Ce pays a bien géré l’éclosion de COVID-19 et son gouvernement a déjà commencé à rouvrir le pays, quoique progressivement. De plus, les données macroéconomiques fondamentales de l’Indonésie restent essentiellement intactes, et la banque centrale du pays a fait preuve de prudence en réduisant les taux d’intérêt, ce qui a contribué à stabiliser la rupiah lorsque le taux d’inflation du pays a atteint son plus bas niveau en près de deux décennies.⁶ Bien que le gouvernement indonésien ait considérablement augmenté ses dépenses pour stimuler la croissance économique pendant la période de ralentissement actuelle, le déficit budgétaire demeure à un niveau acceptable, surtout quand on le compare à celui des autres marchés émergents⁷.

Dans l’ensemble, nous nous attendons à ce que l’Indonésie continue d’offrir des rendements réels attrayants et à ce qu’elle puisse encore procéder à des réductions de taux d’intérêt en 2020.

Nous croyons que les meilleures occasions à court terme résident dans la sélection des titres de créance. Dans l’ensemble, l’Asie n’échappera pas à la tendance générale à la détérioration du crédit; l’abaissement des notes de crédit et les défaillances devraient progressivement se multiplier au cours des deux prochaines années,⁸ mais le risque lié aux anges déchus sera présent, mais plus faible que dans d’autres régions.⁹

Cependant, la région devrait être dans une meilleure posture que ses homologues mondiaux, non seulement parce que la qualité des titres de créance asiatiques est élevée – une forte majorité (environ 77 %) des titres de l’indice J.P. Morgan Asian Credit (JACI) sont de la catégorie investissement –, mais aussi parce que les sociétés disposent d’un large éventail de réseaux de financement diversifiés, allant des banques locales aux marchés obligataires.

Nous croyons que les investisseurs devraient être optimistes à l’égard des segments suivants du marché du crédit :  

• La Chine a sans doute devancé le reste du monde sur la voie de la reprise économique, et la Banque populaire de Chine devrait demeurer conciliante dans un contexte de tensions géopolitiques grandissantes et de difficultés économiques persistantes. Les investisseurs devraient être particulièrement optimistes à l’égard des sociétés d’État et du secteur de l’immobilier. Ces segments essentiels à la viabilité de la reprise économique devraient bénéficier d’un important soutien gouvernemental.  Bien que nous soyons généralement sceptiques à l’égard des instruments de financement des administrations locales, comme bon nombre d’entre eux sont liés à des autorités municipales ou provinciales qui ne reçoivent peut-être pas le soutien prévu, quelques-uns sont liés à des projets économiques stratégiques qui devraient intéresser les investisseurs.
• Les entreprises d’État et les entités quasi souveraines représentent environ 40 % de l’indice JACI. Nous pensons que ce segment de l’Association des nations de l’Asie du Sud-Est est en mesure de surmonter les difficultés macroéconomiques, car de nombreuses sociétés sont des champions nationaux et ont accès à des sources de financement diversifiées. Elles affichent également des profils de crédit démontrant une grande résilience et devraient profiter du maintien des mesures d’assouplissement monétaire dans la région.

En Asie, nous sommes plus prudents à l’égard de l’Inde.

• En raison des inquiétudes suscitées par le ralentissement marqué de la croissance de l’Inde et son déficit budgétaire déjà important – et toujours en hausse –, nous pensons que ce pays dispose d’une marge de manœuvre relativement limitée pour traverser d’autres périodes de ralentissement économique. Cela dit, le pays compte également plusieurs points positifs, comme une dépendance relativement faible au financement externe (les passifs externes ne représentent que 6 % de la dette du gouvernement central)¹⁰ et, selon toute probabilité, une réduction du déficit du compte courant cette année attribuable à l’amélioration des conditions commerciales découlant de la baisse des prix du pétrole.¹¹

Selon le degré de réussite du gouvernement indien à atteindre les cibles de croissance et d’endettement fixées par les agences de notation, et selon la position des agences de notation (à savoir si elles adoptent une approche procyclique ou une approche axée sur l’analyse du cycle), les notes attribuées aux titres des sociétés souveraines et quasi souveraines de l’Inde pourraient être exposées au risque lié aux anges déchus étant donné que l’Inde s’est vu récemment attribuer une note à la limite de la solvabilité élevée (Baa3/BBB)¹². L’équipe continuera de suivre la situation de près.

Dans l’ensemble, nous pensons que l’économie mondiale devrait être chancelante au cours des deux prochaines années. Dans un contexte de croissance inférieure à la moyenne, la sélection des titres jouera un rôle essentiel étant donné la profusion d’abaissements de notes de crédit et de défaillances. Cependant, nous pensons que les fondamentaux de l’économie et des sociétés de l’Asie, ainsi que les rendements attrayants, devraient permettre à la région de briller en cette période d’incertitude.  

1 Moody’s, 29 avril 2020. Le taux mondial de défaillance devrait atteindre 11,6 % d’ici la fin de 2020. 2 Webinaire de Fitch, 12 mai 2020. « Fallen Angels in the U.S. and Europe », mai 2020. Plus de 20 anges déchus ont déjà été dénombrés en mars 2020 aux États-Unis et dans la zone EMOA. Ce nombre se compare aux quelque 50 anges déchus recensés sur les marchés du crédit asiatiques au cours des 12 dernières années. 3 Moody’s, 29 avril 2020. Le taux de défaillance en Asie-Pacifique devrait atteindre 6,4 % d’ici la fin de 2020. 4 Goldman Sachs, China Default Watch. 5 Fonds monétaire international, juin 2020. La croissance économique prévue en 2020 pour les pays développés est de -8,0 %, tandis qu’elle s’élève à -0,8 % pour les pays émergents et développés de l’Asie. 6 Jakarta Globe, 19 juin 2020. La Banque d’Indonésie s’attend à ce que la croissance du PIB du pays oscille entre 0,9 % et 1,9 % en 2020, mais qu’elle atteigne de 5,0 % à 6,0 % l’an prochain. 7 Bloomberg, 1^er avril 2020. Dans la foulée de la crise financière asiatique de 1997, l’Indonésie a adopté en 2003 un plafond légal de 3 % (en pourcentage du PIB) pour ce qui est du déficit budgétaire annuel. En avril 2020, le gouvernement indonésien a éliminé le plafond budgétaire jusqu’en 2023 afin de mettre en œuvre des mesures budgétaires dans le pays. Actuellement, le gouvernement indonésien prévoit un déficit budgétaire de 5,07 % en 2020.  8 Moody’s, 29 avril 2020. Moody’s prévoit une hausse du taux de défaillance des émetteurs de titres à rendement élevé en Asie, qui passera de 1,1 % en 2019 à 6,4 % en 2020. 9 Bloomberg, juin 2020. Seulement environ 8,0 % des sociétés de l’indice JACI sont notées « BBB- » et 65,0 % d’entre elles sont des entités gouvernementales bénéficiant d’un meilleur soutien que les entreprises traditionnelles. 10 Fitch, 18 juin 2020. 11 Standard & Poor’s, 10 juin 2020. 12 Le 1^er juin 2020, Moody’s Investor Service a abaissé à « Baa3 » la note des émissions de titres libellés en devises étrangères et en monnaies locales à long terme du gouvernement indien. Le 10 juin 2020, S&P Global Ratings a confirmé ses notes de crédit « BBB- » pour les titres à long terme et « A-3 » pour les titres de créance souverains libellés en devises étrangères et en monnaie locale non sollicités à court terme de l’Inde.