Titres à revenu fixe asiatiques : oubliez la peur, concentrez-vous sur les fondamentaux

La dynamique des titres de créance asiatiques diffère de celle des titres de créance des marchés développés; selon nous, trois caractéristiques font en sorte que les titres de créance asiatiques de première qualité sont bien placés pour résister aux répercussions de l’éclosion de COVID-19. Premièrement, environ 39 % de l’indice J.P. Morgan des titres de créance asiatiques (JACI) sont des sociétés d’État¹. Les sociétés d’État asiatiques bénéficient généralement du soutien du gouvernement, surtout les secteurs d’importance systémique pour l’économie (p. ex., les sociétés d’exploration pétrolière et les fournisseurs de services publics). Deuxièmement, la plupart des émetteurs asiatiques peuvent émettre des obligations en monnaie locale et profiter des mesures d’assouplissement monétaire intérieures. De plus, ils jouissent de canaux de financement diversifiés et ne dépendent pas trop de l’émission de titres en dollars américains comme source de financement. Troisièmement, les émetteurs établis depuis longtemps sont généralement soutenus par un bassin régional d’investisseurs loyaux et solides.

À l’heure actuelle, nous pensons que les valorisations des titres de créance asiatiques sont de plus en plus attrayantes d’un point de vue historique. Au 31 mars, l’indice JACI Investment Grade Corporate, qui suit les écarts de taux des titres de créance asiatiques de première qualité, s’est élargi pour atteindre 303 points de base (pb) – un niveau observé pour la dernière fois en 2011-2012, pendant la crise de la dette européenne –, ce qui est nettement supérieur à la moyenne sur 10 ans de 222 pb². Nous pensons notamment que certaines sociétés d’État de la région de l’Asie du Sud-Est sont relativement intéressantes dans ce segment, ayant fait l’objet de ventes sans discernement de la part des investisseurs étrangers dans un contexte de volatilité accrue à l’échelle mondiale. Selon nous, le soutien de l’État, qui sert de coussin contre le ralentissement économique causé par la COVID-19, est sous-estimé par les investisseurs.

Bien que nous croyions que les politiques d’assouplissement monétaire des banques centrales asiatiques permettront d’éviter l’émergence d’un risque systémique, ce ne sont pas toutes les sociétés qui en profiteront. Dans ce contexte macroéconomique, nous sommes de plus en plus sélectifs à l’égard des titres de créance à rendement élevé de l’Asie. Nous pensons que le ralentissement économique actuel et la baisse des prix de l’énergie pourraient faire accélérer les défaillances parmi les sociétés fondamentalement faibles de ce segment. D’après notre évaluation, les petites et moyennes entreprises fermées, les sociétés d’État non performantes et les instruments de financement plus faibles des gouvernements locaux sont les plus susceptibles de subir des défaillances de crédit (ce sont des secteurs que nous évitons généralement depuis 2019). Les obligations de sociétés asiatiques à rendement élevé (comme l’indique l’indice JACI Non-Investment Grade Corporate) offrent actuellement un rendement à l’échéance d’environ 10 % à 11 %, le meilleur depuis 2011². Nous pensons qu’il est possible d’obtenir des rendements intéressants dans ce segment à condition de sélectionner les titres soigneusement et de manière ascendante.

Nous pensons que le choc causé par la COVID-19 a perturbé le marché des changes asiatique, mais dans une moindre mesure par rapport au marché des titres de créance. Prenons l’exemple de l’Indonésie. La roupie indonésienne se négocie à près de 16 000 fois le dollar américain (un taux similaire à ceux observés pendant la crise financière asiatique de 1997)², ce qui est principalement attribuable au bassin relativement important d’investisseurs étrangers (ils détiennent environ 39 % du marché des obligations d’État indonésiennes)³. Ainsi, le marché est vulnérable aux sorties de capitaux lorsque la volatilité s’intensifie à l’échelle mondiale. Pourtant, les fondamentaux de l’économie indonésienne se sont progressivement améliorés au fil du temps, comme en témoigne la cote de crédit du pays, que les trois agences internationales de notation ont progressivement augmentée de « qualité inférieure » en 1997 à « de première qualité » aujourd’hui². De plus, la situation politique du pays est stable, et ses réserves de change ont atteint 130 milliards de dollars américains en février 2020, alors qu’elles étaient de 18 milliards en 1997⁴. 

À notre avis, les obligations indonésiennes sont attrayantes sur le plan du rendement total en raison de la dépréciation de la monnaie (selon les valorisations actuelles) et de leurs rendements intéressants (celui des obligations d’État à 10 ans est d’environ 8 %², ce qui en fait le marché le plus performant parmi les obligations d’État asiatiques de première qualité).

Néanmoins, nous surveillons de près des facteurs exogènes, comme les changements apportés au programme d’assouplissement quantitatif de la Réserve fédérale américaine et les élections présidentielles américaines de novembre, qui auront probablement une incidence sur le marché des changes asiatique.

Les marchés de taux d’intérêt asiatiques se sont relativement bien comportés par rapport aux marchés des titres de créance et des changes. La plupart ont vu leurs rendements chuter depuis le début de l’année (à l’exception de l’Indonésie, des Philippines et de la Malaisie), les investisseurs s’étant réfugiés dans les placements perçus comme sûrs².

Selon nous, les obligations d’État indiennes sont de plus en plus intéressantes à ce stade-ci. En Inde, l’inflation globale a augmenté de 7,59 % sur 12 mois en janvier, mais il s’agit probablement de son sommet. L’élément qui a le plus contribué à cette hausse importante de l’inflation est l’augmentation des prix des aliments, qui devrait être transitoire. De plus, comme l’Inde est un importateur net de pétrole, on peut s’attendre à ce qu’elle profite de la baisse des coûts de l’énergie, ce qui se traduirait par une amélioration de la balance commerciale et une diminution de l’inflation, deux choses qui devraient être d’un soutien relatif pour l’économie. À mesure que les inquiétudes concernant l’inflation s’apaiseront, la Banque de réserve de l’Inde aura plus de latitude pour reprendre ses mesures d’assouplissement monétaire (elle a laissé les taux d’intérêt inchangés d’octobre 2019 à février 2020 en raison de la hausse de l’inflation, puis les réduit le 27 mars 2020²). 

À notre avis, les obligations asiatiques, grâce à la diversité des économies de la région, peuvent contribuer avantageusement à la diversification du portefeuille des investisseurs. Par exemple, les obligations intérieures en Chine ont dégagé un rendement positif depuis le début de l’année sur le plan du rendement total en dollars américains⁵ (le revenu tiré du coupon et l’appréciation du prix des obligations ont plus que compensé les fluctuations de change). Cela s’explique principalement par les capitaux investis dans les placements perçus comme sûrs, par la nouvelle ronde d’assouplissement monétaire attendue, et par l’inclusion accrue de ces titres dans les indices obligataires mondiaux et régionaux. Nous croyons qu’une fois que les marchés se seront stabilisés, la baisse marquée des rendements des obligations du Trésor américain, comparativement aux rendements supérieurs des obligations asiatiques (rendements qui le sont désormais encore plus), devrait généralement favoriser ces dernières, qu’elles soient libellées en monnaies fortes ou en monnaies locales. À moyen terme, une fois que la COVID-19 aura été largement contenue en Asie, les conditions de liquidité devraient se normaliser et aider à corriger certaines de ces fractures des cours. 

1 Indice J.P. Morgan Asia Credit, au 31 mars 2020. 2 Bloomberg, au 31 mars 2020. 3 Asianbondonline.abd.org, décembre 2019. 4 Bloomberg, au 31 mars 2020. 5 Bloomberg, au 31 mars 2020. Selon le rendement depuis le début de l’année de l’indice MarkitiBoxx ALBI China Onshore.