Une analyse sur l’attrait croissant des obligations chinoises pour les investisseurs mondiaux
La facilité d’accès, la faible volatilité historique et les rendements relatifs élevés des obligations chinoises les rendent particulièrement attrayantes dans le contexte actuel des titres à revenu fixe.
Points à retenir
- L’élimination des certaines barrières à l’investissement et l’inclusion accrue dans les indices mondiaux sont de bon augure pour les obligations chinoises.
- La faible volatilité historique et les rendements relatifs élevés de cette catégorie d’actif la rendent particulièrement attrayante dans le contexte actuel des titres à revenu fixe.
- En complément aux obligations gouvernementales mondiales ou aux obligations des marchés émergents, les obligations chinoises ont historiquement contribué à atténuer la volatilité tout en préservant ou en améliorant les rendements.
Le marché obligataire chinois, qui représente plus de 15 000 milliards de dollars américains1, est maintenant le deuxième en importance au monde, après celui des États-Unis, et figure parmi les marchés obligataires qui connaissent la croissance la plus rapide à l’échelle mondiale, fort d’un taux de croissance annuel de plus de 12 % pour les cinq dernières années. Pourtant, malgré le fait que la Chine est la deuxième puissance économique et la deuxième économie commerciale à l’échelle mondiale, les portefeuilles de nombreux investisseurs, sont encore relativement peu exposés aux obligations chinoises. Le présent document décrit les avantages d’ajouter des obligations chinoises à un portefeuille diversifié de titres à revenu fixe et, en particulier, les avantages sur le plan de la diversification qu’un tel ajout peut offrir par rapport à une répartition générale des obligations des marchés émergents.
Les obligations chinoises sont plus accessibles que jamais aux investisseurs étrangers
Pour les investisseurs internationaux, détenir des obligations chinoises n’a pas toujours été facile. Cependant, des progrès importants ont été réalisés au cours des cinq dernières années afin d’ouvrir le secteur chinois des services financiers aux investisseurs internationaux, ce qui a eu comme résultat de susciter un intérêt accru pour le marché obligataire chinois. En supprimant les quotas d’investissement pour les investisseurs institutionnels étrangers qualifiés (QFII) et les investisseurs institutionnels étrangers qualifiés en RMB (RQFII), qui étaient auparavant nécessaires pour accéder au marché obligataire intérieur chinois, et en mettant en place le marché obligataire interbancaire chinois en 2016 et le réseau Bond Connect en 2017, la Chine a fait en sorte qu’il soit beaucoup plus facile pour les investisseurs étrangers d’accéder directement au marché intérieur. Bond Connect, en particulier, s’est révélé le réseau privilégié par les investisseurs étrangers en raison de son processus de demande relativement rapide et du fait qu’il permet d’effectuer des opérations électroniques au moyen de plateformes de négociation étrangères couramment utilisées.
Ces changements de politique ont, quant à eux, influé sur la composition de divers indices obligataires mondiaux, ce qui a également permis d’intéresser les investisseurs mondiaux aux marchés obligataires intérieurs chinois. L’indice Bloomberg Barclays Global Aggregate Bond et l’indice J.P. Morgan GBI-EM Global Diversified ont commencé à intégrer progressivement les obligations intérieures chinoises en 2019 et en 2020, respectivement, et on a récemment annoncé que les obligations chinoises seraient progressivement ajoutées à l’indice FTSE World Government Bond (WGBI) à compter d’octobre 20212 selon une pondération cible de 5,25 %. L’ajout des obligations chinoise à l’indice WGBI s’effectuera sur une période de 36 mois et, avec environ 1 500 milliards de dollars américains d’actifs répliquant la performance de cet indice, cela signifie des entrées de fonds mensuelles dans des obligations chinoises d’environ 2 milliards de dollars américains (ou un total de 79 milliards de dollars américains pendant la période d’inclusion progressive)3.
De plus, nous commençons à voir, sans surprise, des répercussions découlant cette inclusion accrue des obligations chinoises dans les indices. En 2020, les entrées de fonds étrangers dans les obligations chinoises ont atteint un montant record de 1 060 milliards de RMB et le total des obligations intérieures détenues par des étrangers se chiffrait à 3 300 milliards de RMB à la fin de 2020. Plus précisément, les obligations gouvernementales chinoises détenues par des étrangers avaient dépassé la barre des 10 % à la fin de février 20214. Le rythme des entrées de fonds dans les obligations chinoises devrait continuer de s’accélérer au cours des prochaines années, notamment en raison de leur inclusion accrue dans les indices, mais aussi parce que ce nouveau centre d’intérêt a amené les investisseurs à remarquer les facteurs fondamentaux attrayants que présente cette catégorie d’actif.
Les obligations chinoises offrent une rare combinaison de grande qualité et de rendements relatifs élevés
Dans le contexte de taux d’intérêt faibles, voire négatifs, que l’on observe sur de nombreux marchés développés, les rendements des obligations chinoises se démarquent. En effet, —les obligations gouvernementales chinoises à 10 ans portent intérêt à 3,07 %5, ce qui est deux fois plus que le rendement des obligations du Trésor américain à 10 ans. En prenant en compte l’inflation, le taux d’intérêt réel des obligations chinoises est également l’un des plus élevés de toutes les obligations gouvernementales internationales notées A ou mieux; il est actuellement d’environ 1,8 %5.
L’avantage de la Chine sur le plan des rendements est en partie lié à sa politique unique à moyen terme. En effet, la banque centrale chinoise, la Banque populaire de Chine (BPC), s’efforce actuellement de trouver le juste équilibre entre l’importance de favoriser la reprise continue de l’économie nationale et la nécessité d’assainir les finances publiques et de normaliser la croissance du crédit afin d’éviter une surchauffe de l’économie, un contraste intéressant avec la plupart des autres marchés développés où les taux d’intérêt demeurent presque nuls. La BPC a indiqué qu’elle continuerait de privilégier une politique monétaire prudente tout fournissant du soutien à la liquidité aux secteurs ciblés de l’économie, selon les besoins, et il semble peu probable qu’elle resserre sa politique monétaire dans un avenir prévisible.
Les rendements historiques plus élevés des obligations chinoises n’ont pas entraîné de volatilité excessive
En plus du revenu supplémentaire, la diversification et l’atténuation des risques constituent une autre raison majeure qui incite les investisseurs à ajouter des obligations chinoises à leurs portefeuilles. Du 1er janvier 2013 au 31 mai 2021, les obligations chinoises non couvertes ont dégagé un rendement deux fois supérieur à celui des obligations gouvernementales mondiales pour une volatilité correspondant à environ 92 % de celle de ces dernières. Parallèlement, comparativement aux obligations des marchés émergents, les obligations chinoises ont généré, au cours de la même période, environ 87 % des rendements, mais en présentant moins de 50 % du risque6.
Les obligations chinoises ont offert des rendements corrigés du risque attrayants
Rendements annualisés par rapport à la volatilité des obligations chinoises, des obligations d'État mondiales et des EMD (janvier 2013-mai 2021)
Source : Bloomberg, au 31 mai 2021. Les obligations chinoises sont représentées par l’indice Markit iBoxx ALBI China Onshore Total Return (TRI), les obligations gouvernementales mondiales sont représentées par l’indice FTSE World Government (Gov) Bond et les obligations des marchés émergents sont représentées par l’indice J.P. Morgan EMBI Global Diversified Composite. Voir les notes d’accompagnement pour obtenir une définition des indices.
Pour obtenir des rendements plus élevés, il n’a pas été nécessaire d’accepter une volatilité accrue
Les obligations du Trésor américain sont depuis longtemps considérées comme des valeurs refuges, mais les investisseurs pourraient avoir intérêt à envisager les obligations chinoises comme moyen de traverser les turbulences occasionnelles de la volatilité des marchés. Au premier trimestre de 2020, alors que le prix de plusieurs actifs ont plongé à cause de la pandémie de COVID-19, les obligations chinoises ont dégagé un rendement de 1,8 %, contre 2,0 % pour les obligations gouvernementales mondiales et -13,4 % pour les obligations des marchés émergents au cours de la même période, en dollars américains. De même, au premier trimestre de 2021, alors que les taux d’intérêt américains ont fortement monté, les obligations chinoises ont procuré aux investisseurs des rendements plus stables : les obligations chinoises ont dégagé un rendement de 0,28 % en dollars américains, contre -5,68 % pour les obligations gouvernementales mondiales et -4,54 % pour les obligations des marchés émergents au cours de la même période. De plus, si on examine le repli maximal observé sur de longues périodes, les obligations chinoises ont là encore enregistré un repli inférieur à celui des obligations gouvernementales mondiales et des obligations des marchés émergents6.
Les obligations chinoises ont offert une protection attrayante contre le risque de baisse
Baisse maximale pour les obligations chinoises, les obligations d'État mondiales et les EMD (janvier 2013-mai 2021)
Source : Bloomberg, au 31 mai 2021. Les obligations chinoises sont représentées par l’indice Markit iBoxx ALBI China Onshore Total Return (TRI), les obligations gouvernementales mondiales sont représentées par l’indice FTSE World Government (Gov) Bond et les obligations des marchés émergents sont représentées par l’indice J.P. Morgan EMBI Global Diversified Composite. Voir les notes d’accompagnement pour obtenir une définition des indices.
Il est important de souligner que la faible volatilité historique des obligations chinoises est en partie attribuable au fait que le marché intérieur chinois est généralement fermé aux investisseurs mondiaux et que, par conséquent, il est à l’abri des épisodes occasionnels de volatilité des marchés mondiaux. Cependant, même si le marché obligataire intérieur de la Chine continue de s’ouvrir et que les investisseurs étrangers y participent de plus en plus, nous nous attendons à ce que le marché obligataire chinois profite encore de la forte demande intérieure dans un avenir prévisible et que les investisseurs et les banques du pays dominent le marché local. C’est pourquoi nous croyons que la corrélation entre les obligations chinoises et les marchés mondiaux demeurera relativement faible – compte tenu notamment de l’indépendance relative de l’économie chinoise et des cycles de la politique monétaire – et que l’influence exercée par la Réserve fédérale américaine sera relativement limitée.
Les fondamentaux de l’économie chinoise se démarquent à l’échelle mondiale
Suivant l’Assemblée nationale populaire de cette année, la Chine a annoncé ses principaux objectifs économiques pour 2021 visant à soutenir sa reprise économique; les responsables chinois se sont attachés à mettre en œuvre une politique de croissance pour 2021 et ont fixé une cible de croissance supérieure à 6 % pour l’année. Cela dit, la plupart des analystes sont d’avis que la croissance économique de la Chine sera de 8,5 % pour l’année7. Même si le gouvernement s’efforcera vraisemblablement de contenir l’endettement excessif et d’atténuer les risques financiers, nous nous attendons à ce que la politique monétaire demeure relativement stable cette année, et il est peu probable que la BPC resserre ses taux directeurs afin de maintenir la liquidité ciblée. En ce qui concerne l’inflation, les perspectives devraient également rester relativement modestes; nous nous attendons à ce que l’inflation se maintienne autour de la cible officielle de 3 % imposée par le gouvernement. À titre d’exemple, les prix des aliments ont baissé par rapport au niveau élevé enregistré il y a un an. Nous ne prévoyons aucun catalyseur de fluctuations importantes des rendements nominaux ou réels et, du point de vue des valorisations, nous considérons les obligations chinoises comme intéressantes à leurs niveaux actuels compte tenu du contexte économique favorable.
La BPC voudra éviter d’injecter des liquidités excessives sur le marché, ce qui favoriserait la souplesse exagérée des conditions et entraînerait une instabilité financière. Par conséquent, une certaine augmentation des défaillances a été enregistrée, notamment dans le secteur des sociétés d’État; le taux de défaillance dans ce secteur reste toutefois faible, à moins de 1 % pour 20208. Bien que la différenciation des obligations devrait être plus marquée au fil du temps – et que le soutien gouvernemental pourrait être moindre pour les titres de sociétés d’État plus faibles ou moins importants sur le plan stratégique –, la situation globale des obligations devrait être relativement stable à court terme.
Bien entendu, l’appréciation de la monnaie a été un autre facteur favorable pour les investisseurs étrangers en titres non couverts, et la tendance leur a été résolument favorable. En 2020, le renminbi a progressé de 6,7 % par rapport au dollar américain sous l’effet de la faiblesse générale du dollar, de la forte demande d’actifs chinois et du rendement supérieur de l’économie chinoise au deuxième semestre de l’année, stimulé par la forte demande mondiale d’exportations chinoises. Du début de 2021 à la fin du mois de mai, nous avons observé le même phénomène, le renminbi ayant gagné 2,5 % par rapport au dollar américain. De même, le renminbi s’est apprécié de 2,4 % et de 4,0 % par rapport à l’euro et au franc suisse, respectivement, au cours de la même période. À court terme, la BPC préférera peut-être limiter le rythme d’appréciation de sa monnaie étant donné que l’économie n’en est encore qu’aux débuts de sa reprise post-pandémie. Cependant, à moyen terme, le renminbi devrait continuer d’être soutenu par l’augmentation des investissements dans les actions et les titres à revenu fixe de la Chine continentale, ce qui constitue un important facteur de rendement potentiel pour les investisseurs étrangers.
Étude de cas hypothétique : Comment les obligations chinoises peuvent s’intégrer dans un portefeuille diversifié
Naturellement, pour être en mesure de financer l’achat d’obligations chinoises, les investisseurs doivent inévitablement réduire la part d’une autre composante de leurs portefeuilles. Nous examinerons deux scénarios : le financement d’une position en obligations chinoises en complément d’un placement dans des obligations gouvernementales mondiales ou dans des obligations des marchés émergents.
Comme toujours, la proportion des placements dépend des besoins et des objectifs de chaque client. Cependant, prenons un exemple hypothétique : si on avait remplacé la moitié de la pondération des obligations gouvernementales mondiales d’un portefeuille par des obligations gouvernementales chinoises, le risque du portefeuille aurait diminué de près de 25 % sur une base historique, tandis que le rendement total aurait presque doublé. Ce résultant n’est pas si surprenant compte tenu de la volatilité historique relativement faible des obligations chinoises et des taux de rendement modestes offerts par la plupart des obligations gouvernementales des marchés développés.
La combinaison des obligations chinoises et des obligations d'État internationales peut améliorer les rendements et réduire le risque global5
Profil annuel risque/rendement d'un portefeuille hypothétique (janvier 2013-mai 2021)
Par ailleurs, remplacer une partie de la pondération des obligations des marchés émergents par des obligations chinoises permet principalement de réduire le risque. Par exemple, un portefeuille composé à 50 % d’obligations des marchés émergents (indice EMBI) et à 50 % d’obligations gouvernementales chinoises aurait permis de réduire le risque du portefeuille de plus du tiers tout en sacrifiant uniquement une petite partie des rendements : cette répartition 50/50 aurait généré environ 95 % des rendements d’un portefeuille entièrement composé d’obligations des marchés émergents.
Dans le cas des portefeuilles qui investissent actuellement dans des obligations gouvernementales mondiales ou des obligations des marchés émergents mondiaux, il vaut la peine d’envisager d’investir dans des obligations de la Chine continentale, qui ont historiquement contribué à réduire la volatilité et à améliorer les rendements.
L'ajout d'obligations chinoises à une allocation EMD peut réduire la volatilité sans sacrifier de manière significative les rendements5
Profil risque/rendement annuel d'un portefeuille hypothétique (janvier 2013-mai 2021)
Source : Bloomberg, au 31 mai 2021. Les obligations chinoises sont représentées par l’indice Markit iBoxx ALBI China Onshore Total Return (TRI); les obligations des marchés émergents sont représentées par l’indice J.P. Morgan EMBI Global Diversified Composite. Voir les notes d’accompagnement pour obtenir une définition des indices
Une répartition intéressante pour plusieurs portefeuilles
Nous croyons qu’il est très avantageux pour les investisseurs mondiaux d’ajouter de façon stratégique des obligations chinoises à leurs portefeuilles, et ce, qu’ils souhaitent tirer parti des taux de rendement plus élevés dans un contexte de rendements généralement faibles ou qu’ils recherchent une catégorie d’actif à volatilité limitée et à faible corrélation. Le moment n’a sans doute jamais été aussi propice pour le faire : les investissements dans cette catégorie d’actif devraient augmenter considérablement au cours des trois prochaines années et les politiques et réformes favorables aux investisseurs rendent l’accès aux investisseurs étrangers plus facile que jamais. Nous nous attendons à ce que l’intérêt croissant pour les actifs de la Chine continentale demeure d’actualité pendant plusieurs années, car les investisseurs mondiaux devront rajuster leurs portefeuilles pour tenir compte des changements structurels survenus dans l’économie mondiale au cours de la dernière décennie, tout en cherchant à tirer profit du dynamisme croissant de l’économie chinoise au cours des dix prochaines années.
1 Banque des règlements internationaux (BRI) et Gestion de placements Manuvie, juin 2020. 2 Le 29 mars 2021, FTSE Russell a confirmé que les obligations gouvernementales chinoises seraient ajoutées à son indice World Government Bond (WGBI) largement suivi, selon une pondération de 5,25 %. FTSE Russell, au 30 mars 2021. 3 Goldman Sachs, au 31 mars 2021. 4 Standard Chartered Bank, mars 2021. 5 Bloomberg, au 31 mai 2021. 6 Bloomberg, au 31 mai 2021. Les obligations chinoises sont représentées par l’indice Markit iBoxx ALBI China Onshore Total Return (TRI), les obligations gouvernementales mondiales sont représentées par l’indice FTSE World Government (Gov) Bond et les obligations des marchés émergents mondiaux sont représentées par l’indice J.P. Morgan EMBI Global Diversified Composite. 7 Bloomberg, au 31 mars 2021. 8 Goldman Sachs, au 24 mars 2021.
Renseignements importants
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