Titres privilégiés : un point d’entrée intéressant avant le changement d’orientation de la Fed
La hausse rapide des prix à la consommation aux États-Unis en 2022 a contraint la Fed à réagir en augmentant énergiquement les taux d’intérêt. Il n’est pas donc pas surprenant que les catégories d’actifs à revenu fixe et notamment les titres privilégiés aient traversé une période difficile. En 2023, les taux plus élevés devraient freiner la croissance et pourraient même faire basculer l’économie américaine en récession. Toutefois, nous pensons que certains outils du marché des titres privilégiés et trois thèmes de placement qui sous-tendent cette catégorie d’actifs pourraient s’avérer bénéfiques. Nous estimons en effet qu’un changement d’orientation de la Fed serait positif pour les titres privilégiés, compte tenu du potentiel élevé de rebond de cette catégorie d’actifs, dont le faible niveau actuel pourrait offrir un point d’entrée intéressant pour les investisseurs en quête de revenus.
L’inflation a été un enjeu de premier plan aux États-Unis, en raison des prix élevés du pétrole et du gaz naturel, qui résultent en partie du conflit en Ukraine, lequel a freiné les exportations russes de ces deux produits de base. De plus, la demande refoulée à la suite des confinements pour lutter contre la COVID-19, associée à des dysfonctionnements des chaînes d’approvisionnement, a fait grimper les prix de nombreux biens et services. En fait, l’inflation américaine a même, un temps, dépassé les 9 %1. Bien entendu, cela n’a fait que renforcer l’orientation énergique de la politique monétaire de la Réserve fédérale américaine (Fed).
Par le passé, les titres privilégiés ont surclassé les autres instruments à revenu fixe, et ce, même en 2022
L’année 2022 a donc été très difficile pour les investisseurs en titres à revenu fixe, les obligations de sociétés de première qualité accusant une baisse de quelque 15 %, soit presque autant que les actions de l’indice S&P 500. Cela étant, les données de l’année dernière nous indiquent que les titres privilégiés ont surclassé les obligations de sociétés internationales avec une marge importante durant les 11 premiers mois de 2022. Cela peut s’expliquer par la qualité des titres privilégiés qui, en moyenne, ont une note de crédit de qualité supérieure (BBB), en plus d’une duration relativement faible et d’une sensibilité réduite aux taux d’intérêt. On notera également que 2022 n’est pas la seule année où la performance relative des titres privilégiés a dépassé celle des obligations de sociétés mondiales.
Pendant les périodes d’inflation élevée des 20 dernières années, les titres privilégiés ont surclassé les autres catégories d’actifs à revenu fixe, à l’exception des obligations américaines à haut rendement, dont la note de crédit moyenne est de B- (c’est-à-dire que les porteurs d’obligations à haut rendement sont exposés à un risque de crédit bien plus important que les porteurs de titres privilégiés).
Un large éventail de titres privilégiés adaptés au contexte d’évolution de l’environnement
Les investisseurs peuvent être rassurés par les rendements passés des titres privilégiés (par rapport à leurs pairs du reste de l’univers de placement), mais ceux-ci offrent également de nombreux outils qui, combinés à une gestion active, peuvent les aider à dégager des rendements supérieurs tout en s’adaptant à l’évolution des conditions macroéconomiques.
Par exemple, dans le cas d’une Fed restrictive et sur fond de hausse des taux et d’environnement inflationniste (comme celui que nous connaissons actuellement), nous pensons que les gestionnaires actifs pourraient commencer par renforcer leur position en titres à taux variable. Il s’agit de titres privilégiés plus anciens qui ont été émis en tant que titres à taux fixe-variable, qui n’ont pas été rachetés à leur date de rachat initiale et qui présentent donc un coupon à taux variable. Ces titres privilégiés sont pour l’essentiel destinés aux investisseurs institutionnels et se distinguent des nombreux titres privilégiés destinés aux particuliers dont les taux sont fixes de manière définitive. Le taux des fonds fédéraux ayant augmenté de manière considérable en 2022, ces coupons, qui sont réinitialisés chaque trimestre, ont également augmenté de manière significative. Cela a entraîné une grande stabilité des prix dans un environnement très volatil et orienté à la baisse.
Des stratégies dynamiques pour faire face à l’évolution de l’environnement macroéconomique
En outre, les gestionnaires actifs pourraient aussi renforcer leurs positions en obligations subordonnées de second rang, car nombre d’entre elles sont des titres à taux fixe-variable. Ceux-ci pourraient donc également contribuer à protéger les investisseurs contre une hausse rapide des taux.
Dans une période de ralentissement de la croissance américaine, voire de récession, il serait en principe judicieux d’augmenter son exposition aux mini-obligations (créances prioritaires). Celles-ci se situent plus haut dans la structure du capital que les titres privilégiés, ce qui devrait offrir une certaine protection contre l’élargissement des écarts dans un contexte de ralentissement économique.
Trois thèmes sous-tendent les titres privilégiés en 2023 : la qualité supérieure, les services publics et la gestion de la duration
Outre les outils sur lesquels les investisseurs peuvent s’appuyer dans des conditions de marché défavorables, nous avons déterminé trois thèmes qui devraient sous-tendre les titres privilégiés si les États-Unis venaient à entrer dans une phase de ralentissement économique ou même de légère récession en 2023.
Le plus important de ces thèmes correspond à ce que nous appelons le pari de la qualité. Nous savons que l’objectif de la Fed est de faire baisser l’inflation et que la banque centrale américaine ne peut y parvenir qu’en ralentissant l’économie. Les investisseurs doivent donc se montrer prudents et éviter les titres dont les écarts sont susceptibles de s’élargir. Or, si la plupart des titres privilégiés sont émis par des sociétés de qualité supérieure, il existe des titres privilégiés de qualité inférieure qu’il convient d’éviter. De plus, compte tenu des conditions du marché, nous nous attendons à ce que les défaillances de titres à haut rendement se multiplient. Nous pensons donc qu’il est pertinent de se concentrer sur la qualité d’ensemble du crédit. En se concentrant sur les entreprises de qualité, le risque de défaillance ne sera pas une préoccupation majeure.
Notre deuxième thème consiste à continuer à surpondérer le secteur des services publics. Nous estimons que de nombreux secteurs de l’indice S&P 500 rencontreront des difficultés en 2023, les bénéfices étant susceptibles de subir des pressions baissières. En revanche, les services publics devraient une nouvelle fois faire preuve de résilience en maintenant leur croissance bénéficiaire entre 5 % et 7 %, ce qui, selon nous, sera mieux que de nombreux autres secteurs.
Enfin, notre troisième thème est l’augmentation de la duration. De nombreux investisseurs ont sans doute régulièrement réduit la duration depuis deux ans, dans la perspective d’une hausse des taux d’intérêt. Si la Fed ralentit et finit par interrompre son cycle haussier en 2023, comme largement attendu, ce serait positif pour les titres privilégiés. En effet, ceux-ci ont tendance à enregistrer de bons résultats lorsque les taux sont stables ou en baisse. Or, comme nous pensons que nous nous approchons d’un pic des taux, il est logique de commencer à envisager à nouveau un allongement de la duration, notamment en achetant davantage de titres à taux définitivement fixe (titres privilégiés destinés aux particuliers). En parallèle, il pourrait être judicieux de réduire l’exposition aux titres à taux fixe-variable (titres privilégiés pour les institutions).
Les titres privilégiés devraient bien résister, même en cas de récession
Après avoir examiné les possibilités qui s’offrent à nous, intéressons-nous maintenant aux résultats enregistrés par les titres privilégiés durant les périodes difficiles passées. On notera que les titres privilégiés ont généralement enregistré d’assez bons résultats pendant les périodes de récession aux États-Unis, notamment en 2001, et nous nous attendons à ce qu’ils fassent bien mieux qu’en 2008/2009, car :
- Nous anticipons un ralentissement économique ou une récession légère en 2023, mais pas une crise financière mondiale.
- Les banques se portent nettement mieux que dans le passé, leurs bilans affichant leur niveau le plus sain en plus de 20 ans.
- Les banques sont maintenant très réglementées et bien capitalisées, ce qui signifie qu’elles sont bien mieux armées pour faire face aux problèmes de crédit.
Les titres privilégiés ont généralement enregistré d’assez bons résultats lors des récessions passées
Une belle occasion : anticipation d’une pause ou d’un changement d’orientation de la Fed
La récente volatilité a, d’après nous, offert aux investisseurs plus d’occasions sur les titres à revenu fixe. Par rapport à d’autres solutions dans l’univers des titres à revenu fixe, les titres privilégiés — en tant que catégorie d’actifs — représentent une option à rendement plus élevé et à risque plus faible. Les données montrent que les titres privilégiés présentent le profil de rendement corrigé du risque le plus élevé, en même temps que le rendement annualisé le plus élevé (4,27 %) au cours des dix dernières années, et une volatilité/écart-type plus faible (6,87 %). Les bons du Trésor américain ont peut-être le niveau de volatilité le plus bas (2,74 %), mais le rendement annualisé de cette catégorie d’actifs a lui aussi été faible (0,69 %). Mais surtout, nous pensons que la hausse des taux a créé une occasion d’acheter des titres privilégiés à des prix intéressants (beaucoup de ces titres se négocient avec des décotes importantes par rapport au pair et à des niveaux jamais vus depuis la crise financière mondiale de 2009). Par ailleurs, les rendements des titres privilégiés ont dépassé leur plus haut niveau en 10 ans3, ce qui nous semble intéressant pour les investisseurs en quête de rendement.
Lorsque la Fed changera de cap, les titres privilégiés devraient connaître un rebond marqué, avec un potentiel de rendement total supérieur à 10 % pour les investisseurs. Au vu des rendements attrayants offerts par les titres privilégiés, de la place centrale des titres de qualité supérieure, de la surpondération des services publics et de la plus grande souplesse d’investissement qu’elle offre, cette catégorie d’actifs devrait pouvoir permettre aux investisseurs dans des titres à revenu fixe de faire face à la volatilité et aux mutations du marché tout en générant des rendements supérieurs à mesure que les taux d’intérêt américains se stabilisent.
Les titres privilégiés ont dégagé un rendement corrigé du risque supérieur4
1 The Bureau of Labor Statistics, novembre 2022. L’indice des prix à la consommation (IPC) des États-Unis a enregistré une hausse de 9,1 % en variation annuelle en juin 2022, son rythme le plus rapide en quatre décennies. Le chiffre le plus récent de l’IPC était de 7,7 % en octobre 2022. 2 Les titres privilégiés sont représentés par l’indice Intercontinental Exchange (ICE) Bank of America (BofA) U.S. All Cap Securities. Les titres privilégiés pour les particuliers sont représentés par l’indice ICE BofA Core Plus Fixed Rate Preferred Securities. Les titres privilégiés pour les institutions sont représentés par l’indice ICE BofA U.S. Capital Securities. Les obligations de sociétés mondiales sont représentées par l’indice ICE BofA Global Corporate Bond. Les obligations des marchés émergents sont représentées par l’indice mondial diversifié d’obligations de marchés émergents JP Morgan. Les obligations de sociétés américaines sont représentées par l’indice ICE BofA U.S. Corporate. Les titres du Trésor américain sont représentés par l’indice ICE BofA U.S. Treasury and Agency. Les obligations américaines à rendement élevé sont représentées par l’indice ICE BofA U.S. High Yield. Il n’est pas possible d’investir directement dans un indice. Les rendements passés ne sont pas indicatifs des rendements futurs. 3 Bloomberg, au 30 novembre 2022. Le rendement à l’échéance des titres privilégiés (en utilisant l’indice ICE BofA U.S. All Capital Securities comme indicateur) a atteint un plus haut en 10 ans de 8,05 % entre le 4 novembre 2022 et le 7 novembre 2022, au-dessus de la moyenne sur 10 ans de 5,40 %. Au 30 novembre 2022, le rendement à l’échéance était de 7,59 %. 4 Morningstar et Gestion de placements Manuvie, données au 30 novembre 2022. Les titres privilégiés sont représentés par l’indice ICE BofA U.S. All Capital Securities. Les obligations américaines de première qualité sont représentées par l’indice Bloomberg U.S. Aggregate Bond. Les titres du Trésor américain sont représentés par l’indice Bloomberg U.S. Treasuries. Les obligations mondiales de première qualité sont représentées par l’indice Bloomberg Barclays Global Aggregate Bond. Les obligations américaines à rendement élevé sont représentées par l’indice ICE BofA U.S. High Yield. Les obligations des marchés émergents sont représentées par l’indice mondial diversifié d’obligations de marchés émergents JP Morgan. Il n’est pas possible d’investir directement dans un indice. Les informations ci-dessus sont fournies à titre d’illustration uniquement et ne sauraient constituer une recommandation ou un conseil en matière de placement. Les rendements passés ne sont pas indicatifs des rendements futurs.
Renseignements importants
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