Rêver grand : il n’en tient qu’aux petits investisseurs de diversifier leur portefeuille au moyen de placements non traditionnels

Qu’ont en commun l’aéroport de London, le SkyTrain de Vancouver et les Maple Leafs de Toronto? Ces sociétés sont ou ont déjà été détenues, au moins en partie, par une importante caisse de retraite canadienne.

Cela ne devrait pas surprendre les investisseurs avertis. Les caisses de retraite canadiennes, qui comptent parmi les plus importantes et les plus respectées au monde, sont réputées pour l’adoption rapide et courante des placements non traditionnels, comme les placements privés, l’immobilier, les infrastructures et les ressources naturelles.¹ Cette tendance a commencé au début des années 1990, mmais la baisse constante des taux d’intérêt, combiné aux bénéfices de diversification des placements non traditionnels, a mené les plus grands investisseurs canadiens à la recherche de rendement à augmenter leur allocation aux placements non traditionnels ces dernières années. De nos jours, il n’est pas rare de voir certains de ces investisseurs affecter la moitié de leur portefeuille à des placements non traditionnels.

Les caisses de retraite ayant des centaines de milliards de dollars d’actifs sous gestion ne sont pas les seules à s’être tournées vers les placements non traditionnels. En effet, pour bien des caisses de retraite de taille moyenne, les placements non traditionnels représente également une pondération importante. Par exemple, en septembre 2020, les caisses de retraite canadiennes dont l’actif géré s’élève à plus de 500 millions de dollars canadiens affectaient environ 35 % de leur portefeuille à des placements non traditionnels. C’est au niveau des caisses de retraite plus petites, dont l’actif géré se chiffre à moins de 500 millions de dollars canadiens, que les choses changent, puisque les placements non traditionnels ne représentent que le cinquième de leur portefeuille.²

Alors, qu’est-ce qui empêche ces institutions plus petites, mais tout de même capables, et ces clients fortunés d’affecter une partie de leur capital aux placements non traditionnels? Selon nous, ils se heurtent à deux grands obstacles : l’accessibilité et la liquidité.

En ce qui concerne l’accessibilité, rappelons qu’il n’y a pas si longtemps, les gestionnaires placements non traditionnels acceptaient volontiers toutes sortes de contributions en capital dans le but d’assurer la croissance de leurs fonds. Cependant, avec un nombre de plus en plus grand d’institutions qui se tournent vers les placements non traditionnels, la demande et l’argent disponible à être investi dépassent maintenant le nombre de transactions effectués. En effet, les liquidités encore inutilisées par les gestionnaires de placements non traditionnels, ou communément appelé « dry powder » en anglais, continuent d’augmenter année après année, dépassant les 2 500 milliards de dollars américains à la fin de 2020.³ Cela signifie que les gestionnaires de placements non traditionnels, qui s’efforçaient d’amasser des fonds il y a quelques années seulement, sont maintenant en mesure de choisir leurs clients et d’imposer des frais. Les petits joueurs peuvent ainsi être ignorés, ou contraints de payer des frais plus élevés pour avoir le « privilège » d’investir leur capital. Le recours à des programmes Offre de service de Chef des placements (OSCP) peut résoudre ce problème, puisque ces personnes peuvent se servir de leur influence et de leurs relations pour permettre à leurs clients d’avoir aussi accès aux stratégies de placements non traditionnels, même s’il faut l’avouer, les OSCP ne sont pas accessibles ou ne conviennent pas à tous les investisseurs.

La liquidité (ou l’absence de liquidité) est le deuxième grand obstacle qui empêche les petites institutions et les clients fortunés d’investir davantage dans les placements non traditionnels. Il est assez facile de vendre des actions et des obligations en cas de besoin, mais la vente de ponts et de parcs éoliens peut prendre des mois sinon des années. La liquidité demeure toujours une préoccupation lorsqu’on investit dans des placements non traditionnels. Ce problème affecte davantage les petits investisseurs, puisque les grands investisseurs disposent généralement de réserves de liquidités ou de marges de crédit plus importantes qui leur permettent de satisfaire leurs déposants ou leurs clients ou, dans le cas de clients fortunés, de répondre à leurs propres besoins.

Face à des obstacles qui n’affectent pas les grandes sociétés, les petites institutions et le segment des clients fortunés sont particulièrement désavantagés quand vient le temps d’investir dans des placements non traditionnels. Par conséquent, les gestionnaires de portefeuille doivent prendre des décisions difficiles concernant l’inclusion de placements non traditionnels. Par exemple, compte tenu du capital limité qu’ils ont à investir et de l’augmentation du placement minimal qu’exigent les gestionnaires des fonds de placements non traditionnels, les petits investisseurs pourraient avoir à choisir entre différentes catégories d’actifs non traditionnels. Autrement dit, il leur faut peut-être choisir entre investir dans des terrains forestiers et dans l’immobilier, même si ces deux catégories peuvent être complémentaires et avantageuses pour le portefeuille. Cela pourrait donner lieu à une diversification moindre que celle que permettraient d’obtenir de multiples placements non traditionnels.

Ces décisions difficiles peuvent peuvent, en fait, nuire à la dynamique risque-rendement des portefeuilles. En sous-pondérant ou en négligeant complètement les placements non traditionnels, les petites caisses de retraite risquent de se priver d’un potentiel important de diversification et de rendement. Par exemple, un fonds qui investit à la fois dans des actions américaines et dans des titres immobiliers cotés en bourse (peut-être par l’intermédiaire de fiducies de placement immobilier) peut être considéré comme diversifié, mais il faut se rappeler qu’il existe une certaine corrélation entre ces catégories d’actifs, le coefficient étant d’environ 0,68. Le remplacement d’une partie du portefeuille de titres immobiliers cotés en bourse par des placements immobiliers privés pourrait être très avantageux étant donné leur corrélation nettement inférieure avec les actions américaines (coefficient de 0,13). Un autre exemple serait un gestionnaire détenant des obligations et des actions américaines, deux catégories d’actifs ayant une corrélation négative (coefficient de -0,34). Certes, c’est une bonne chose, mais la corrélation entre les obligations américaines et les actions américaines de sociétés fermées est presque identique (coefficient de ‒0,36). La différence, c’est que le rendement des actions américaines de sociétés fermées sur de longues périodes a été largement supérieur à celui des actions de sociétés américaines cotées en bourse. Par conséquent, en négligeant les actions de sociétés fermées, les gestionnaires risquent de ne pas dégager d’aussi bons rendements.⁴

Nous pouvons voir le potentiel d’amélioration de la dynamique risque-rendement en comparant la frontière efficiente d’un portefeuille hypothétique d’actions et de titres à revenu fixe à la frontière efficiente d’un portefeuille identique qui a une pondération de 25 % en placements non traditionnels (c.-à-d. répartition de 5 % dans des actions de sociétés fermées, des infrastructures, de l’immobilier, des terrains forestiers et des terres agricoles).⁵ Les avantages de cette diversification et le potentiel d’amélioration des rendements à long terme déplacent la frontière à la fois vers le haut et vers la gauche, ce qui produit un meilleur rendement potentiel pour un niveau de risque donné ou une réduction du risque pour un niveau donné de rendements anticipés.

Bien sûr, cela ne vaut pas la peine de parler de tous ces avantages si les petites institutions et les clients fortunés ne peuvent pas accéder à ces stratégies, ou s’ils décident de ne pas en profiter en raison de préoccupations de liquidité. Heureusement, des changements et des solutions se profilent à l’horizon.

Ces dernières années, les gestionnaires de placements non traditionnels ont réalisé qu’il leur fallait proposer leurs stratégies aux petits investisseurs. Pour ce faire, ils ont adopté de nouvelle structures de fonds qui améliore l’accès aux placements non traditionnels pour les petits investisseurs

Ces nouvelles stratégies intègrent plusieurs catégories d’actifs dans un seul fonds de placement. Constitués de fonds de fonds à capital variable, ils offrent la possibilité d’investir simultanément dans plusieurs placements non traditionnels et prévoient généralement des placements minimaux inférieurs à ceux qu’exigeraient normalement les gestionnaires de fonds, ce qui signifie que les petits investisseurs n’ont pas à choisir une catégorie d’actif plutôt qu’une autre. Cela améliore également le potentiel de diversification, puisque le responsable de la répartition de l’actif est en mesure d’investir dans plusieurs placements non traditionnels différents en même temps, en tirant parti de la dynamique de risque et de rendement de chacun.

Deux mises en garde s’imposent. D’abord, cette structure comporte des frais d’administration supplémentaires (en raison des entrées et sorties de fonds) et prévoit donc des frais légèrement plus élevés qu’un fonds autonome semblable. Deuxièmement, la recherche et la sélection des gestionnaires sont absolument essentielles, car le rendement et les caractéristiques de risque des fonds de fonds (et des fonds sous-jacents) peuvent varier considérablement dans le secteur des placements non traditionnels, probablement plus que dans les marchés publics. Cependant, pour les investisseurs qui ne disposent pas d’autres occasions d’investir dans des placements non traditionnels, nous croyons que l’amélioration potentielle de la dynamique risque-rendement l’emporte largement sur ces frais additionnels. De plus, la complexité accrue associée aux recherches de gestionnaires peut, quant à elle, être gérée par un programme OSCP.

Il est important de noter que le capital variable de ces fonds permet également de gérer la question de la liquidité. Généralement, bien des fonds non traditionnels privés ont un capital fixe, ce qui signifie que les nouveaux investisseurs ne peuvent pas investir dans le fonds après sa fermeture et que les investisseurs actuels ne peuvent pas quitter le fonds avant qu’il soit fermé et liquidé. Dans le cadre d’une structure à capital variable, il est possible d’offrir des périodes de liquidité aux investisseurs actuels qui le désirent à mesure que de nouveaux investisseurs versent des capitaux. Cela peut apaiser les craintes des investisseurs entourant le respect de leurs obligations.

Enfin, les fonds à capital variable qui sont gérés judicieusement peuvent également atténuer l’effet de la courbe en J. Les nouveaux participants au fonds tireraient profit d’un portefeuille de placements (qu’il s’agisse de sociétés privées, d’exploitations agricoles, de ponts ou d’immeubles de bureaux) qui affichent déjà un bon rendement, ce qui vient diminuer l’effet de la courbe. Parallèlement, à mesure que le fonds croît et que de nouveaux capitaux sont investis dans de nouveaux placements, les investisseurs connaissent des cycles de rendement associés à des placements moindres, mais en croissance rapide. Autrement dit, les investisseurs peuvent profiter des cycles de rendement associés aux nouveaux investissements (qui ne sont pas encore rentables ou ne génèrent pas encore de revenu, mais qui présentent un potentiel élevé de plus-value du capital) et aux investissements matures (rentables et générant un revenu, mais présentant un potentiel inférieur de plus-value du capital). Il est essentiel que le nouveau capital soit déployé rapidement et efficacement; les stratégies qui s’assoient sur des liquidités pendant trop longtemps finissent par gruger le rendement des investisseurs, puisque des frais sont imputés sur le capital engagé. Il incombe donc au gestionnaire de portefeuille de s’assurer que le capital peut être investi rapidement pour réduire davantage l’effet de la courbe en J sur les clients finaux.

La courbe en J est une représentation graphique des cycles de rendement de nombreux fonds de placements non traditionnels, particulièrement dans le secteur des actions de sociétés fermées. Il démontre que les jeunes sociétés détenues en portefeuille peuvent ne pas être rentables avant plusieurs années; les rendements non réalisés des investisseurs finaux sont ainsi plus faibles (voire négatifs) au début, puis se redressent et augmentent rapidement par la suite. Les frais sur le capital engagé, mais pas encore investi, contribuent également à l’effet de la courbe en J. Ces deux facteurs – les placements récents et les frais – peuvent être gérés dans le cadre d’une structure de fonds à capital variable appropriée et, par conséquent, l’effet de la courbe en J peut être réduit.

La présence croissante de placements non traditionnels est sans aucun doute une bonne chose pour l’ensemble de la communauté financière. Cependant, jusqu’à tout récemment, les grands investisseurs étaient les seuls à pouvoir en profiter. À l’avenir, nous espérons voir les clients fortunés et les petites institutions envisager sérieusement d’investir dans de nouvelles structures conçues pour ceux qui ne peuvent pas respecter les placements minimaux généralement élevés, en profitant de la même diversification et des mêmes rendements que ceux offerts aux grands investisseurs. La démocratisation des placements non traditionnels se poursuit continuellement et nous conseillons aux clients petits et grands de s’y intéresser et de rêver grand.

1 Par exemple, voir https://www.economist.com/finance-and-economics/2012/03/03/maple-revolutionaries, 2012. 2 Canadian Institutional Investment Network, au 4 septembre 2020.  3 Preqin Ltd., au 19 janvier 2021. Les placements non traditionnels dans ce cas comprennent le capital investissement, les infrastructures, les ressources et l’immobilier. 4 Par exemple, au cours de la période de 25 ans terminée le 30 juin 2020, l’indice Cambridge Associates U.S. Private Equity a enregistré un rendement annualisé de 13,51 % alors que l’indice S&P 500 dégageait un rendement de 8,54 %. La comparaison entre ces données est rendue possible grâce à la méthode Modified Public Market Equivalent de Cambridge Associates. Consultez le site www.cambridgeassociates.com/wp-content/uploads/2020/11/WEB-2020-Q2-Global-Private-Equity.pdf, 30 juin 2020. 5 Voir les notes sur la frontière efficiente hypothétique dans la divulgation. 

Divulgation de renseignements sur la frontière efficiente :

Le portefeuille modèle à frontière efficiente présenté est non audité. Les résultats indiqués sont des résultats hypothétiques qui ne reposent pas sur le rendement de portefeuilles réels et sont fournis dans l’unique but d’illustrer les rendements historiques d’un portefeuille modèle. 

Les résultats illustrent le rendement de portefeuilles qui n’ont jamais été offerts aux investisseurs; ils ne représentent pas des rendements effectivement obtenus par quelque investisseur que ce soit.

Toute modification apportée à ces hypothèses pourrait avoir un effet important sur les résultats indiqués. Certaines hypothèses ont été posées pour les besoins de la modélisation, et il est peu probable qu’elles se réalisent. Nous ne faisons aucune déclaration quant au caractère raisonnable des hypothèses ni à l’éventualité ou à la probabilité qu’un portefeuille conforme à ces hypothèses enregistre des gains ou pertes comparables à ceux qui sont indiqués. Ces renseignements sont fournis uniquement à titre d’exemple.

Hypothèses utilisées :